# 무상증자·중동지연·원가일시악화 3중고에 -27% 조정, 그러나 빅5 진입과 베트남 론칭으로 구조적 성장 스토리는 강화
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발행: 2026-04-27T09:51:38+09:00 · 기준시점(as-of): 본문 참조
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## 씨어스 (458870) 커버리지 업데이트

> 업데이트 기준일: 2026-04-27 | 이전 리포트: 2026-03-12 (Buy TP 195,000원, 무상증자 전 기준)

### 투자 스토리

> **"무상증자·중동지연·원가일시악화 3중고에 -27% 조정, 그러나 빅5 진입과 베트남 론칭으로 구조적 성장 스토리는 강화"**

지난 3월 12일 커버리지 개시 이후 씨어스(구 씨어스테크놀로지)는 1주당 2주 무상증자(3월 25일 기준일·4월 13일 추가상장)와 사명 변경(4월 10일, 씨어스테크놀로지 → 씨어스)이라는 두 가지 자본·정체성 이벤트를 동시에 통과했다. 발행주식수가 12.7M주에서 38.1M주로 3배 증가했고, 같은 기간 주가는 64,000원대(분할 조정 21,300원 등가) 정점에서 51,900원대로 -27% 조정되며 이전 목표주가 195,000원의 분할조정치 65,000원 부근까지 빠르게 회귀했다. 표면상 -27% 하락이지만, 분할 직후 차익실현 + 중동 사태 장기화로 인한 UAE 매출 시점 지연 + 1Q26 일시적 원가 악화 우려가 동시에 가격에 반영된 결과로 판단한다. 펀더멘털 자체가 훼손된 신호는 발견되지 않는다.

오히려 이 기간 동안 씨어스의 구조적 성장 논거는 더 단단해졌다. 상상인증권은 1Q26 매출액을 319억원(YoY +684%), 신한투자증권은 302억원(+643%)으로 추정하며 분기 기준 사상 최대 매출을 또 한 번 갱신할 전망이다. 4월 15·22일 동탄시티병원에서 진행된 미디어/애널리스트 투어를 통해 씽크가 ICU가 아닌 일반병동에서 ROI 2년 이내 회수가 가능한 솔루션임이 현장 검증되었으며, 동탄시티병원 내 사용 비중은 70~80%에 이른다. 빅5 상급종합병원(아산·서울대·삼성서울 등) 진입이 모두 완료된 상태에서 2026년 추가 3만 병상 도입이 목표이며, 4월 13일 베트남 미타 메드텍과의 협업으로 국립아동병원에 모비케어를 공식 론칭하면서 UAE·미국에 이은 세 번째 해외 거점을 확보했다. 통합 돌봄법 시행(3월 27일) 정책에 따른 재택 모니터링 시장 개화도 새로운 매출 옵션이다. 시장이 무상증자에 따른 차익 실현 물량과 중동 정세에 과도하게 가중치를 두면서, 정작 글로벌 진출 영토 확장과 국내 빅5 침투 가속화라는 두 핵심 카탈리스트는 가격에 거의 반영되지 못한 상황으로 판단한다.

다만 단기 변수는 존중해야 한다. 1Q26 영업이익률이 35% 수준(상상인 35.1%, 신한 34.8%)으로 4Q25 42.6% 대비 7~8%p 둔화될 것으로 추정되는데, 서버용 반도체 가격 급등에 따른 원자재 원가 상승과 씽크 운영·CS 인력 40명 신규 채용이 동시에 반영된 영향이다. 신한증권은 "2분기부터 원가 인상분의 판가 반영이 논의될 예정"이라며 일시적이라고 평가하지만, 향후 빅5 등 대형 병원 비중이 높아질수록 평균 공급 단가 하단 물량이 늘어날 가능성이 있어 OPM이 4Q25 수준으로 빠르게 회복할지는 2~3분기 견적 협상에서 확인이 필요하다. 외국인 9일 연속 순매도와 코스닥 전체 최상위권 공매도 비중(25~27%)도 분할 직후 단기 수급 부담을 가중하는 요소다.

