# 경매 날짜는 법으로 못 박혔는데 4분기 매출은 어디에도 없다 — 748억 가정에 수주 공시 0건
URL: https://www.xn--9v2b23mi6ckvf86n.com/report/2778
발행: 2026-08-05T08:34:51+09:00 · 기준시점(as-of): 본문 참조
> 출처: 알파증류소(alphadistill.com) · 투자 권유가 아닌 리서치 정보입니다.

### 투자 스토리

> **"규제 리스크는 사라졌지만 4Q26 748억은 여전히 근거가 없다"**

지난 리포트에서 당사가 최대 불확실성으로 지목했던 FCC 어퍼 C밴드 경매는 7월 22일 전체회의에서 해소됐다. 그것도 시장 기대보다 나은 방향이었다. FCC는 3.98~4.14GHz 대역 160MHz를 경매에 부치기로 의결했는데, 이는 의회가 요구한 최소치를 60% 초과하는 규모이며 기존 로어 C밴드와 합쳐 3.7~4.14GHz 440MHz의 연속 '슈퍼밴드'를 만든다. 낙찰 총액은 300억~750억달러로 추산되고, 무엇보다 **2027년 7월 4일이라는 법정 기한**이 못 박혔다. 스페이스X의 위성 사업자 참여 요구는 기각돼 지상 이동통신사에 대역이 온전히 배분된다. 경매가 열릴 것인가라는 존재(existence) 리스크는 이제 없다. 남은 것은 언제 매출로 전환되는가라는 시점(timing) 리스크뿐이다.

문제는 그 시점이 하나증권 모델과 어긋나기 시작했다는 데 있다. 하나증권 7월 7일 리포트의 분기 추정은 4Q26 매출 748억원·영업이익 140억원으로, **한 분기에 FY26E 매출의 49.6%가 몰려 있다**. 1Q26 확정 매출 215억원의 3.5배다. 그런데 경매가 2027년 상반기로 확정된 지금, 748억원을 지탱할 계약은 아직 어디에도 보이지 않는다. 당사가 최근 30일 DART 공시를 전수 확인한 결과 **단일판매·공급계약 체결을 포함해 공시 건수는 0건**이다. 시가총액 6,838억원 회사에 748억원짜리 분기 매출을 만들어낼 발주라면 공시 의무를 피해가기 어렵다. 하나증권은 아직 이 수치를 내리지 않았고, 8월 14일 2Q26 실적과 함께 나올 가이던스가 첫 시험대다.

한편 최근 주가는 정작 회사와 무관한 재료로 움직였다. 7월 30일 12,360원까지 밀렸던 주가는 7월 31일~8월 4일 3거래일 만에 16,250원으로 **+31.5%** 되돌렸는데, 8월 4일 로이터가 보도한 '트럼프 행정부의 중국산 데이터센터 광트랜시버 수입 금지 초안'이 통신장비 테마 전체를 밀어올린 것이 직접 동인이다. 그러나 KMW의 제품은 기지국용 RF 필터와 RRH이지 데이터센터 광트랜시버가 아니다. 하나증권조차 자사 리포트에서 "데이터센터와는 사실상 무관"이라고 못 박았다. 6~7월에는 데이터센터 우려로 함께 빠지고 8월에는 데이터센터 규제로 함께 오른, 같은 무관성이 양방향으로 작동한 셈이다. 당사는 규제 확정을 반영해 12개월 목표주가를 상향하되, 현 주가에 얹힌 테마 프리미엄과 강유출 수급을 근거로 '진입 대기' 태그는 유지한다.

