# 권리락 후 재조정 완료, 2Q 서프라이즈로 무게 이동 — OP +55.5%·프레임계약 5조 재확인
URL: https://www.xn--9v2b23mi6ckvf86n.com/report/2766
발행: 2026-08-04T16:48:21+09:00 · 기준시점(as-of): 본문 참조
> 이 문서는 갱신된 회고본입니다(작성 시점 기준 보존본 — 현행 의견이 아닙니다). 최신: https://www.xn--9v2b23mi6ckvf86n.com/report/3539
> 출처: 알파증류소(alphadistill.com) · 투자 권유가 아닌 리서치 정보입니다.

### 투자 스토리

> **"권리락 조정가 129K에서 실적·수급 트리거로 +13% 복원, 4.36조 시총 재기준"**

7월 9일 직전 리포트 이후 회사에는 정확히 세 개의 결정적 변화가 발생했다. 첫째, 7월 23일 무상증자 신주 13,234,492주가 예정대로 상장되어 발행주식수가 16,543천주에서 29,778천주로 확정되었다. 둘째, 7월 20일 발표된 2Q26 실적이 영업이익 361억원(YoY +55.5%)·매출 8,694억원(YoY +35.1%)으로 시장 기대치를 크게 상회했고, 반기 누적 OP 640억은 당사 FY26E 1,060억의 60.4%를 이미 달성했다. 셋째, 7월 28일 미국 빅테크 A사 발전소 구축 사업에 500억원 규모 배전 케이블 첫 수주를 공시하며 기존 데이터센터 내부 배전을 넘어 발전소 인프라까지 사업 영역이 확장되었다.

주가는 이 세 이벤트를 매우 격렬하게 소화했다. 7월 29일 -19.4% 하한가 근처까지 급락 후 7월 31일 +22.2% 반등, 8월 4일 +8.04%로 146,500원 마감이라는 극단적 변동성을 통과했다. 종가 기준 시가총액은 4.36조원으로 재정착했고, 권리락 조정 기준가 129,167원 대비 실질 +13.4% 상승한 위치다. 오늘 정정하는 관점의 핵심은 두 가지다. 첫째, 직전 리포트에서 232,500원(무증 전 기준)과 무증 후 발행주식수 2,977만주를 곱해 시가총액을 6.9조원으로 산정한 부분은 권리락 조정 시점 격차로 인한 이중 계산이었으므로, 이번에는 무증 후 실제 종가와 실제 주식수로 재기준을 잡는다. 둘째, 실적 서프라이즈와 프레임계약 재확인이라는 두 촉매가 오버행 소화 국면과 겹쳐, 투자 판정을 "차익실현 권고 Hold"에서 "**Buy(진입 대기)**"로 한 단계 상향한다.

주요 불확실성은 그대로다. 20일 수급은 강유출(-4.65%)에서 유출(-0.83%)로 완화됐지만 여전히 음(-)의 방향이고, 60일 누적으로는 외국인·기관 합산 -2,207억(시총 대비 -9.1%)의 강유출이 지속되며 5년 연속 상승한 밸류 부담을 반영하고 있다. LSCUS 1차 라인 10월 가동과 27년 4월 2차 라인 순차 착공은 아직 시장에 검증되지 않은 미래 변수이고, 부채비율 184.8%·순차입금 2,588억원(FY26E)·A사 채무보증 906억원 확대라는 재무 부담도 상반기 실적 낙관과 병존한다.

---

### 1. 투자의견 변경

| | 변경 전 | 변경 후 |
|--|---------|---------|
| **투자의견** | Hold | **Buy (진입 대기)** |
| **목표주가 (12M)** | 220,000원 | **200,000원** (-9.1%) |
| **3M 전술 밴드** | — | 128,000~175,000원 |
| **수급 (20일)** | 강유출 (-4.65%) | 유출 (-0.83%, 5일 반전 조짐) |
| **변경 사유** | 이전 시가총액 계산 정정(무증 시점 격차) + 2Q26 서프라이즈 반영 + 발전소 A사 500억 catalyst 추가 반영. 실제 종가·주식수 기준 재기준. |

