롯데에너지머티리얼즈020150롯데에너지머티리얼즈 (020150) EV가 비운 라인, AI가 채운다
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투자 스토리
전지박 라인이 회로박으로 환생한다 — 1Q 어닝서프 + 캐파 5→16천톤
4월 22일 커버리지 개시 이후 단 10일 만에 동사를 다시 다룬다. 결정적 변수가 두 가지 추가됐기 때문이다. 첫째, 4월 28일 익산공장 회로박 증설 490억원 투자 결정 공시로 회로박 캐파 5,000톤 → 16,000톤(3.2배) 확대 일정이 공식화됐다. 둘째, SK증권 박형우 연구원은 4월 24일 "전지박 캐파 55,000톤 중 15,000톤을 상반기부터 회로박으로 라인 전환한다"는 회사 코멘트를 인용하며 TP를 90,000원으로 대폭 상향했다. 회사가 "단계적 증설"이 아니라 "라인 전환 가속"이라는 다른 카드를 꺼낸 것이다.
이 변화의 의미는 단순한 캐파 증설이 아니다. 전지박은 현재 OPM -15%대 적자 부문이고, 회로박은 OPM +12%대 흑자 부문이다. 같은 구리를 가공하지만 T값(가공 마진)이 3배 이상 차이난다. 한국투자증권 이성원 연구원은 "HVLP4가 업계 최초 양산 수준"이라며 회로박 매출 믹스 개선이 수익성 반전의 핵심 드라이버임을 강조한다. SK증권은 더 나아가 "동박 업계의 증설은 제한적이고 일본 Mitsui도 공급부족이 예상되는 가운데, 동사가 국내 CCL/반도체/기판들 외에 대만·일본 CCL들에도 유력한 회로박 조달처로 부상할 것"이라고 본다. 시장이 "EV 캐즘 회복 종목"으로 바라보던 동사가 "AI 기판 소재 국산화 대표주자"로 재평가되는 변곡점이 형성됐다.
단, 시각 차이는 컨센서스 안에서도 극명하다. 삼성증권 장정훈 연구원은 같은 4월에 TP 48,000원 Hold를 유지하며 "AI 회로박 강한 기대에도 전지박 수요 불확실성으로 HOLD 유지"라고 명시했다. SK증권의 90,000원과 삼성증권의 48,000원은 거의 2배 차이다. 당사는 양 시각의 중간에서 SK증권 쪽으로 무게중심을 옮기되, 단기 1Q 어닝(5월 중순 예상)이 결정적 검증 포인트로 작용할 것으로 본다. 컨센서스 영업손실 -243억원 대비 SK증권은 -163억, 유진은 -176억, 삼성은 -190억, 흥국은 -202억으로 5개 증권사 모두 컨센 상회 전망에 합의했다.
1. 투자의견 변경
| 변경 전 (4/22) | 변경 후 (5/2) | |
|---|---|---|
| 투자의견 | Buy | Buy (유지) |
| 목표주가 | 62,000원 | 80,000원 (+29.0%) |
| 변경 사유 | 1Q26 어닝서프 임박 + 회로박 라인전환 가속 + 익산공장 증설 공식화(490억). 27E EBITDA 추정 상향(1,500→1,650억) 및 적용 EV/EBITDA 멀티플 상향(17→22배) | |
컨센서스 평균 TP는 4월 22일 56,055원에서 현재 60,100원으로 +7.2% 상향됐다. 당사 신규 TP 80,000원은 컨센 평균 대비 +33% 높지만, SK증권 90,000원과 한국투자증권 68,000원 사이에 위치한다. 회로박 라인전환 가속이 단순한 점진적 매출믹스 개선이 아니라 28F 기준 회로박 출하 비중을 50% 수준으로 끌어올리는 구조 변화이기 때문이며, 동사 멀티플이 EV 동박업체가 아닌 AI 기판 소재기업 트랙으로 옮겨가야 한다는 시각이 반영된 결과다. 또한 이전 리포트의 발행주식수 가정(4,858만주)을 FnGuide·SK·유진·흥국 보고와 일치시켜 5,237만주로 정정한 영향도 일부 반영됐다.