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### 1. 투자의견 변경

| | 변경 전 | 변경 후 |
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| **투자의견** | Buy | **Buy 유지** |
| **목표주가** | 195,000원 (분할 전) | **65,000원** (분할조정 -66.7%, **-3.4% 추가 하향**) |
| **변경 사유** | ① 1주당 2주 무상증자 분할조정(195,000 → 65,000원), ② 1Q26 OPM 일시 둔화(서버 반도체 원가+인력 충원) 반영하여 2027E 순이익 700억 → 615억 보수 조정, ③ 그러나 동탄시티병원 빅5 침투 가속·베트남 론칭·UAE 잠재력 확인으로 Target PER 35배 → 40배 상향, 결과적으로 분할조정 TP 65,000원 유지 |

> 4월 신규 발간된 증권사 컨센서스 평균은 73,500원(유진 80,000원, 상상인 67,000원)으로 당사 TP 65,000원 대비 약 13% 높다. 유진은 2027E EPS 1,952원 × Target PER 40배(분기 사상 최대 매출 + 글로벌 사업 가시화 반영)를 적용한 반면, 당사는 2H26 UAE 매출 시점 지연·1Q 원가 둔화의 지속 가능성을 보다 보수적으로 가정했다. 단, 3분기 FDA 510(k) 승인 또는 UAE 모비케어 본계약 체결이 확인되면 즉시 TP 75,000~80,000원 영역으로 상향할 여지가 있다.

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### 2. 핵심 업데이트

**① 1주당 2주 무상증자 (3월 25일 기준일·4월 13일 추가상장)**: 씨어스는 3월 10일 무상증자를 결의하고 25,373,160주의 신주를 발행했다. 발행주식수는 12,686,580주에서 38,059,740주로 3배 증가했으며, 액면가는 500원으로 동일하다. 이영신 대표(26.74%)와 특수관계인의 지분율도 동일 비율로 유지되었으나, 무상증자는 본질적으로 주주 가치 변동이 없는 회계 이벤트임에도 불구하고 한국 증시에서 종종 단기 모멘텀으로 해석되어왔다. 이번에는 신주 상장 직후 차익 실현 물량이 출회되며 4월 14일 -9.04%(47,550→43,250원) 등 단기 급락이 이어졌고, 이후 4월 23~24일 반등(48,750→52,600원, +8%)을 통해 부분적으로 회복했다. 삼성증권은 "무증 이후 주가 횡보 중이나 1H26 모비케어 해외 사업 가시화 및 연내 씽크 3만 병상 추가 도입을 통한 매출 성장 모멘텀 유효"하다며 단기 조정을 자연스러운 디스카운트로 해석했다.

**② 1Q26 매출 사상 최대 갱신, 그러나 OPM 일시 둔화**: 상상인증권은 1Q26 연결 매출액을 319억원(YoY +684.2%), 영업이익 112억원(OPM 35.1%)으로 추정한다. 신한투자증권은 매출 302억원(+642.8%), 영업이익 105억원(OPM 34.8%)으로 더 보수적이다. 두 증권사 모두 4Q25 대비 매출은 +56~63% 증가하나 OPM은 42.6%에서 35% 수준으로 7~8%p 둔화될 것으로 본다. 둔화의 원인은 두 가지로 분리된다. 첫째, 서버용 반도체 가격 급등에 따른 설비 공급 단가 상승으로 원가율이 4Q25 24.5%에서 1Q26 큰 폭으로 상승했다는 분석이다. 둘째, 씽크 운영·CS·개발자 약 40명이 신규 충원되며 인건비가 일시적으로 증가했다. 신한증권은 "2분기부터는 원가 인상분의 판가 반영이 논의될 예정. 아직 최종 견적을 확정하지 못한 고객이 다수이며 병원 예산 집행이 집중되는 2~3분기에 견적이 대부분 확정될 예정으로, 1분기의 마진 훼손은 일시적"이라고 명시했다. 상상인증권 또한 "2분기에는 비용 증가가 둔화되면서 영업 마진이 개선될 것"으로 본다.

