6월 11일 Strong Buy TP 78,000원(당시가 49,700원)으로 콜한 지 26거래일 만에 미래에셋증권은 42,600원까지 -14.3% 추가 조정을 받았다. 그 사이 이벤트는 두 가지 방향으로 갈라졌다. 상방으로는 6월 12일 SpaceX가 $135 공모가에서 상장 첫날 종가 $161(+19%)로 정상 데뷔했고, 6월 말 $170~172로 안착했으며, 7월 7일 나스닥100 편입 확정으로 QQQ에서 $4.3B 강제매수 이벤트까지 겹쳤다. 6월 17일에는 회사가 역대 최대 규모인 자사주 3,000억원(보통주 2,000억 + 1우선주 100억 + 2우선주 900억) 취득을 결의했다 — 종전 최대(1,030억)의 세 배이자 우선주를 최초로 포함한 조치로, 취득 후 전량 소각 예정이다. 밑에서 받쳐주는 앵커가 하나 새로 놓인 셈이다.

하지만 하방으로는 시장이 훨씬 빠르게 움직였다. 이벤트가 실현되자 증권사 컨센서스 TP가 5월 발간분 평균 79,187원에서 7월 발간 4건 평균 57,500원으로 -27% 급락했다. 그 안에서도 분화가 심해서, iM증권 설용진(50,000원 하향)과 KB증권 강승건(50,000원, -29.6% 하향)은 락업 해제 후 이익 변동성 리스크를 지목하며 TP를 대폭 낮췄고, BNK 김인(68,000원, HOLD→BUY)과 대신 박혜진(62,000원, MP→BUY)은 낙폭 자체를 매수 기회로 뒤집었다. 시장은 SpaceX 평가이익 1.7조원을 이미 주가에 반영한 뒤 "post-SpaceX 이익 지속가능성"이라는 새 프레임으로 옮겨탔다는 뜻이다. 7월 7일 하루만 -4.9% 급락하며 코스피(-4.91%)와 동조한 것도 이를 뒷받침한다.

당사의 6/11 판단(FY26E NI 2.85조, PBR 2.85x 정당화)은 근본 논거가 훼손된 것이 아니다. 자사주 22%의 처리 로드맵이 3,000억 취득으로 first mile을 실행했고, 2Q26 지배순이익도 최근 4개 증권사가 1.21~1.7조원으로 예상하는 등 분기 1조 클럽이 2회 연속 확정 궤도에 올랐다. 문제는 오직 두 가지다. 첫째, TP 78,000원을 42,600원 현재가와 대비하면 upside +83.1%로 v3.2 캘리브레이션 규율 상한(+40%)을 심각히 위반한다 — 실측상 upside 50%+ 리포트는 T+20 -8.0%로 역지표였다. 둘째, 12월 SpaceX 6개월 락업 해제가 다가오면서 시장이 요구하는 리스크 프리미엄이 구조적으로 상향됐다. 두 이유 모두 펀더멘털이 아닌 캘리브레이션과 리스크 반영이므로, 투자의견을 Strong Buy에서 Buy로 격하하고 TP를 58,000원(PBR 2.11x × BPS 27,500)으로 하향한다. 상승여력은 +36.2%로 캘리브 상한 안쪽으로 재정렬된다.

1. 투자의견 변경

	변경 전 (2026-06-11)	변경 후 (2026-07-07)
투자의견	Strong Buy	Buy
목표주가 (12M)	78,000원	58,000원 (-25.6%)
3M 전술 밴드	—	40,000~55,000원
장기 시나리오 (24~36M)	—	70,000~85,000원대 (조건부, 채점 비대상)
수급 (20일)	—	유입 (외인 +1,270억 / 기관 +235억, 실측 T+20 +3.7% 우호)
적용 PBR	2.85x × BPS 27,500	2.11x × BPS 27,500
당시/현재 상승여력	+57.0% (49,700원 기준)	+36.2% (42,600원 기준)
변경 사유	6/11 이후 -14.3% 추가 조정으로 upside +83%까지 확대 → 캘리브 상한(+40%) 시정 + 컨센 TP -27% 하향 반영 + 락업 해제(12월) 프리미엄

증권사 컨센서스 TP는 5월 발간분 평균 79,187원에서 7월 발간 4건 평균 57,500원(BNK 68K, 대신 62K, iM 50K, KB 50K)으로 급락했다. 당사 TP 58,000원은 7월 컨센 평균에 근접하되 자사주 3,000억 취득 앵커와 2Q26 어닝 모멘텀을 반영해 median 값에 맞췄다. 수급은 20일 유입 등급으로 하방이 상대적으로 두텁고, 60일 강유출 여진에도 최근 4주 외인 매수 전환이 확인됐다. Strong Buy를 유지하지 않는 이유는 오직 두 가지 — ① upside 상한 규율 ② SpaceX 락업 해제(12월) 리스크 프리미엄 반영이다. Buy 태그 유지, 진입 대기 태그는 붙이지 않는다.