> 컨센서스는 여전히 얇다. 커버 증권사는 키움증권(7/7 NR)·그로쓰리서치(6/22 NR) 2사 뿐이고 공식 TP는 부재하다. 회사 IR 자료(7/23)만 참고 가능하다. 당사 TP 200,000원은 순수 절대 밸류 근거이며, PSR 프리미엄을 이전 65%에서 **50%로 하향**한 결과다. 하향의 이유는 프레임계약 A사 1조·B사 4조가 발주 확정 잔고가 아닌 프레임 성격이라는 점, LSCUS 증설 CAPA의 매출 인식 시점이 27년 이후에 집중된다는 점, 그리고 최근 3주간 주가 변동성(±25%)이 밸류 프리미엄의 안정성을 훼손한 점이다. 수급은 강유출에서 유출로 완화됐고 5일(+34억) vs 20일(-201억) 반대 방향으로 추세 전환 조짐이 있으나, 아직 유입 국면 진입 전이므로 게이트 규칙에 따라 **Buy 뒤에 "(진입 대기)" 태그를 유지**한다.

---

### 2. 핵심 업데이트

#### 2-1. 무상증자 완료 — 시가총액 재기준

7월 16일 이사회에서 결정된 1주당 0.8주 무상증자가 7월 23일 신주 13,234,492주 상장으로 최종 완료되었다. 발행주식수는 16,543,344주에서 **29,777,836주(2,977.78만주)**로 확정됐고, 자본잉여금 661억원이 자본금으로 전환됐다. 권리락 조정 종가는 이전 232,500원 기준 129,167원이 산술 기준이며, 이후 3주간 106,000~155,400원 사이 극단적 변동을 거쳐 8월 4일 146,500원으로 마감했다. 오늘 종가 기준 실제 시가총액은 **4.36조원**으로 재정착했다. 직전 리포트에서 무증 전 종가와 무증 후 주식수를 결합해 산출한 6.9조원은 권리락 시점 격차로 인한 이중 계산이었으며, 이번 리포트는 실제 종가 × 실제 주식수 기준으로 모든 지표를 재정렬한다.

시장의 실제 오버행 소화는 예상보다 격렬했다. 7월 29일 하루 -19.4%(151,800→122,400원), 7월 30일 -5%까지 매물 압력이 극단적으로 표출됐고, 이후 7월 31일 +22%, 8월 4일 +8%로 급반등하는 V자 패턴이 나타났다. 8일간 신주 소화 후 매물 압력이 축소되는 국면이 확인됐다는 점이 수급 관점의 첫 긍정 신호다.

#### 2-2. 2Q26 서프라이즈 — OPM 4.15% 확인, 반기 최대 실적

7월 20일 공시된 2Q26 실적은 다음과 같다. 매출 **8,694억원(YoY +35.1%)**, 영업이익 **361억원(YoY +55.5%)**, 반기 누적 매출 1조 6,330억(YoY +27.3%), 반기 누적 영업이익 640억(YoY +41.8%). 상반기 매출·영업이익 모두 **반기 기준 역대 최대**를 갱신했다.

이 실적의 함의는 세 가지다. 첫째, **2Q OPM 4.15%**로 FY25A 3.11%와 당사 FY26E 3.72% 가정을 모두 상회했다. 이는 LSCUS 매출 비중 상승과 버스덕트 등 고마진 제품의 mix 개선이 실제로 진행되고 있음을 확인해준다. 둘째, 1H26 매출·OP 진행률은 각각 FY26E 대비 57.3%·60.4%로, 통상 하반기 계절성을 감안하면 FY26E 매출 28,500억·OP 1,060억 가정이 **상향 여지**를 가진다. 셋째, 매출총이익률이 FY25A 8.1%에서 FY26E 9.6%(키움 추정)로 개선되는 궤적이 반기 실적으로 뒷받침되어, PSR 프리미엄 정당성이 강화됐다.

#### 2-3. 프레임계약 재확인 + 발전소 첫 수주 catalyst

7월 23일 회사 IR 자료가 프레임계약 규모를 다음과 같이 재정리해 공개했다. **빅테크 A사(3년, 1조원+)**, **빅테크 B사(5년, 4조원+)**, **생성형 AI C사(600억)**, **글로벌 전기차 D사(600억)** — 총합 **5조원+**의 장기 공급 프레임이다. LSCUS 1차 라인 물량은 이미 선주문 완료 상태이고, 27년 4월 2차 라인까지 CAPA가 3배 확대된다.

7월 28일에는 미국 빅테크 A사 발전소 구축 사업에 **약 500억원 규모 배전 케이블** 공급 계약이 공시됐다. 이는 데이터센터 내부 배전(버스덕트)을 넘어 **발전소 인프라까지 사업 확장**을 알리는 첫 수주다. LS그룹 자료에 따르면 2030년까지 미국 시장에 30억 달러(약 4.6조원) 규모 투자·수주를 계획하고 있어, 후속 수주가 이어질 여지가 크다.