**③ 빅5 진입 완료 + 동탄시티병원 미디어 투어로 침투율 가속 검증**: 4월 15일과 22일 두 차례 진행된 동탄시티병원 스마트병동 투어에서 핵심 발견 세 가지가 시장에 전달되었다. 첫째, 동탄시티병원 내 씽크 사용 비중이 70~80%로 일반병동까지 확대 사용 중이며, 산소포화도 이상·낙상 경고·심전도 이상 등 실제 임상 사례에서 선제 조치가 가능했음이 입증되었다. 둘째, 게이트웨이 인프라 설치 후 타사 솔루션으로의 교체가 어려운 lock-in 효과가 명시되었다. 셋째, 아산병원·서울대병원·삼성서울병원 등 빅5 상급종합병원 진입이 모두 완료되었다. 2026년 3월 기준 누적 도입 병상은 1.7만 개로 직전 보고서의 1.2만 개 대비 +5,000개 증가했으며, 연내 3만 병상 설치 목표는 초과 달성 가능할 것으로 유진증권은 평가한다. 국내 잠재 병상은 40만 개, 평균 공급가 300만원, 장비 내용연수 5년, 장기 MS 70%를 가정하면 안정 상태 연간 매출은 1,680억원이며, 이는 현재 매출 규모(2025년 482억) 대비 3배 이상의 잠재력이다.

**④ 베트남 미타 메드텍 통한 모비케어 베트남 국립아동병원 론칭**: 4월 10일 베트남 하노이에서 모비케어 공식 론칭 행사를 개최했다. 미타 메드텍은 베트남 내 의료기기 유통·헬스케어 전문 기업으로, 1개 종합병원과 40여 개 클리닉, 연간 400만 명 이상 이용자 기반의 민간 의료 네트워크를 보유하고 있다. 씨어스는 2024년 6월 미타 메드텍과 베트남 내 독점 유통계약을 체결한 이후 국립아동병원 등을 중심으로 사업을 추진해왔으며, 이번 공식 론칭으로 UAE·미국에 이은 세 번째 해외 거점 확보를 마무리했다. 동남아 시장은 인구 6억의 거대 헬스케어 수요와 한국 의료 솔루션에 대한 우호적 인식이 결합된 영토로, 모비케어의 구독형 매출 모델이 단가가 낮더라도 볼륨에서 의미 있는 기여를 만들 수 있다.

**⑤ UAE PureHealth 협업: 중동 정세로 1H26 다소 지연, 그러나 홀드는 아님**: 삼성증권 4월 23일 자 컨퍼런스 콜 Q&A에서 회사 측은 "원헬스(One Health, PureHealth 디지털 헬스 자회사, 매출 8조원)와 MOU 체결 상태이며, 중동 정세로 지연 있었으나 홀드는 아니며, 3분기부터 본격 매출 기대"라고 명시했다. 유진증권은 "씨어스는 대외 불확실성이 중동 사업에 미치는 영향이 매우 제한적이라고 언급. 해외 사업 확장에 따른 매출은 예정(2026년 하반기)대로 발생할 전망. 연내 UAE 모비케어 공급 본계약 체결이 예상되며, 연말에는 중동 시장 내 씽크 사업화도 시작될 예정"이라고 정리했다. UAE 정부의 100만 명 무상 건강검진 사업, PureHealth 산하 SSMC 700병상 씽크 잠재 수출, 한국 대비 3배 이상 높은 단가가 결합된 수출 잠재력은 그대로 유효하다.

**⑥ FDA 510(k) 승인 일정 가시화**: 모비케어의 미국 FDA 510(k) 승인이 6월(상상인) 또는 3분기 중반(유진)에 기대되고 있으며, 미국 부정맥 진단 수가가 1일당 350달러로 한국 단가의 8~10배에 달하는 점을 고려하면 승인 자체가 단기 주가 카탈리스트로 작용할 가능성이 크다. 단, 미국 시장 진입은 의료 데이터 보안·개인정보 보호 요건이 매우 엄격하여 단기 매출보다는 중장기 옵션 가치로 평가하는 것이 합리적이다.