2. 핵심 업데이트

SpaceX 상장 완료 — 이벤트는 정상, 시장 재프레이밍은 급격

6월 12일 SpaceX는 나스닥에 공모가 $135로 상장했고 첫날 종가 $161(+19%)로 안착했다. 6월 말 종가는 $170~172, 시가총액은 $2.07T로 공모 $1.77T 대비 +17% 상승했다. 상장 자체는 일정·가격 모두 정상이었고, 미래에셋의 SpaceX 익스포저는 KB증권 추정 기준 4.4조원(성과보수 제외)에 이른다. 4개 증권사의 2Q26 평가이익 추정은 1.47~1.7조원(BNK 1.7조, KB 1.6조, iM 1.7조, 대신 1.47조)으로 수렴한다. 결과적으로 2Q26 지배순이익은 1.21조원(대신)~1.7조원(KB)으로 전망되며, 1Q26 실적(1조 19억원)에 이어 분기 1조 클럽 2회 연속이 사실상 확정됐다. 여기까지는 6월 11일 당사 시나리오(Base 78K)의 원안 그대로다.

문제는 이벤트가 실현되자 시장이 다음 프레임으로 급격히 이동했다는 점이다. iM증권 설용진(6/6)은 "post-SpaceX 시기를 맞이하며"라는 제목으로 "상반기 대규모 평가이익 기저의 상쇄가 핵심"이라고 지적하며 TP를 65,000원에서 50,000원으로 하향했다. KB증권 강승건(6/30)은 "SpaceX 주가 10% 변동 = 별도 분기 순이익 수준"이라는 익스포저 감응도를 이유로 TP를 71,000원에서 50,000원(-29.6%)으로 대폭 낮췄고, 지속가능 ROE 가정을 14.7%에서 12.7%로 낮추며 Target PBR도 1.68x로 축소했다. 반면 대신증권 박혜진(7/7)은 "포워드 PBR 1.55x까지 하락한 상황·적정 PBR 2.30x"를 근거로 MARKETPERFORM에서 BUY로 상향(TP 62K 유지)했고, BNK증권 김인(7/7)은 "PBR 1.6배·자사주 소각 가능성 + 총주주환원율 35%"를 이유로 HOLD에서 BUY로 상향(TP 68K 유지)했다. 요약하면 이익 예상은 모든 증권사가 상향했지만, 그 이익을 어떤 멀티플로 평가할 것인가에 대한 시각이 극단적으로 분화됐다.

자사주 3,000억 취득 — 역대 최대이자 첫 우선주 포함

6월 17일 이사회는 역대 최대 규모인 3,000억원 자사주 취득 결정을 공시했다. 구성은 보통주 2,000억 + 1우선주 100억 + 2우선주 900억으로, 종전 최대(1,030억)의 세 배이자 우선주가 최초로 포함된 조치다. 취득 후 전량 소각 계획이며, 취득 기간은 6/18~9/17이다. 시가총액 23.84조원 대비 1.26%에 해당하는 규모다. BNK 김인 리포트가 강조하듯 "총주주환원율 35% 정책 하 자사주 22.3% 처리 로드맵의 first mile"이라는 관점이 타당하며, 이는 6/11 리포트의 "자사주 22% 처리 미정" 리스크를 부분적으로 해소한다. 하지만 여전히 잔여 자사주 21%의 로드맵은 미공표 상태이므로 완전한 앵커라기보다는 부분적 신뢰 회복 정도로 판단한다. 종토방(50건 기준 긍정 84.4%)에서 "매입 자사주 즉시 소각하라"·"본장에서 소각발표해라"는 요구가 다수 확인되는 것도 소각 시점의 불확실성을 반영한다.

IMA·발행어음 신사업 — 하반기 라운칭 임박

한국투자증권과 함께 국내 첫 IMA(종합투자계좌) 사업자로 지정된 미래에셋증권은 이르면 7월 초 IMA 상품 출시를 준비 중이다. 발행어음이 기업금융 관련자산 50% 이상 의무운용인 반면 IMA는 70% 이상 의무운용으로, 자기자본 8조원 이상 최상위 종투사 3곳(한투·미래에셋·NH)만 영위할 수 있는 규제 프리미엄이 부여된다. iM증권은 목표주가 산정에서 "발행어음·IMA 라이선스 보유"를 25% 디스카운트 감축 요인으로 반영하고 있다. 실제 이익 기여는 2026년 하반기~2027년 상반기부터 본격 발생할 것이지만, ROE 정상화 궤적의 하방 안전판 역할을 한다.