#### 2-4. 재무 부담 — 채무보증 906억 확대

7월 29일 공시된 미국법인 채무보증 확대는 주의 깊게 봐야 한다. LS전선으로부터 인수한 LSCUS에 대한 채무보증 규모가 **906억원까지 확대**되어 상반기 매출 성장의 재무적 뒷받침이 필요한 상황이다. FY26E 순차입금은 키움 추정 2,588억원, 부채비율은 168.6%로, 상반기 실적 낙관과 별개로 유상증자·CB 발행 등 자본 조달 이벤트가 잠재 리스크로 남아 있다.

---

### 3. 실적 & 밸류에이션

**실적 추정 (연결)** — 1H26 실적 반영 후 FY26E는 상향 여지가 있으나, 하반기 계절성·환율 변수 감안해 현 시점에서는 이전 추정 유지:

| 항목 | FY24A | FY25A | FY26E | FY27E |
|------|-------|-------|-------|-------|
| 매출(억원) | 17,271 | 25,457 | 28,500 | 33,500 |
| **매출 YoY(%)** | **+15.2** | **+47.4** | **+12.0** | **+17.5** |
| 영업이익(억원) | 450 | 792 | 1,060 | 1,400 |
| **영업이익 YoY(%)** | **+3.0** | **+76.0** | **+33.8** | **+32.1** |
| **OPM(%)** | **2.6** | **3.11** | **3.72** | **4.18** |
| **EPS(원)** | **855** | **1,739** | **2,283** | **3,090** |
| **PER(배)** | **34.7** | **34.2** | **64.2** | **47.4** |
| **PBR(배)** | **1.83** | **3.66** | **8.11** | **7.09** |
| **ROE(%)** | **5.5** | **10.96** | **13.5** | **15.1** |

> 2Q26 실측 OPM 4.15%가 FY26E 가정 3.72%를 상회했고 1H26 진행률(매출 57.3%·OP 60.4%)이 통상 계절성 수준이라, 3Q26 실적 확인 후 FY26E 상향 revision을 검토할 여지가 있다. 다만 하반기 원자재 변동성과 LSCUS 1차 라인 초기 가동 비용을 감안해 현재는 신중 유지한다.

**밸류에이션 재산정** (SOTP 프리미엄 하향 + 순차입금 재조정):

| 항목 | 이전 | 현재 | 비고 |
|------|------|------|------|
| 방법론 | SOTP (FY27E PSR 기반) | SOTP (FY27E PSR 기반) | 유지 |
| SOTP EV | 42,790억 | 42,790억 | 유지 (부문별 PSR 동일) |
| 프리미엄 | 65% | **50%** | 프레임계약 미확정성 + 최근 변동성 반영 |
| 프리미엄 적용 EV | 70,604억 | **64,185억** | -9.1% |
| 순차입금 | 4,000억 | **2,588억** | FY26E 키움 추정 반영 |
| Equity Value | 66,604억 | **61,597억** | -7.5% |
| 발행주식수 | 2,977.78만주 | 2,977.78만주 | 유지 (7/23 무증 완료) |
| 목표주가 | 220,000원 | **200,000원** | -9.1% |
| 현재가 | 232,500원(무증전) | **146,500원** | 실질 재기준 |
| 상승여력 | -5.4% | **+36.5%** | 캡 40% 준수 (전기장비 실측 -1.03% 감안 보수적) |

> **산술 검산**: 목표주가 200,000원 × 발행주식수 29,777,836주 = **5.96조원** (= Equity Value 5.96조원 부합, 일치)

당사 TP 200,000원은 컨센서스 부재 상황이므로 절대 밸류 근거를 명확히 한다. FY27E 매출 33,500억 기준 부문별 PSR 가중치는 전력 1.5배·특수 1.1배·통신 0.6배·기타 0.5배로 이전과 동일 유지, 순수 프리미엄 조정만 -15%p 반영했다. 이는 5년 프레임계약 4조가 확정 수주가 아닌 승인 공급업체 지위이고, LSCUS 1차 CAPA(5,000만달러 투자)의 매출 인식이 27년으로 지연되며, 최근 3주 주가 ±25% 변동성이 밸류 안정성을 훼손했기 때문이다. 순차입금은 이전 4,000억(보수적)에서 키움증권 FY26E 추정 2,588억으로 정상화하여 Equity Value의 실제 기준을 맞췄다.