**⑦ 코스닥150 정기변경 편입**: 4월 20일 코스닥150 정기변경에서 씨어스가 편입 종목으로 보도되었다. PLUS 코스닥150액티브 ETF에서 5.01~5.57% 비중으로 상위 1~3위 핵심 종목으로 편입 중이며, 시가총액 약 1.97조원으로 코스닥 중형주 영역에서 핵심 위치를 차지한다. 패시브 자금 유입으로 단기 수급 측면에서 우호적이다.

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### 3. 실적 & 밸류에이션

**실적 추정 (연결, 분할조정 EPS)** — 1Q26 OPM 일시 둔화 반영:

| 항목 | 2024A | 2025A | 2026E | 2027E |
|------|-------|-------|-------|-------|
| 매출(억원) | 81 | 482 | **1,300** | **1,750** |
| **매출 YoY(%)** | — | **+495.1** | **+169.7** | **+34.6** |
| 영업이익(억원) | -87 | 163 | **470** | **670** |
| **영업이익 YoY(%)** | — | **흑전** | **+188.3** | **+42.6** |
| **OPM(%)** | -107.4 | **33.9** | **36.2** | **38.3** |
| 순이익(억원) | -89 | 161 | 440 | 615 |
| **EPS(원)** | **-251** | **425** | **1,156** | **1,616** |
| **PER(배)** | **n/a** | **122.1** | **44.9** | **32.1** |
| **PBR(배)** | **6.2** | **41.7** | **18.5** | **10.8** |
| **ROE(%)** | **-41.5** | **52.8** | **65.0** | **52.0** |

> 2025A는 FnGuide·DART 확정. 2026~2027E는 4개 증권사 추정(상상인·신한·유진·삼성) 평균 가중치를 반영. EPS는 분할조정 후 38.06M주 기준. 2026E OPM 36.2%는 1Q 35% 일시 둔화 후 2H 정상화(38~40%) 가정. 2027E OPM 38.3%는 해외 매출(UAE·베트남) 본격 반영 시 단가 프리미엄 효과를 보수적으로 반영. 매출 성장률이 2026년 +170% → 2027년 +35%로 가속에서 안정으로 전환되지만, OPM은 정반대로 36% → 38%로 개선되는 구조 — 영업 레버리지가 본격적으로 작동하는 구간에 진입했다는 것이 핵심 인플렉션 신호다.

**밸류에이션 재산정**:

| 항목 | 이전 | 현재 | 비고 |
|------|------|------|------|
| 방법론 | FY27E PER 35배 | FY27E PER 40배 | 빅5 진입 완료·해외 영토 3개국 확보 반영하여 멀티플 +5배 상향 |
| 적용 EPS | FY27E 5,527원 (분할 전) | FY27E 1,616원 (분할 후) | 분할조정 + 2027E 순이익 700억 → 615억 보수 조정 |
| 적용 PER | 35.0배 | 40.0배 | 유진증권과 동일 멀티플 적용. 디지털 헬스케어 글로벌 피어 평균 P/E |
| 목표주가 | 195,000원 (분할 전) | 65,000원 (-66.7%) | 분할조정 -66.7% + 멀티플 상향 효과로 분할조정 등가 65,000원 유지 |
| 상승여력 | +28.7% (당시 151,500원 대비) | +25.2% (현재 51,900원 대비) | 괴리 비슷한 수준 유지 |

> SOTP 크로스체크: 입원환자모니터링(씽크) 2027E 매출 1,400억 × P/S 7.5x = 10,500억 + 디지털헬스케어(모비케어 + 해외) 2027E 매출 350억 × P/S 12.5x(루닛/뷰노 평균) = 4,375억 + 순현금 460억 = 합계 약 15,300억원 → 38.06M주 기준 주당 40,200원. PER 방식보다 보수적 결과지만, 씽크 사업의 영업 레버리지를 P/S로 충분히 반영하지 못해 PER 방식을 메인으로 채택한다.

