# 영업은 지켰고 이제 수주가 답할 차례 — 남은 두 달 8.2조원
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발행: 2026-11-04T09:26:02+09:00 · 기준시점(as-of): 본문 참조
> 출처: 알파증류소(alphadistill.com) · 투자 권유가 아닌 리서치 정보입니다.

### 투자 스토리 — 한눈에 보기

> **"나눠 사되 연말 수주를 확인하며 늘립니다 — 1년 목표주가 126,000원"**

- **무슨 일**: 11/3 DART 공시 기준 3Q26 영업이익은 794억원입니다. 11/4 증권사는 키움 하향, 한화투자 150,000원 상향으로 갈렸습니다.
- **왜 움직였나**: 한 달간 -27.1% 빠진 뒤 실적을 확인한 첫날, 11/4 09:12 기준 +12.8% 반등했습니다.
- **우리 판단**: 매수 — 나눠 사기(Buy). 1년 목표주가 180,000원→126,000원 하향. 세 번에 나눠 사고 지금은 첫 번째입니다.
- **핵심 숫자**: ① 3Q26 영업이익 794억원 ② 2027년 주당순이익(EPS) 4,514원×28배 ③ 남은 수주 8.2조원
- **지켜볼 것**: 연말 LAH 3차 양산(3조원)·인니 KF-21(4조원) 계약 — 하나라도 나오면 좋고, 둘 다 없으면 나쁩니다.
- **위험**: 연말까지 두 계약이 모두 없으면 52주 최저가 97,000원 아래로 내려갈 수 있습니다.
- **다시 볼 때**: 11/4(수) 국내·11/9(월) 해외 기관 설명회(DART 공시) 뒤, 연말 수주 공시가 나올 때

### 회사는 무엇을 하나

세 분기 연속 실적이 엇갈린 뒤 주가가 52주 최저가 근처까지 내려와, 이 회사가 무엇으로 버는지부터 다시 정리합니다.
- **사업 한 줄**: 국산 전투기 KF-21·경공격기 FA-50·헬기(LAH)를 만들어 국군과 해외 정부에 팔고, 항공기 기체부품을 해외 제작사에 납품합니다 (회사 3Q26 실적 발표, 삼성증권 11/4 보고서)
- **매출 구조**: 3Q26 기준 국내사업 46.4%·완제기 수출 27.4%·기체부품 24.7%입니다 (회사 3Q26 실적, 삼성증권 11/4 보고서 표)
- **경쟁력**: 완제기 납품이 2027년 50~60대, 2028년 80~90대로 늘어날 예정입니다 (SK증권 11/4 보고서). 시장점유율은 확인 안 됨(회사·증권사 자료에 근거 없음)
- **경쟁사**: 한화투자증권은 록히드마틴·사브·다쏘를 비교 대상으로 씁니다. 이들의 2027년 평균 주가수익비율(PER)은 23.4배입니다 (한화투자증권 11/4 보고서)

### 핵심 아이디어

**① 증권사 목표주가가 갈리는 이유는 이익이 아니라 배수이고, 배수는 연말 수주가 정합니다**
- 근거: 11/4 보고서 5곳의 2027년 EPS는 삼성증권 4,579원~유안타증권 5,210원으로 13.8% 차이입니다. 목표 배수는 DB증권 20배(2028년 기준)~한화투자증권 30.4배로 52% 차이라 갈림이 더 큽니다. 유안타증권 11/4 보고서 기준 올해 수주 목표 10.4조원 중 3Q까지 2.2조원이라, 남은 8.2조원은 2025년 매출의 2.2배입니다.
- 계기: 연말 LAH 3차 양산·인도네시아 KF-21 계약 — 날짜 미공시. 11/9(월) 해외 기관 설명회(DART 11/2 공시, 시각 미공시)
- 틀리는 경우: 12월 말까지 두 계약이 모두 없으면 배수는 20배 쪽으로 내려갑니다.
- 주가 반영: 일부 — 11/3 종가는 2027년 예상 이익의 21.6배로 이미 하단 근처입니다.