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### 1. 투자의견 재검증

| 항목 | 직전 리포트 (2026-07-20) | 현재 (2026-08-05) | 변화 |
|------|---------------------|------|------|
| 투자의견 | Buy (진입 대기) | **Buy (진입 대기)** | 유지 — 강유출 수급 게이트 미해제 |
| 목표주가 (12M) | 19,500원 | **21,500원** | **+10.3%** |
| 적용 EPS·멀티플 | FY27E EPS 2,719원 / PER 7.2배 | FY27E EPS 1,896원 / PER 11.3배 | 추정 하향 + 배수 상향 |
| 당시 현재가 | 13,889원 | **16,250원** | **+17.0%** |
| 상승여력 | +40.4% | **+32.3%** | 괴리 -8.1%p 축소 |
| 3M 전술 밴드 | — | 13,000~20,000원 | 신설 |
| 수급 (20일) | — | **강유출** (외인 -105억 / 기관 +20억) | 시총대비 -1.234% |

> **TP 재산정 결과**: 직전 리포트 이후 주가가 +17.0% 상승해 재산정 트리거(±15%)에 걸렸다. 당사는 실적 추정과 적용 배수를 **반대 방향으로** 조정했다. 실적은 낮췄다 — 4Q26 매출 가정을 하나증권 748억원에서 450억원으로 하향해 FY26E 매출 1,507억원→1,185억원, FY27E 매출 3,906억원→3,300억원, FY27E EPS 2,719원→1,896원으로 재산정했다. 배수는 올렸다 — 7월 22일 FCC 의결로 경매의 존재 리스크와 규모 불확실성이 동시에 해소되고 2027년 7월 4일 법정 기한이 부여되면서, 직전 리포트가 적용한 7.2배의 할인 사유 중 절반이 사라졌기 때문에 11.3배로 상향했다. **상향 근거는 전적으로 7월 22일 규제 의결이라는 가격 독립적 앵커이며, 8월 초 급등 자체를 근거로 삼지 않았다.** 순효과는 TP +10.3%, 상승여력은 오히려 -8.1%p 축소다.
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> 수급등급이 강유출(20일 외인+기관 시총대비 -1.234%)이므로 캘리브레이션 게이트에 따라 Strong Buy는 부여하지 않으며 '(진입 대기)' 태그를 유지한다. 다만 5일 순매수가 +5억원으로 20일(-84억원)과 방향이 반대여서 추세전환 조짐은 관측된다. 게이트 해제는 20일 등급이 중립 이상으로 회복될 때 별도 업데이트로 공지한다.

**증권사 컨센서스 대비 위치**: 커버 증권사는 하나증권 1개사뿐이며 목표주가 70,000원·투자의견 Buy를 유지 중이다. 당사 21,500원은 컨센 대비 **-69.3%**다. 괴리가 이토록 큰 이유는 앵커의 성격이 다르기 때문이다. 하나증권은 리포트 본문에서 목표가 근거를 "2027~2028년 **이론상 달성 가능한** 최대 매출액과 **과거** 해외 통신장비 업종 Multiple 수준"이라고 명시했다. 즉 앵커가 현재 피어의 실측 배수가 아니라 과거 업황 호황기의 자기 배수다. 70,000원은 FY27E 매출 3,906억원 기준 PSR 7.6배, FY27E BPS 6,189원 기준 PBR 11.3배에 해당하는데, 이는 통신장비 부품사에 부여된 적 없는 수준이다. 당사는 현재 피어 실측 멀티플에 단일 브로커 커버리지·4Q26 실현 리스크·CB 풋옵션 미해소를 반영한 할인을 적용했다.

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### 2. 컨센서스 전망

**2Q26 실적 컨센서스 (연결, 억원)**:

| 항목 | 2Q26E 컨센서스 | 1Q26A | QoQ | 2Q25A | YoY | 당사 추정 | 차이 |
|------|----------------|-------|-----|-------|-----|-----------|------|
| 매출 | 237 | 215 | +10.2% | 253 | -6.3% | 230 | -3.0% |
| 영업이익 | -48 | -57 | 적자축소 | -46 | 적자지속 | -50 | — |
| 순이익 | -47 | -51 | 적자축소 | -144 | 적자축소 | -49 | — |
| OPM | -20.3% | -26.5% | +6.2%p | -18.2% | -2.1%p | -21.7% | -1.4%p |

컨센서스는 하나증권 단독 추정치다. 1Q26 매출 215억원은 DART 연결 재무제표로 확인된 확정치이며, 2Q25 실적 역시 확정치로 전년 동기 비교 분모가 존재한다. 2Q26은 매출이 QoQ로는 소폭 늘지만 YoY로는 여전히 역성장이고, 영업적자가 5분기 연속 이어지는 구간이다. 당사 추정은 컨센 대비 매출 -3.0%로 사실상 인라인이며, 이번 분기 자체가 주가의 변수가 되기는 어렵다고 본다.