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### 4. 피어 대비 위치

| 종목명 | PER (FY26E) | PBR | OPM (2025A) | 비고 |
|--------|-------------|-----|-------------|------|
| 루닛 | n/a (적자) | 7.76 | -100.0 | 디지털헬스케어 대형주, AI 영상 |
| 뷰노 | n/a (적자) | 7.46 | -14.2 | AI 의료영상 |
| 코어라인소프트 | n/a (적자) | 3.64 | -313.9 | 폐 영상 AI |
| 인피니트헬스케어 | 6.2 | 0.86 | 13.9 | PACS 시스템 |
| 비트컴퓨터 | 12.1 | 1.11 | 16.3 | 의료 SW |
| 이지케어텍 | 52.9 | 3.19 | 3.0 | 병원정보시스템 |
| **AI 의료 피어 median** | **n/a** | **7.46** | **-99.97** | 적자 기업 다수 |
| **씨어스** | **44.9** | **18.5** | **33.9** | **흑자 + OPM 33.9%로 압도적** |

> 씨어스는 PBR 18.5배로 디지털헬스케어 피어(루닛 7.76, 뷰노 7.46) 대비 2.4배 프리미엄에 거래되고 있으나, 이는 유일하게 흑자(OPM 33.9%)인 의료 AI 기업이라는 차별성을 반영한 것이다. PER 44.9배(2026E)는 적자 피어와 직접 비교가 불가능하지만, 글로벌 디지털 헬스케어 SaaS 평균(35~45배)과 부합하는 수준이다. 핵심 멀티플 정당성은 "한국 의료 AI 섹터에서 유일하게 검증된 영업 레버리지 모델"이라는 희소성에 있다.

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### 5. 시나리오 분석

| 시나리오 | 확률 | 주요 가정 | 목표주가 | 상승여력 |
|---------|------|---------|---------|---------|
| **Bull** | 30% | UAE 모비케어 본계약 + FDA 510(k) 6~7월 승인 + 베트남 매출 가속, 2027E 순이익 740억 / PER 45배 | **88,000원** | **+69.6%** |
| **Base** | 50% | 국내 3만 병상 도입 달성, 2H26 UAE 모비케어 점진 매출, 2027E 순이익 615억 / PER 40배 | **65,000원** | **+25.2%** |
| **Bear** | 20% | 1Q OPM 둔화가 2~3분기로 확장 + 중동 사태 장기화로 UAE 매출 2027년으로 지연, 2027E 순이익 480억 / PER 35배 | **44,000원** | **-15.2%** |

**확률 가중 기대가치**: 88,000 × 0.30 + 65,000 × 0.50 + 44,000 × 0.20 = 26,400 + 32,500 + 8,800 = **67,700원** (+30.4%)

> 이전 보고서 대비 확률 분포는 거의 동일하게 유지되나(Bull 35→30%, Base 40→50%, Bear 25→20%), Base 시나리오의 기준 연도 추정치를 보수적으로 하향(2027E 순이익 700→615억) 했다. 무상증자 후 단기 수급 노이즈가 해소되고 1Q 실적 발표(5월 중)에서 OPM 35% 수준이 확인되면, Base 시나리오 확률이 60%로 추가 상향될 수 있다. 반대로 1Q 실적이 컨센서스(112억) 대비 -10% 이상 미스가 나면 Bear 확률을 30%로 상향 조정하고 TP 60,000원 영역으로 재검토할 필요가 있다.