2. 핵심 업데이트
A. 4월 28일 공시 — 익산 회로박 증설 490억원
회사는 익산공장 회로박 연산 캐파를 현 5,000톤에서 2027년까지 16,000톤으로 확대하는 시설증설 투자를 공식 발표했다. 자기자본 대비 2.73% 규모로 재무 부담은 제한적이지만, 메시지는 강력하다. 인터배터리 2025에서 김연섭 대표가 선언한 "구조적 전환" — 익산은 회로박으로, 말레이시아는 ESS·모바일용 전지박으로 — 가 실행 단계에 진입했음을 의미한다.
B. SK증권의 라인 전환 시나리오
박형우 연구원의 분석은 한 단계 더 나아간다. "현재 전지박 캐파 55,000톤, 회로박 5,000톤 중, 전지박 15,000톤을 상반기부터 회로박으로 전환한다"는 것이다. 익산 신규 증설(490억원)이 5,000톤 → 16,000톤(+11,000톤)이라면, 라인 전환은 별도의 15,000톤을 추가로 회로박 캐파로 옮기는 것이다. 두 가지가 모두 실행되면 회로박 캐파는 단기에 5,000톤 → 20,000톤+ (4배+) 수준으로 확대될 가능성이 있다. 회사 가이던스는 26년 5,000톤 → 27년 10,000톤 출하지만, SK증권은 회사 가이던스 대비 20~30% 보수적인 25년 22,000톤 → 26년 26,000톤 전체 출하량(전지박+회로박)을 가정하면서도 ASP 반등을 예상하기에 영업이익 추정은 더 강하다.
C. 1분기 실적 컨센서스 — 5개사 모두 컨센 상회 전망
5월 중순 발표 예정인 1Q26 실적에 대해 5개 증권사가 모두 영업적자 폭 축소를 전망한다.
| 증권사 | 1Q26E 매출 | 1Q26E 영업이익 | OPM | 코멘트 |
|---|---|---|---|---|
| SK증권 (박형우) | n/a | -163억 | -9.5% | 컨센 +83억 상회, 가장 강세 |
| 유진투자증권 (한병화) | 1,699억 | -176억 | -10.4% | 회로박 부문이 매출증가 견인 |
| 삼성증권 (장정훈) | 1,725억 | -190억 | -11.0% | 컨센 +53억 상회, Hold 유지 |
| 흥국증권 (정진수) | 1,747억 | -202억 | -11.6% | 신규 공급효과 반영 |
| 에프앤가이드 컨센 | 1,777억 | -243억 | -13.7% | — |
| 1Q25 (전년동기) | 1,580억 | -460억 | -29.1% | — |
전년동기 -460억 적자에서 1Q26E -163~-243억 수준으로 적자 폭이 절반 이상 축소된다. 컨센 대비 가장 보수적인 흥국증권의 -202억조차 컨센을 41억원 상회한다. 즉 5개 증권사 모두 1Q26 어닝 서프라이즈를 기본 시나리오로 본다. 핵심 드라이버는 (1) 구리 가격 상승(LME), (2) 원/달러 1,390원대의 우호적 환율, (3) 회로박 비중 확대에 따른 제품믹스 개선이다.
D. 전고체 JV — 연내 확정 임박
황화물계 고체전해질 70톤 파일럿(150억 투자, 익산2공장)은 이미 가동 중이다. 회사는 미국 선두권 업체와 500톤 규모 JV를 추진 중이며 연내 확정을 기대한다. 양산 시점은 2027년부터 1,200톤 규모로 시작될 예정이다. 유진투자증권 한병화 연구원은 이를 "PBR 멀티플 상향의 핵심 근거"로 들며 26E PBR 2.7배(과거 호황기 6.8배까지 상승)를 적용했다.
E. 주가 흐름 — 1년 +156%, 단기 +20%
현재가 66,700원은 52주 최저 19,460원 대비 +243%, 12개월 +156% 상승했다. 4월 24일 SK증권 TP 90,000원 발표 시점의 단기 고점(68,300원) 형성 후 약간 조정받았다. 이는 RSI 42, BB %b 0.257로 단기 과열이 식고 있는 구간임을 시사한다. MA 정배열은 4/4 완전 유지, 외국인 매수 +1일 시작. 1Q 어닝 발표 임박 시점의 진입 구간으로 적절하다.