**증권사 TP 컨센서스**:

| 항목 | 값 |
|------|----|
| 커버 증권사 수 | 1개사 (하나증권) |
| 평균 TP | 70,000원 |
| TP 범위 (min~max) | 70,000~70,000원 |
| 의견 분포 | Buy 1 / Hold 0 / Sell 0 |
| **당사 TP 위치** | **컨센 대비 -69.3%** |

> 커버 증권사가 1개사라는 사실 자체가 이 종목의 밸류에이션 리스크다. 하나증권 목표가 70,000원은 2026년 5월 19일·6월 2일·7월 7일 세 차례 리포트에서 한 번도 조정되지 않았고, 같은 기간 주가는 30,000원대에서 16,250원으로 반토막 났다. 컨센서스는 사실상 한 사람의 견해이며 주가와의 괴리를 스스로 교정하지 못하고 있다.

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### 3. 핵심 체크포인트

1. **4Q26 매출 748억원 가정의 생존 여부 — 이번 실적의 유일한 본질**: 하나증권 모델은 FY26E 매출 1,507억원 중 748억원(49.6%)을 4분기에 배치했다. 이 숫자의 근거는 "빠르면 2026년 말 어퍼 C밴드 경매"였는데, 7월 22일 FCC 의결로 경매는 2027년 상반기로 확정됐다. 전제가 바뀐 만큼 4Q26 가정도 바뀌어야 정상이다. 8월 14일 컨퍼런스 콜에서 회사가 4분기 매출 가시성을 어떻게 표현하는가, 그리고 하나증권이 후속 리포트에서 748억원을 유지하는가가 이번 분기의 실질 관전 포인트다. 당사는 이미 450억원으로 하향해 반영했다.

2. **수주 공시의 부재 — 검증 가능한 사실**: 최근 30일 DART 공시 건수 0건이다. 계약, 유상증자, 최대주주 변동 어느 것도 없다. 통상 기지국 부품사의 대형 발주는 단일판매·공급계약 공시로 확인되며, 시가총액 6,838억원 규모에서 수백억원대 계약은 공시 대상이다. 3Q26이 시작된 지 한 달이 넘었는데도 공시가 없다는 것은, 4Q26 748억원을 만들려면 앞으로 두 달 안에 대형 발주가 공시돼야 한다는 뜻이다. 반대로 8~9월 중 대형 수주 공시가 나온다면 당사 하향 가정이 틀린 것이고, 그 경우 Bull 시나리오로 즉시 전환한다.

3. **버라이즌 CAPEX 축소 — 하나증권 논거의 정면 반박**: 하나증권 투자 논거의 핵심은 "2027년 이후 버라이즌 내 삼성 M/S 40% 육박"이다. 그런데 버라이즌은 신임 CEO Dan Schulman 체제에서 2026년 설비투자 가이던스를 **160억~165억달러로 제시했다. 2025년 170억달러 대비 감소**다. 같은 기간 AT&T는 5년간 2,500억달러 투자 계획과 연 230~240억달러(2026~2028년) 가이던스를 내놨고, 2026년 말까지 미드밴드 5G를 3억 POPs로 확대하며 2027년까지 오픈랜 전환 과반을 완료하겠다고 밝혔다. **미국에서 실제로 CAPEX를 늘리고 있는 쪽은 버라이즌이 아니라 AT&T다.** 물론 버라이즌은 6월 AWS-3 65MHz 경매에서 낙찰액 35억달러의 88%를 확보했으므로 2027년 이후 반전 여지는 있다. 다만 하나증권 모델이 2026년 하반기 버라이즌 발주를 전제한다면 그 전제는 이미 흔들렸다.