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### 6. 기술적 진단

| 지표 | 수치 | 판단 |
|------|------|------|
| RSI(14) | 92.5 | 단기 극도 과매수 — 4월 24일 +10% 급등 직후 측정값으로, 수일 내 자연 조정 가능성 |
| MA 정배열 | 4/4 | 5/20/60/120일 완전 정배열, 중장기 추세 견고 |
| BB %b | 0.78 | 상단 부근 위치하나 BB Squeeze 미발생, 추가 변동성 가능 |
| 거래량/20일 | 0.53x | 거래량 둔화 — 무상증자 직후 소화 단계 |
| 외국인 Streak | -9일 | 9일 연속 순매도, 분할조정 후 차익실현 + 패시브 리밸런싱 영향 |
| VWAP 5d gap | 0.00% | 단기 균형, 추가 매도 압박 약화 신호 |
| D+1 상승확률 | 63.8% | 모델 예측 양호, 기대수익 +1.15% |
| POC 거리 | +14.07% | 거래량 포커스점(45,500원 부근) 대비 +14% 위치, 단기 조정 시 지지선 |

> 무상증자 직후 9일 연속 외국인 매도 + 코스닥 최상위권 공매도 비중(25~27%)은 분명 단기 수급 부담이지만, 이는 펀더멘털이 아닌 구조적 리밸런싱(유동주식수 71.7% 대폭 증가에 따른 ETF·인덱스 펀드의 자연 매물 출회)에 가깝다. RSI 92.5는 4월 24일 단일 급등에 반응한 일시적 수치이며, MA 4/4 정배열이 유지되는 한 추세 자체가 깨진 것으로 보지 않는다. POC(45,500원)가 강한 지지선으로 작용할 가능성이 크며, 1Q 실적 발표 직전(5월 중순)까지 51,000~55,000원 박스 흐름이 예상된다. 펀더멘털과 기술적 측면 모두 "단기 조정 후 2H26 해외 모멘텀에 베팅"하는 포지션이 합리적이다.

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### 7. 촉매 & 리스크

**신규 촉매/리스크**:

- 베트남 미타 메드텍 통한 국립아동병원 모비케어 론칭 (2026-04-10) — 동남아 진출 가시화
- 동탄시티병원 미디어 투어로 빅5 진입 + 일반병동 사용 비중 70~80% 검증 (2026-04-15·22)
- 1주당 2주 무상증자 완료 (2026-04-13) — 발행주식수 38.06M주 확정
- 사명 변경: 씨어스테크놀로지 → 씨어스 (2026-04-10) — SW 플랫폼 정체성 강화
- 코스닥150 정기변경 편입 (2026-04-20) — 패시브 자금 유입 우호
- 삼성생명보험 28.3% 지분 보유 확인 (유진증권 4월 23일 리포트 주주구성표) — 대형 보험자본 안착
- 이란발 중동 전쟁 장기화 → 씨어스 영업이익 추정치 +21% 상향 (오히려 안전자산 헬스케어 + 중동 인프라 수요 증가 해석, 2026-04-05)

**해소된 이벤트**:

- 1주당 2주 무상증자 (2026-03-10 결의 → 4월 13일 추가상장 완료)
- 사명 변경 절차 (2026-03-27 공시 → 4월 10일 변경상장 완료)

**향후 모니터링**:

- [ ] **1Q26 실적 발표 (2026년 5월 중순 예정)**: 매출 302~319억, 영업이익 105~112억 컨센서스. OPM 35% 수준 확인 시 Base 시나리오 확률 60% 상향
- [ ] **모비케어 FDA 510(k) 승인 (2026년 6월~3분기)**: 미국 시장 진입 게이트웨이. 승인 시 즉시 TP 75,000~80,000원 상향 검토
- [ ] **UAE PureHealth 모비케어 본계약 (2026년 3분기)**: 중동 사태 진정 시 가속, 단가 한국의 3배 이상
- [ ] **2H26 UAE 매출 인식 시작 (2026년 9~12월)**: 모비케어 비급여 매출 → 연말 씽크 도입
- [ ] **외국인 매수 전환 시점**: 9일 연속 매도 종료 + 거래대금 회복(현재 0.53x) 시 추세 재확인
- [ ] **국내 누적 병상 3만 개 달성 시점 (2026년 4분기 예상)**: 침투율 약 7~8% 도달 → 다음 단계 5만 병상 가시성 확보

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> 면책: 본 분석은 공개 정보 기반 참고 자료이며 투자 권유가 아닙니다.