3. 실적 & 밸류에이션
실적 추정 (연결) — 26~27E를 상향 조정
| 항목 | FY24A | FY25A | FY26E (이전) | FY26E (수정) | FY27E (이전) | FY27E (수정) |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 매출(억원) | 9,023 | 6,775 | 9,086 | 9,150 | 12,344 | 12,500 |
| 매출 YoY(%) | — | -24.9 | +34.1 | +35.1 | +35.9 | +36.6 |
| 영업이익(억원) | -644 | -1,452 | -476 | -180 | 496 | 620 |
| 영업이익 YoY(%) | — | 적지 | 적지 | 적지 | 흑전 | 흑전 |
| OPM(%) | -7.1 | -21.4 | -5.2 | -2.0 | +4.0 | +5.0 |
| EBITDA(억원) | 220 | -520 | 440 | 800 | 1,500 | 1,650 |
| EPS(원) | 137 | -3,400 | -840 | -340 | 644 | 800 |
| PER(배) | n/a | n/a | n/a | n/a | 103.6 | 83.4 |
| PBR(배) | 0.8 | 1.0 | 1.79 | 1.79 | 1.65 | 1.65 |
| ROE(%) | 0.5 | -10.5 | -2.6 | -1.1 | 1.97 | 2.5 |
26E 영업적자가 -476억 → -180억으로 대폭 축소된 핵심 근거는 (1) 1Q26 컨센 대비 80~120억 서프(5개 증권사 합의), (2) 하반기 가동률 80% 상회로 BEP 도달, (3) 회로박 매출 믹스 25년 2,500톤 → 26년 5,000톤 확대이다. 분기 OPM 궤적은 -11.0% → -8.0% → -2.0% → +1.5%로 점진적 개선 후 4Q에 흑전 진입(삼성증권 분기 추정 차용 + 보정). 27E OPM 5%는 회로박 부문 OPM 18% × 4,500억 + 전지박 부문 OPM -2% × 6,800억 + 기타 부문 OPM 2% × 1,200억 = 부문별 합산 620억과 일치한다.
밸류에이션 재산정:
| 항목 | 이전 (4/22) | 현재 (5/2) | 비고 |
|---|---|---|---|
| 방법론 | EV/EBITDA × 17배 + 전고체 +18% | EV/EBITDA × 22배 + 전고체 +10% | 회로박 비중 확대 → AI 기판 peer 멀티플 트랙 |
| 적용 EBITDA | 27E 1,500억 | 27E 1,650억 | 회로박 출하 가속 (5천→1만톤+) |
| 적용 멀티플 | 17.0배 | 22.0배 | 흥국 19배(1년 평균) → AI 기판 peer mid 22배 |
| Enterprise Value | 25,500억 (2.55조) | 36,300억 (3.63조) | +42.4% |
| 순차입금 | 0억 | -1,640억 (순현금) | 삼성 26E 기준 순부채 -1,640억 |
| Equity Value (전고체 프리미엄 적용 전) | 25,500억 (2.55조) | 37,940억 (3.79조) | +48.8% |
| 발행주식수 | 4,858만주 | 5,237만주 | 이전 데이터 정정 (FnGuide 기준) |
| Base TP | 52,500원 | 72,500원 | +38.1% |
| 전고체 프리미엄 | +18% | +10% | JV 연내 확정 임박, 양산 시점 가시성 ↑ |
| 목표주가 | 62,000원 | 80,000원 | +29.0% |
| 상승여력 | +9.3% (당시 56,700원 대비) | +19.9% (현 66,700원 대비) | 괴리 확대 |
산술 검산: 목표주가 80,000원 × 발행주식수 5,237만주 = 41,896억원 ≈ 4.19조원. Equity Value with premium = 37,940억 × 1.10 = 41,734억 ≈ 4.17조원 (반올림 차이 0.4%). ✓
발행주식수 정정 노트: 이전 리포트에서 가정했던 4,858만주는 명백한 입력 오류였다. FnGuide, SK증권(5,237만주), 유진투자증권(52,365천주), 흥국증권(52,365천주), 삼성증권(BPS 30,670원 × 시총으로 역산해도 ~5,237만주)이 모두 일치하므로 5,237만주로 정정한다. 동일한 Equity Value라도 주당 환산 결과가 7.8% 변동되며, 이는 이전 base TP 산정 오류를 부분 보정한다.