**② 올해 순이익 예상 상단은 과합니다 — 4Q에 1~3Q보다 많이 벌어야 맞습니다**
- 근거: DART 11/3 잠정공시 기준 1~3Q 지배주주 순이익은 982억원입니다. SK증권 11/4 보고서의 올해 2,530억원을 맞추려면 4Q에만 1,548억원이 필요합니다.
- 계기: 4Q26 실적 발표 — 미확정(회사 공시 전)
- 틀리는 경우: 4Q 지배주주 순이익이 1,500억원을 넘으면 상단 추정이 맞습니다.
- 주가 반영: 일부 — 주가는 2027년 이익을 보고 있어 올해 순이익 하향의 충격은 작습니다.

### 1. 투자의견과 목표가

| 항목 | 이전 (08/31 16:45) | 이번 |
|---|---|---|
| 투자의견 | Buy (진입 대기) | **Buy (나눠 사기)** |
| 1년 목표주가 | 180,000원 | **126,000원** (-30.0%) |
| 3개월 예상 구간 | — | **92,000~125,000원** |
| 현재가 | 131,000원 (8/31 종가) | 97,300원 (11/3 종가) |
| 외국인·기관 20일 매매 | — | 순매수 119억원, 시가총액의 0.13% (어느 쪽도 크게 기울지 않음) |
| 판단 근거 | — | 2027년 이익은 증권사끼리 비슷하고, 배수를 정할 연말 수주가 아직이라 나눠 삽니다. |

의견을 '매수 — 지금은 기다림'에서 '매수 — 나눠 사기'로 올립니다. 20일 합은 외국인 49억원·기관 70억원 순매수로 돌아섰습니다. 다만 최근 5일 기관은 57억원 순매도라 한 번에 사지 않습니다.

목표주가까지는 11/3 종가 기준 29.5% 남았습니다. 09:12 장중 가격(약 109,800원)에서 사면 약 15%입니다. 3개월 구간 하단은 52주 최저가 97,000원의 5% 아래, 상단은 직전 리포트 비관 시나리오 125,000원 기준입니다.

### 2. 실적 결과 — 예상과 비교

| 구분 | 3Q26 실적 | 증권가 예상 | 예상 대비 | 작년 같은 분기 대비 |
|---|---|---|---|---|
| 매출 | 10,643억원 | 11,894억원 | -10.5% | +51.6% |
| 영업이익 | 794억원 | 760억원 | +4.5% | +31.9% |
| 영업이익률 | 7.5% | 6.4% | +1.1%p | -1.1%p |
| 순이익 | 190억원 | 490억원 | -61.2% | -51.1% |

증권가 예상은 유안타증권·한화투자증권 11/4 보고서에 실린 실적 직전 집계입니다.

**매출은 헬기에서 비었고, 영업이익은 환율이 메웠습니다.** 유안타증권은 1.45조원 완제기 수출 수주가 3Q에 잡혔다고 전했습니다. SK증권 11/4 보고서 기준 LAH는 엔진 결함으로 3Q 납품이 없었습니다. 대신 KF-21이 2대 납품돼 2,129억원이 잡혔습니다. 완제기 수출은 말레이시아 1,525억원·폴란드 899억원 진행 매출로 2,914억원(+77.9%)이었습니다.

**일회성 비용과 환율 효과가 서로 지웠습니다.** 유안타증권은 이라크 대손 120억원 등 약 300억원의 비용을 짚었습니다. 원화 강세로 수출 예정원가가 낮아진 효과도 300억~400억원 들어왔습니다. 순이익이 반토막 난 것은 외화 자산 환산손실 때문입니다(삼성증권 11/4).

**증권사 시각은 같은 실적을 두고 갈렸습니다.** 삼성증권은 경쟁사 수주 지연 속에 상대 선호가 커진다며 의견을 보유에서 매수로 올렸습니다. DB증권은 방산 업종 배수 하락을 이유로 목표 배수를 30배에서 20배로 낮췄습니다. 회사는 LAH 지연으로 올해 매출 목표를 5,000억원 낮췄습니다(유안타증권 11/4). 같은 날 나온 정정 공시는 날짜 오기만 고친 것으로 숫자는 같습니다.