Post-SpaceX 국면의 실질 리스크 — 12월 락업 해제

6개월 락업이 12월 해제되면 미래에셋이 보유한 SpaceX 지분(익스포저 4.4조원)의 처분·회전 여지가 생긴다. 이는 두 방향으로 작용한다. Bull 방향으로는 락업 해제 후 실현이익 확정으로 배당·자사주 소각 재원이 확보되어 주주환원 정책의 정량적 근거가 뒷받침된다. Bear 방향으로는 SpaceX 주가 하락이 별도 이익 변동성을 확대시킬 뿐 아니라(주가 -10% = 별도 분기 순이익), 시장이 이를 pre-emptively 반영해 하반기 밸류에이션에 지속 압박이 될 수 있다. 3M 전술 밴드(40~55K)와 12M TP(58K) 사이 넓은 갭이 이 불확실성을 담아낸다.

3. 실적 & 밸류에이션

실적 추정 (연결) — 6/11 리포트 대비 큰 변경 없음. 2Q26 어닝 임박에 따라 컨센 vs 당사 비교 갱신.

항목	FY24A	FY25A	FY26E	FY27E
매출(억원)	28,320	39,100	58,500	49,500
매출 YoY(%)	—	+38.1	+49.6	-15.4
영업이익(억원)	11,880	19,150	36,500	25,200
영업이익 YoY(%)	—	+61.2	+90.6	-30.9
순이익(억원)	9,216	15,798	28,500	19,500
OPM(%)	41.9	49.0	62.4	50.9
EPS(원)	1,574	2,717	5,094	3,484
BPS(원)	20,662	22,894	27,500	30,294
PER(배)	10.4	7.1	8.4	12.2
PBR(배)	0.79	0.84	1.55	1.41
ROE(%)	7.6	11.9	20.1	11.5

PER/PBR 주가 기준: FY24는 24년말 종가 16,290원, FY25는 25년말 19,190원, FY26E·27E는 현재가 42,600원. FY26E PER 8.4x/PBR 1.55x는 최근 조정으로 리레이팅 진행 상태이며, 특히 PBR은 대신 리포트 인용치와 정합(포워드 PBR 1.55x). BNK 리포트 기준 PBR 1.6x, iM 리포트 기준 PBR 1.5x로 동일 시점 컨센과 일치한다. FY27E ROE 11.5%는 SpaceX 평가이익 기저효과 상쇄 후 정상화 수준으로, 이 낙폭이 하반기 밸류에이션의 최대 부담이다.

밸류에이션 재산정:

항목	이전 (2026-06-11)	현재 (2026-07-07)	비고
방법론	PBR 2.85x × BPS 27,500	PBR 2.11x × BPS 27,500	Target PBR -0.74p 하향
Sustainable ROE	20% (SpaceX 프리미엄 지속 가정)	15.5% (26E 20.1%·27E 11.5% 평균)	정상화 반영
COE	8.0%	9.0%	락업 해제 리스크 프리미엄 +100bp
목표주가	78,000원	58,000원	-25.6%
상승여력	+57.0% (49,700원 기준)	+36.2% (42,600원 기준)	캘리브 상한(+40%) 준수

당사 Target PBR 2.11x는 iM증권(1.75x)과 KB증권(1.68x)의 보수 시각보다 상단이지만, 대신증권(2.30x)·SK증권(2.46x)·BNK증권(2.30x 함의)의 낙관 시각보다는 여전히 보수적이다. 근거는 26E~27E ROE 평균 15.8%와 락업 해제 이후 이익 실현성을 반영한 중간값이다. SpaceX 익스포저 4.4조원의 지분가치가 시가총액 23.84조원의 18%를 차지하는 구조에서, 이 변동성을 흡수하려면 락업 해제 전까지 완전한 리레이팅은 어렵다고 판단한다.

증권사 컨센서스 위치 (7월 발간 4건 기준):

지표	값
최근 4건 평균 TP	57,500원
최근 4건 min~max	50,000 ~ 68,000원
최근 4건 median	55,000원
당사 TP 위치	컨센 median 대비 +5.5%, 평균 대비 +0.9%
5월 발간 16건 대비 컨센 이동	79,187 → 57,500 = -27.4%

당사 TP 58,000원은 컨센 median에 근접해 있으며 극단(iM/KB 50K vs 대신/BNK 62~68K)의 정중앙에 위치한다. 5월 대비 컨센이 27% 급락한 상황에서 78K를 유지하는 것은 캘리브 규율뿐 아니라 시장 프레임 이탈이라는 이중 부담이 있어 조정이 불가피했다.