4. **300억원 CB 풋옵션 — 2026년 7월부터 행사 가능, 아직 무소식**: 2024년 발행한 300억원 규모 전환사채의 조기상환청구권이 2026년 7월부터 개시됐다. 현재 주가 16,250원이 전환가를 크게 밑도는 상황이라 행사 유인이 크다. 최근 30일 DART에 관련 공시가 없다는 점은 아직 대규모 행사가 발생하지 않았음을 시사하나, 리스크가 해소된 것은 아니다. 1Q26 기준 연결 자본총계는 1,393억원, 부채총계 1,074억원이며, 300억원 상환 시 순차입금 부담이 즉각 커진다. 당사 FY26E 영업활동현금흐름은 -250억원으로 자체 창출 현금으로 감당하기 어려운 구조다.

5. **주가에 얹힌 무관한 테마 프리미엄**: 8월 4일 급등의 직접 동인인 트럼프 행정부 중국산 광트랜시버 수입 금지 초안은 FCC가 데이터센터 내 광통신 부품을 겨냥한 조치로, 중국 Zhongji Innolight 등이 타깃이다. KMW의 매출은 FILTER류와 RRH류에서 발생하며 데이터센터 익스포저는 사실상 없다. 다만 넓게 보면 미국의 대중국 통신 부품 규제 기조 자체는 KMW에 구조적 우호 요인이다 — 하나증권도 삼성 내 KMW 비중 상승 논거로 이를 들었다. 즉 **재료의 방향은 맞지만 강도는 과장됐다**는 것이 당사 판단이며, 이것이 12M TP는 올리면서 3M 진입은 대기하라고 보는 이유다. 8월 5일자 투자주의 종목 지정(특정계좌군 매매관여 과다)도 단기 과열의 방증이다.

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### 4. 부문별 전망

| 부문 | 2Q26E | 1Q26A | QoQ | FY26E (당사) | 핵심 변수 |
|------|--------|-------|-----|--------------|-----------|
| RF사업 (필터·RRH) | 203억 | 189억 | +7.4% | 1,020억 | 삼성전자향 발주 타이밍, 미국 AWS-3 배치 개시 시점 |
| LED사업 | 27억 | 26억 | +3.8% | 165억 | 조명 수요 완만, 실적 기여 제한적 |
| **합계** | **230억** | **215억** | **+7.0%** | **1,185억** | 4Q26 대형 발주 공시 유무가 전부 |

> RF사업이 매출의 86%를 차지하는 사실상 단일 사업 구조다. 이 부문의 실적은 삼성전자 네트워크사업부의 해외 프로젝트 발주 사이클에 전적으로 종속되며, KMW 자체가 통제할 수 있는 변수는 거의 없다. LED사업은 매출 기여도 14%에 손익 기여는 중립 수준으로 밸류에이션에 실질 영향을 주지 못한다. 당사 FY26E 매출 1,185억원은 전년 대비 +21.5% 성장이지만 영업적자 -110억원으로 흑자전환은 FY27로 이연된다는 것이 이번 재산정의 핵심이다.

**실적 추정 (연결, 억원)**

| 항목 | FY24A | FY25A | FY26E | FY27E | FY28E |
|------|-------|-------|-------|-------|-------|
| 매출 | 874 | 975 | 1,185 | 3,300 | 4,800 |
| **매출 YoY(%)** | — | **+11.6** | **+21.5** | **+178.5** | **+45.5** |
| 영업이익 | -455 | -238 | -110 | 790 | 1,340 |
| **영업이익 YoY(%)** | — | **적자축소** | **적자축소** | **흑자전환** | **+69.6** |
| **OPM(%)** | **-52.1** | **-24.4** | **-9.3** | **+23.9** | **+27.9** |
| **EPS(원)** | **-969** | **-672** | **-273** | **1,896** | **3,224** |
| **PER(배)** | **N/A** | **N/A** | **N/A** | **8.6** | **5.0** |
| **PBR(배)** | **4.5** | **5.1** | **5.2** | **3.2** | **2.0** |
| **ROE(%)** | **-24.2** | **-19.7** | **-8.7** | **+46.3** | **+48.4** |