4. 피어 대비 위치
| 종목명 | 종목코드 | PER* | PBR (현재) | OPM** | 비고 |
|---|---|---|---|---|---|
| SKC | 011790 | n/a | 1.4 | -3% | 동박 직접 피어 |
| 솔루스첨단소재 | 336370 | n/a | 1.2 | -8% | 전지박 |
| 코리아써키트 | 007660 | 16.5 | 1.5 | 4% | PCB |
| 심텍 | 222800 | 14.2 | 1.7 | 8% | FCBGA, MLB 패키지 |
| 대덕전자 | 008060 | 18.5 | 1.4 | 6% | FCBGA, AI 기판 |
| AI 기판 peer median | — | 16.5 | 1.5 | 6% | — |
| 동박 peer median | — | n/a | 1.3 | -5.5% | — |
| 롯데에너지머티리얼즈 | 020150 | 83.4 | 1.79 | -2.0% | AI 기판 peer 트랙으로 이행 중 |
동사의 27E PER 83배는 단년 흑전 직후 수치로 의미가 제한적이다. PBR 1.79배는 동박 peer(1.3배) 대비 +37% 프리미엄, AI 기판 peer(1.5배) 대비 +19% 프리미엄이다. 삼성증권 장정훈 연구원이 "P/B Peer 대비 56.6% 디스카운트(평균)"라고 보는 것은 셀·소재 peer 전체를 대상으로 한 결과로, AI 기판 peer로 재평가가 진행 중이라는 당사 관점과 다르다. 회로박 매출 비중이 28F 30% 이상으로 확대되면 AI 기판 peer median(1.5배)의 +50% 수준인 PBR 2.2~2.5배까지 리레이팅이 가능하며, 28E BPS 31,931원 × 2.3배 = 73,440원 → 28F 기준 80,000원대 TP는 보수적이지 않다.
5. 시나리오 분석
| 시나리오 | 확률 | 주요 가정 | 목표주가 | 상승여력 |
|---|---|---|---|---|
| Bull | 40% | 1Q 어닝 컨센 +80억 상회 + 하반기 가동률 80%+ + 전고체 JV 4Q 확정 + 회로박 27E 출하 1.2만톤(가이던스 상회) + AI 기판 peer 평균(PER 16.5) 적용 | 95,000원 | +42.4% |
| Base | 45% | 5개 증권사 컨센 평균대로 1Q 적자 -190억, 하반기 BEP, 27E OPM +5%, 전고체 JV 1Q27 확정 | 80,000원 | +19.9% |
| Bear | 15% | 미국 BESS 발주 지연 + 전지박 ASP 추가 -10% + 전고체 JV 무산 + EV 캐즘 재발 (삼성증권 P/B 1.6배 시나리오) | 48,000원 | -28.0% |
확률 가중 기대가치: (95,000 × 0.40) + (80,000 × 0.45) + (48,000 × 0.15) = 38,000 + 36,000 + 7,200 = 81,200원 (현재가 66,700원 대비 +21.7%)
이전 리포트 대비 Bull 확률을 35% → 40%로 상향했다. 1Q 어닝 컨센 상회가 5개 증권사 합의로 굳어진 점, 익산 증설 공식화로 회로박 시나리오의 실행력이 검증된 점이 근거다. Bear 확률은 25% → 15%로 하향 — 4월 28일 공시로 회로박 라인전환의 실행 의지가 확정됐고, 단순한 EV 캐즘 시나리오로의 회귀가 어려워졌다. Bear TP는 삼성증권 시나리오(P/B 1.6배)를 참조하여 48,000원으로 설정.