실적 추이 (조원)

매출 YoY2025A +38.1%2026E +49.6%2027E -15.4%

자산 · 부채 · 자본 추이

BPS × 발행주식수 기반 추정 (억원)

수익성 · 재무건전성 추이

ROE / ROA / 부채비율

현 ROE 10.9%부채비율 1019%

PBR 밴드

연도별 BPS × 배수 대비 주가 위치

현 PBR 0.67x (FY2028 BPS 기준)

PER 밴드

연도별 EPS × 배수 대비 주가 위치

현 PER 6.4x (FY2027 EPS 기준)

증권사 목표주가 분포

최근 12건

평균 65,500원당사 vs 평균 -11.5%

4. 피어 대비 위치

종목	시총	PER (TTM)	PBR (TTM)	FY26E PER	FY26E PBR	FY26E ROE
NH투자증권 (005940)	7.11조	10.09	0.85	8.16	0.83	10.21
삼성증권 (016360)	6.95조	7.73	0.95	7.43	0.87	12.22
키움증권 (039490)	7.85조	10.14	1.46	7.96	1.24	17.21
한국금융지주 (071050)	9.85조	10.47	1.12	6.32	1.00	16.81
메리츠금융지주 (138040)	19.62조	9.41	1.97	8.26	1.72	23.72
피어 median	—	10.09	1.12	7.96	1.00	16.81
미래에셋증권 (006800)	23.84조	31.94	3.65	8.36	1.55	20.1
당사 TP 58K 함의	—	—	—	11.39	2.11	—

미래에셋증권은 시가총액 23.84조원으로 피어 그룹 최대이며(메리츠금융지주 제외), FY26E PBR 1.55x는 삼성증권(0.87x) 대비 78%, 한국금융지주(1.00x) 대비 55%, 키움증권(1.24x) 대비 25% 프리미엄이다. 당사 TP 함의 PBR 2.11x는 이 프리미엄을 36%까지 확장한 것으로, FY26E ROE 20.1%(피어 median 16.81% 대비 +330bp) + SpaceX·IMA 옵션 가치 + 자사주 22% 처리 잠재력을 반영한 수치다. FY26E PBR 관점에서 프리미엄이 정당한지 판단하는 핵심은 FY27E ROE 11.5%로의 정상화가 얼마나 진행되느냐다.

피어 밸류에이션 비교

동일 섹터 6개 — 자사는 축에 점선 표시

5. 시나리오 분석

시나리오	확률	주요 가정	3개월	6개월	12개월 TP
Bull	25%	자사주 3,000억 조기 소각 + 2Q26 NI 1.7조 KB 시나리오 실현 + SpaceX $180+ 유지 + IMA 라운칭 성공	55,000원	62,000원	68,000원 (+59.6%)
Base	45%	2Q26 NI 1.2~1.4조 컨센 인라인 + SpaceX $150~180 밴드 + PBR 2.11x 정상화	50,000원	55,000원	58,000원 (+36.2%)
Bear	30%	Post-SpaceX 락업 해제 우려 확대 + SpaceX $130 하회 + FY27E ROE 11.5% 조기 반영 + 시장 조정 지속	40,000원	41,000원	42,000원 (-1.4%)

확률 가중 기대가치: 68,000×0.25 + 58,000×0.45 + 42,000×0.30 = 17,000 + 26,100 + 12,600 = 55,700원 (+30.8%)

시점 분해 로직: Base 3M 목표 50,000원은 12M TP 58,000원의 86% 도달치 — 자사주 매입 기간(6/18~9/17)이 실질 하방 방어 역할, 2Q26 실적발표(8/14) 앞두고 어닝 서프라이즈 프리미엄 반영. Bull 3M 55,000원은 nasdaq100 편입 효과로 SpaceX 가격 유지 + 자사주 소각 발표 시나리오. Bear 3M 40,000원은 이미 근접한 최근 저점(41K)이 실질 앵커.

장기 조건부 시나리오 (24~36M): 70,000~85,000원대 "Post-락업 리레이팅" 시나리오. 다음 세 조건이 모두 유지될 때만 유효: ① SpaceX 락업 해제(12월) 이후 실현이익 확정으로 자사주 대규모 소각 재원 확보 ② IMA·해외법인 이익 기여도 확대로 27E~28E 지속가능 ROE 15% 이상 회복 ③ 자사주 22% 중 절반(11%) 이상 소각 완료. 조건이 하나라도 깨지면 이 숫자는 폐기한다. 이 큰 꿈의 숫자는 12M TP 캘리브레이션 채점 대상이 아니며, 헤드라인 TP는 오직 58,000원이다.