> 적자 폭 축소는 3년 연속 이어진다(-455억 → -238억 → -110억). 그러나 흑자전환 시점은 직전 리포트의 FY26에서 FY27로 한 해 밀렸다. FY27E OPM 23.9%·FY28E 27.9%는 KMW가 5G 초기 호황기인 2019년에 기록한 실적 수준을 상회하는 가정이며, 하나증권의 FY27 28.7%·FY28 34.4%보다는 보수적으로 잡았다. 통신장비 부품업 특성상 물량이 실리면 고정비 레버리지가 급격히 작동하는 것은 사실이나, 30%를 넘는 OPM은 이 업종에서 검증된 적 없는 수준이라 당사는 채택하지 않는다.

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### 5. 실적 시나리오별 TP·주가 반응

| 시나리오 | 확률 | 주요 가정 | 3개월 | 6개월 | **12개월 TP** |
|---------|------|---------|------|------|-------|
| **Bull** | 25% | 8~9월 대형 수주 공시로 4Q26 748억 가정 생존, 삼성 미국 RU 벤더 확정 | 25,900원 | 28,000원 | **30,000원** (+84.6%) |
| **Base** | 55% | 4Q26 450억 수준 이연 착지, FY27 하반기부터 본격 매출, FY26 적자 지속 | 19,700원 | 20,450원 | **21,500원** (+32.3%) |
| **Bear** | 20% | 4Q26 발주 무산 + CB 300억 풋 행사 + 자본조달 필요 표면화 | 12,800원 | 12,000원 | **11,000원** (-32.3%) |

**확률 가중 기대가치**: 30,000×0.25 + 21,500×0.55 + 11,000×0.20 = **21,525원** (+32.5%)

시나리오별 밸류에이션 경로는 다음과 같다. Bull은 하나증권 원안 FY27E EPS 2,719원에 PER 11.0배를 적용한 값으로, 실적 추정 자체가 되살아나는 경우다. Base는 당사 하향 EPS 1,896원 × PER 11.3배다. Bear는 4Q26 발주가 2027년으로 통째로 밀리며 FY27E EPS가 1,400원 수준으로 재차 깎이고 여기에 CB 상환 부담으로 배수가 8배로 압축되는 경로다. 세 시나리오의 차이는 배수가 아니라 **거의 전부 발주 타이밍**에서 나온다는 점에 주목할 필요가 있다. 이 종목의 리스크는 밸류에이션 리스크가 아니라 스케줄 리스크다.

**장기 (24~36M) — 조건부 시나리오 40,000~55,000원대 (헤드라인 TP 아님)**
"미국 슈퍼밴드 재투자 사이클 수혜주 리레이팅" 시나리오. 다음 세 조건이 **모두** 유지될 때만 유효하다: ① 어퍼 C밴드 경매가 2027년 7월 4일 법정 기한 내 완료되고 낙찰 총액이 300억달러 이상으로 확정될 것 ② 삼성전자가 버라이즌 또는 AT&T의 주력 RU 벤더로 확정되고 KMW가 삼성 내 RF 부품 점유율 50% 이상을 확보할 것 ③ FY27 매출 3,000억원 이상·영업이익률 24% 이상이 실현되어 흑자 구조가 정착할 것. 조건이 하나라도 깨지면 이 숫자는 폐기한다. 하나증권 70,000원은 사실상 이 세 조건이 모두 충족된 상태를 12개월 시계에 앞당겨 반영한 값이며, 당사는 이를 12M TP에 섞지 않고 장기 슬롯에 격리한다.

**3M 전술 밴드 13,000~20,000원 및 이벤트 캘린더**: 하단은 7월 30일 저점 12,360원과 52주 최저 11,430원 사이의 지지 구간, 상단은 7월 23일 FCC 의결 직후 급등 고점권이다. 향후 3개월 예정 이벤트는 8월 14일 2Q26 실적 발표, 8~9월 수주 공시 여부, 2026년 하반기 FCC 경매 절차 공고, 11월 14일 3Q26 실적이다.