### 3. 전망 수정과 목표주가 근거

| 구분 | 2026 기존 예상 | 2026 수정 | 2027 수정 |
|---|---|---|---|
| 매출 | 53,010억원 | 52,000억원 | 68,500억원 |
| 영업이익 | 3,710억원 | 3,500억원 | 5,900억원 |
| 영업이익률 | 7.0% | 6.7% | 8.6% |
| 주당순이익(EPS) | 2,501원 | 2,113원 | 4,514원 |

올해 수정치는 4Q 영업이익 1,550억원을 전제합니다. 2025년 연간 영업이익의 58%로 크지만, 증권사 4Q 예상 1,320억~1,830억원 안에 있습니다. KF-21 6대 이상 인도와 LAH 11월 납품 재개, 3Q 일회성 비용이 빠지는 효과를 반영했습니다.

2027년은 매출 68,500억원에 영업이익률 8.6%를 적용해 영업이익 5,900억원으로 잡았습니다. 이자 등 영업 밖 비용 400억원과 세율 20%를 빼면 순이익 4,400억원입니다. EPS 4,514원은 삼성증권 4,579원보다 1.4% 낮은, 증권사 범위의 하단입니다.

1년 목표주가는 2027년 EPS 4,514원×28배로 126,000원입니다. 28배는 삼성증권 27배와 한화투자증권 30.4배 사이입니다. 직전 리포트(8/31)의 가정을 고쳤습니다: 업종 배수가 내려 42.6배를 28배로 낮췄습니다.

증권가 평균 목표주가는 178,357원(증권가 집계 14곳)입니다. 최근 90일 증권사별 최신 목표주가 평균은 157,400원(15곳, 11/4 기준)입니다. 알파증류소 목표주가 126,000원은 이보다 19.9% 낮습니다. 연말 수주를 확인하기 전이라 배수를 평균보다 낮게 잡았습니다.

목표 시가총액 확인: 목표주가 126,000원 × 발행주식수 97,475,107주 = 12.28조원

### 4. 세 가지 시나리오

| 시나리오 | 확률 | 전제 | 1년 목표주가 |
|---|---|---|---|
| 낙관 | 25% | 연말 LAH 3차·인니 KF-21 둘 다 계약, 2027년 EPS 4,900원×32배 | 157,000원 |
| 기본 | 50% | 둘 중 하나 계약, 2027년 EPS 4,514원×28배 | 126,000원 |
| 비관 | 25% | 둘 다 불발, 4Q 영업이익 1,300억원 미만, EPS 4,000원×22배 | 88,000원 |

낙관 EPS는 매출 71,000억원×영업이익률 9.0%에서 나오며 한화투자증권 4,924원과 비슷합니다. 32배는 한화투자증권 30.4배보다 조금 높습니다. 비관 EPS는 매출 65,000억원×8.2%에서 나오고, 22배는 DB증권 20배와 11/3 종가 21.6배 사이입니다.

세 경우를 확률로 평균하면 124,250원입니다.

11/6(금) 22:30 KST 미국 10월 고용보고서도 변수입니다. 미국 금리가 내려가는 결과면 방산 업종 배수 회복 확률을 올려 봅니다.

**2~3년 그림(조건부)**: 155,000~177,000원대입니다. 다음 셋이 모두 맞을 때만 유효합니다. ① 2026년 수주 목표 10.4조원 중 8조원 이상 달성 ② 2028년 완제기 납품 80대 이상 ③ 2028년 EPS 5,540원(매출 77,500억원×9.3%, 영업 밖 비용 450억원·세율 20%)에 28~32배 유지. 하나라도 깨지면 이 숫자는 버립니다.

> 면책: 본 분석은 공개 정보 기반 참고 자료이며 투자 권유가 아닙니다.