시나리오 분석

확률 가중 기대가치 기반

기대가치 55,700원 (+30.8%)

6. 기술적 진단

RSI 31 중립권, MA 역배열 — 하락 추세.

지표	수치	판단
RSI(14)	44.9	중립 하단 — 과매도 반등 국면은 아니나 추가 낙폭도 제한적
MA 정배열	1.0/4	약세 — 5·20·60·120일 이평선 대부분 붕괴
BB %b	0.470	중립 — 볼밴 중앙 위치, 수렴 없음
거래량/20일	0.83x	소강 — 매도 강도 완화 신호
VWAP 5일 갭	-3.46%	단기 이격 확대 — 반등 여지
D+1 상승확률	49.7%	중립

7월 7일 코스피 -4.91% 서킷브레이커 발동 국면에서 -4.9% 급락했으나 RSI 44.9로 아직 과매도 영역(RSI <30)에 도달하지 않았다. MA 1.0/4의 약세 배열은 6/11 리포트 이후의 -14.3% 조정을 반영하며, VWAP -3.46% 이격은 단기 반등 소지를 시사한다. 자사주 매입 기간(6/18~9/17)이 진행 중이므로 3,000억 규모의 실질 하방 방어 효과가 시장가 대비 하루 100~200억 규모의 매수 지지대를 제공한다. 3M 전술 밴드 하단 40,000원은 최근 저점(7/3 iM증권 시점 41K) 근접이며, 상단 55,000원은 컨센 median(55K)과 정합한다.

⚠️ 이번 급락은 반도체(삼성전자·SK하이닉스) 차익실현 유발 시장 전반 조정에 증권주 베타(1.41)가 곱해진 결과이며, 미래에셋증권 개별 악재는 없다. RSI 44.9는 기술적 매수 신호로 해석하기엔 부족하나 계단식 하향 조정이 마무리 단계임을 시사한다.

기술적 지표

주가 + MA20/60/120 + 거래량 + RSI(14) · 최근 180일

RSI 31 · 중립역배열

외국인 · 기관 누적 순매수

최근 6개월 · 주가 오버레이

외국인 지분율 11.83%외국인 순매수 +3,437억기관 순매수 −6,272억외인↔주가 -0.90기관↔주가 +0.92

7. 촉매 & 리스크

신규 촉매:

자사주 3,000억 취득 결정 (6/17): 역대 최대·1우선주 최초 포함, 6/18~9/17 매입 기간, 전량 소각 계획
SpaceX 나스닥100 편입 (7/7): QQQ에서 $4.3B 강제매수 유입, float 3~5%로 상승 촉매
SpaceX 상장 정상 안착 (6/12): 공모가 $135 → 첫날 종가 $161(+19%), 6월말 $170~172, 7월 초 $156
IMA 상품 7월 초 라운칭 예정 (한투와 국내 최초)
BNK·대신증권 투자의견 BUY로 상향 (7/7)

해소된 이벤트:

SpaceX 상장 여부/일정 불확실성 (6/12 완료)
1Q26 실적 발표 (5/12): 지배순이익 1조 19억원 (컨센 +20.9% 상회) 확정

신규 리스크:

Post-SpaceX 이익 지속가능성 우려 확산 → iM·KB 목표주가 대폭 하향
SpaceX 6개월 락업 12월 해제 앞두고 사전 리스크 프리미엄 반영
FY27E ROE 11.5% 정상화 가시화 (평가이익 기저효과 상쇄)
코스피 7월 -7.8% 조정, 증권주 베타 확대 국면
SpaceX 주가 감응도 (10% 변동 = 별도 분기 순이익 수준)

향후 모니터링:

[ ] 2Q26 실적 발표 (8/14) — 분기 NI 1조 클럽 2회 연속 여부, 컨센 1.15~1.7조원
[ ] 자사주 3,000억 취득 완료 (9/17) 및 즉시 소각 여부
[ ] SpaceX 6개월 락업 해제 (12월) 후 지분 처분/회전 정책
[ ] IMA 상품 초기 판매 규모 및 수수료 마진
[ ] 자사주 잔여 21% 처리 로드맵 발표 (하반기)
[ ] SpaceX 주가 $150 하회 여부 (Bear 시나리오 임계점)

면책: 본 분석은 공개 정보 기반 참고 자료이며 투자 권유가 아닙니다.

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