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### 6. 기술적 진단

| 지표 | 수치 | 판단 |
|------|------|------|
| RSI(14) | 64.6 | 중립 상단 — 과매수 직전, 7월 저점 대비 급반등 반영 |
| MA 정배열 | 2/4 | 단기선 회복, 중장기선 역배열 잔존 — 추세 전환 초기 |
| BB %b | 0.898 | 상단 밴드 근접, 단기 과열 |
| 거래량/20일 | 1.10x | 급등 대비 거래량 수반 미약 |
| VWAP 5일 갭 | +7.04% | 5일 평균 매수단가를 7% 상회 — 단기 차익 매물 압력 |
| POC 거리 | +7.50% | 주요 매물대를 위로 이탈, 되돌림 시 지지 확인 필요 |
| D+1 상승확률 | 41.4% | 모델 중립~약세, 기대수익 +0.16% |

> 7월 30일 12,360원 저점에서 3거래일 만에 +31.5% 반등하며 기술적 지표가 일제히 중립 상단으로 이동했다. 다만 BB %b 0.898·VWAP 갭 +7.04%·POC 대비 +7.50%가 동시에 나타나는 조합은 전형적인 단기 과열 신호이며, 거래량이 20일 평균의 1.10배에 그쳐 급등을 뒷받침하는 신규 자금 유입은 제한적이었다. 8월 5일 투자주의 종목 지정(특정계좌군 매매관여 과다) 역시 이번 반등이 폭넓은 수급이 아니라 소수 계좌의 단기 매매에 기인했음을 시사한다. 수급 측면에서 20일 외국인 -105억원·기관 +20억원으로 시총 대비 -1.234%인 강유출 구간이 유지되고 있어, 펀더멘털 상향에도 불구하고 3개월 시계에서는 눌림 대기를 권고한다. 종목토론실 긍정 비율 78.9%로 개인 심리는 강세 쪽에 쏠려 있으며, 공매도 잔량 관련 언급이 반복적으로 등장하는 점은 반등 국면에서 변동성을 키우는 요인이다.

**피어 대비 위치 (FY26E 기준, 억원)**

| 종목명 | 시가총액 | 매출 FY26E | PSR | 영업이익률 FY26E | 비고 |
|--------|---------|-----------|-----|-----------------|------|
| RFHIC | 12,945 | 2,658 | 4.87x | 19.5% | 흑자, GaN 트랜지스터 |
| 대한광통신 | 15,828 | 2,280 | 6.94x | 1.0% | 광케이블, 데이터센터 직접 수혜 |
| 오이솔루션 | 2,398 | 922 | 2.60x | 5.3% | 광트랜시버, 흑자전환 국면 |
| 쏠리드 | 5,851 | 3,109 | 1.88x | 11.3% | 중계기, 안정 흑자 |
| 인텔리안테크 | 7,516 | 4,108 | 1.83x | 9.5% | 위성 안테나 |
| **피어 median** | — | — | **2.60x** | **9.5%** | |
| **케이엠더블유** | 6,838 | **1,185 (당사)** | **5.77x** | **-9.3%** | FY26 기준 최대 할증, FY27 기준 2.07x로 최저 |

> FY26E 매출 기준으로 보면 KMW의 PSR 5.77배는 피어 median 2.60배의 2.2배로 업종 내 최고 수준 할증이다. 반대로 FY27E 매출 3,300억원 기준으로는 2.07배로 피어 median을 밑돈다. **이 종목의 밸류에이션은 어느 해를 분모로 쓰느냐에 따라 최고가 되기도 최저가 되기도 한다**는 뜻이며, 그 자체가 4Q26~FY27 발주 타이밍이 전부인 구조임을 보여준다. 피어 중 유일하게 FY26E 영업적자(-9.3%)라는 점도 함께 감안해야 한다.