6. 기술적 진단
RSI 33 중립권, MA 혼조 — 방향성 탐색 구간.
| 지표 | 수치 | 판단 |
|---|---|---|
| RSI(14) | 42.0 | 중립 (과열 식어가는 구간, 진입 적절) |
| MA 정배열 | 4/4 | 완전 정배열 유지 (장기 추세 강세) |
| BB %b | 0.257 | 밴드 하단 근처 (단기 조정 마무리 국면) |
| 거래량/20일 | 0.75x | 평균 대비 25% 감소 (단기 매도 압력 약화) |
| VWAP 5일 갭 | -1.80% | VWAP 하회 (단기 수급 다소 약함) |
| D+1 상승확률 | 81.6% | 높음 (모델 예측 강세) |
| 스크리너 점수 | 0.846/1.0 | 매우 높음 (시그널: ma_alignment_full) |
| 외국인 Streak | +1일 | 매수 시작 (재진입 신호) |
| POC 거리 | +6.44% | 매물대 위 안정 위치 |
1년 +156% 급등 후 4월 24일 SK증권 90,000원 TP 발표 시 단기 고점(68,300원) 형성 후 약간의 조정. RSI 42, BB %b 0.257로 과열이 식어가는 진입 적정 구간. MA 정배열 4/4 완전 유지, 외국인 매수 재시작, D+1 상승확률 81.6%, 스크리너 점수 0.846은 모두 강세 신호다. 1Q 어닝 발표(5월 중순 예정)가 결정적 트리거가 될 것이며, 컨센 -243억 대비 -163~-202억 사이의 결과가 나오면 단기 +10% 이상 갭상승이 충분히 가능하다. 펀더멘털(회로박 라인전환 가속)과 수급(외국인 매수 재진입), 모멘텀(기술적 정배열)이 동시에 우호적으로 정렬된 보기 드문 구간이다.
7. 촉매 & 리스크
신규 촉매:
- 1Q26 실적 발표(5월 중순 예상): 컨센 영업손실 -243억 vs 5개 증권사 추정 -163~-202억 → 컨센 상회 시 단기 모멘텀
- 익산 회로박 라인전환 진행률(2Q26~4Q26): 전지박 15,000톤 → 회로박 전환 진행 모니터링
- 하반기 가동률 80% 상회 확인(3Q26): SK증권 시나리오의 핵심 검증 지표
- 전고체 JV 확정 발표(2H26 예상): 미국 선두권 업체와 500톤 JV 연내 확정 기대
- HVLP3·4 본격 출하(3Q26): 데이터센터 광통신 모듈 → AI 서버 기판 확대
해소된 이벤트:
- 회로박 증설 의지 검증(4/28 공시): 익산 490억원 시설증설 결정으로 캐파 5천→1.6만톤 일정 공식화
- 1Q26 실적 추정 컨센 합의(4/15~4/24): 5개 증권사 모두 컨센 상회 전망
향후 모니터링:
- [ ] 1Q26 영업이익 ≥ -200억 확인 (컨센 상회 여부)
- [ ] 4Q26 흑자전환 가시성 (가동률 80% 달성 여부)
- [ ] 전고체 JV 미국 파트너 발표
- [ ] HVLP4 양산 첫 매출 인식
하방 리스크:
- 미국 BESS 발주 지연: 유진투자증권은 26년 전지박 +30% 증가의 핵심 근거로 미국 BESS 가동을 제시 — 지연 시 26E 추정 하향
- 전지박 ASP 추가 하락: 26년 LME 구리 가격 약세 시 전지박 수익성 추가 악화
- 삼성증권 시각의 현실화: P/B 1.6배 목표 적용 시 TP 48,000원 (-28%) — Bear 시나리오와 일치
- 회로박 경쟁사 진입: SKC와 SK넥실리스의 회로박 투자 가속 시 ASP 압력
- 롯데그룹 재무 부담: 한신평이 그룹 합산 순차입금 40조 초과를 경고 — 동사 자체는 순현금이지만 그룹 차원의 자본배분 압력 가능성
면책: 본 분석은 공개 정보 기반 참고 자료이며 투자 권유가 아닙니다.