**밸류에이션 산출**

| 항목 | 산출 근거 | 금액 |
|------|---------|------|
| FY27E 지배주주순이익 (당사) | 매출 3,300억원 × 순이익률 24.2% | 800억원 |
| 적용 PER | 피어 대비 대폭 할인 (단일 커버리지·발주 타이밍·CB 풋) | 11.3배 |
| **Equity Value** | 800억원 × 11.3배 | **9,071억원 (= 0.907조원)** |
| 발행주식수 | | 42,191,700주 |
| **목표주가 (12M)** | | **21,500원** |

> **산술 검산**: 목표주가 21,500원 × 발행주식수 42,191,700주 = **9,071억원** (= Equity Value 9,071억원, 일치). ✓ 크로스체크로 FY27E BPS 5,050원 기준 목표 PBR은 4.26배이며, 직전 리포트에서 산출한 피어 PBR median 3.94배 대비 소폭 할증이다.

**화면 밸류에이션 지표 고착 경고**: 현재 화면에 표시되는 케이엠더블유의 밸류에이션 지표는 **분모(기준주가)가 과거 시점에 고착**돼 있어 그대로 인용하면 안 된다. 화면 PBR 9.59배를 FY25A BPS 3,211원으로 나누면 함의 주가는 30,794원이고, 화면 PER(1년후) 11.15배에 하나증권 FY27E EPS 2,719원을 곱하면 30,317원이다. 두 경로가 모두 **30,500원 안팎**을 가리키는데, 이는 실제 종가 16,250원 대비 **+88% 과대**한 값이다. 화면상 당해년도 컨센서스(매출 1,710억원·영업이익 113억원) 역시 하나증권 최신 추정(1,507억원·16억원)보다 오래된 빈티지다. **실제 배수**는 PBR 5.06배(FY25A BPS 기준), FY27E PER 8.57배(당사 추정 EPS 1,896원 기준), FY27E PSR 2.07배다.

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### 7. 컨퍼런스 콜 관전 포인트

- [ ] **4Q26 매출 가이던스의 구체성**: 회사가 4분기 매출을 숫자로 제시하는지, 아니면 "고객사 발주 시점에 따라"라는 표현으로 회피하는지. 후자라면 하나증권 748억원 가정은 사실상 유지 불가로 판단하고 Bear 확률을 상향한다.
- [ ] **미국 프로젝트의 계약 단계**: 삼성전자향 미국 프로젝트가 개발 승인(design win) 단계인지 양산 발주(PO) 단계인지. 양산 발주라면 공시가 뒤따라야 하며, 그 시점이 언제인지가 핵심.
- [ ] **버라이즌 AWS-3 배치 일정**: 버라이즌이 6월 확보한 AWS-3 65MHz의 실제 장비 발주 개시 시점. 어퍼 C밴드(2027년) 이전에 매출로 잡힐 수 있는 유일한 경로다.
- [ ] **300억원 CB 풋옵션 대응 계획**: 7월부터 행사 가능해진 조기상환청구권에 대해 회사가 현금 상환·차환·재협상 중 어느 시나리오를 준비하는지. FY26E 영업활동현금흐름 -250억원 전망 하에서 자금 조달 계획을 함께 확인해야 한다.
- [ ] **고정비 구조와 손익분기 매출**: 5분기 연속 영업적자 구간에서 분기 손익분기 매출 수준을 회사가 어떻게 제시하는지. 하나증권 4Q26 OPM 18.7% 가정의 타당성을 역산할 수 있는 유일한 단서다.

**모니터링 이벤트**

- [ ] 2Q26 실적 발표 (2026-08-14)
- [ ] 단일판매·공급계약 체결 공시 — 8~9월 중 발생 여부가 Bull/Bear 분기점
- [ ] FCC 어퍼 C밴드 경매 절차 공고(Procedures Public Notice) — 2026년 하반기
- [ ] 300억원 CB 조기상환청구 관련 DART 공시 (2026-12까지)
- [ ] 3Q26 실적 발표 (2026-11-14)
- [ ] FCC 어퍼 C밴드 경매 본입찰 — 법정 기한 2027-07-04

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> 면책: 본 분석은 공개 정보 기반 참고 자료이며 투자 권유가 아닙니다.