---

### 4. 피어 대비 위치

| 종목명 | 종목코드 | PER | PBR | OPM(작년) | 비고 |
|--------|---------|-----|-----|----------|------|
| LS ELECTRIC | 010120 | | | | 초고압 변압기 대장주 |
| 대한전선 | 001440 | | | | 해저·초고압 케이블 |
| 일진전기 | 103590 | | | | 배전·초고압 케이블 |
| LS | 006260 | | | | LS그룹 지주사 |
| **피어 median** | | | | | |
| **가온전선** | **000500** | **64.2** | **8.11** | **3.11** | **LS전선 자회사·북미 LSCUS 주력** |

가온전선의 FY26E PER 64.2배·PBR 8.11배는 전기장비 피어 중 최상단 프리미엄 수준이다. 이는 순수 재무 지표로만 보면 과도한 수준이지만, ① LSCUS라는 북미 데이터센터 직접 진출 채널을 유일하게 보유한 국내 케이블 업체라는 점 ② 빅테크 5조원 프레임계약이 손에 쥔 유일한 국내 기업이라는 점 ③ 순이익 절대값이 작아 PER 지표가 과장되는 소규모 이익 기반 이슈가 맞물려 있다. FY27E EPS 3,090원 기준 PER 47.4배까지는 여전히 프리미엄 밸류이지만, 27년 LSCUS 2차 라인 가동 시 매출 인식 가속이 확인되면 이 프리미엄이 정당화될 수 있다. 상대가치 관점에서 저평가 논리는 어렵지만, 성장 스토리를 신뢰하는 투자자에게는 "국내 유일 옵션 가치"로 해석 가능하다.

---

### 5. 시나리오 분석

| 시나리오 | 확률 | 주요 가정 | 3개월 | 6개월 | **12개월 TP** |
|---------|------|---------|------|------|-------|
| **Bull** | 30% | 3Q26 OPM 4.5%+ 유지 + C사·E사 신규 프레임계약 공시 + 20일 수급 유입 전환 | 175,000원 | 195,000원 | **235,000원** (+60.4%) |
| **Base** | 50% | 3Q26 실적 인라인 + LSCUS 1차 라인 10월 정상 가동 + 오버행 완전 소화 + 수급 유출 유지 | 160,000원 | 180,000원 | **200,000원** (+36.5%) |
| **Bear** | 20% | 3Q26 OPM 3.5% 미만 회귀 + LSCUS 1차 라인 지연 + 채무보증 확대에 따른 유상증자 리스크 | 128,000원 | 120,000원 | **115,000원** (-21.5%) |

**확률 가중 기대가치**: 235,000×0.3 + 200,000×0.5 + 115,000×0.2 = **193,500원** (+32.1%)

> **3M 전술 밴드 산정**: 하단 128,000원은 최근 3주 저점 106,000원과 권리락 조정가 129,167원 사이의 실질 저항선. 상단 175,000원은 7월 29일 급락 전 고점 155,400원의 상단 저항 + 반기 실적 확인 후 재도전 가능 구간. 실적일(8/15)·LSCUS 1차 라인 가동일(10월)이 3M 내 이벤트 캘린더의 핵심.
>
> **장기 (24~36M) — 조건부 시나리오 250,000~350,000원대 (헤드라인 TP 아님)**
> "LSCUS 27E 매출 8,000억+ 달성 시나리오"다. 다음 세 조건이 **모두** 유지될 때만 유효: ① LSCUS 2차 라인(27년 4월) 정상 가동 및 매출 인식 확인 ② 빅테크 A/B사 프레임계약 실제 발주 비율 80% 이상 ③ LS전선 IPO 완료 및 스핀오프 옵션 활성화. 조건이 하나라도 깨지면 이 숫자는 폐기한다.

---

### 6. 기술적 진단

| 지표 | 수치 | 판단 |
|------|------|------|
| RSI(14) | 45.2 | 이전 29.9(과매도) 대비 정상 회복, 중립 상승 궤도 |
| MA 정배열 | 0/4 | 권리락+오버행으로 이평선 붕괴 → 재구축 진행 중 |
| BB %b | 0.545 | 밴드 중앙, 수렴 후 방향 대기 |
| 거래량/20일 | 0.85x | 급등에도 거래량 정상, 매물 압력 약화 |
| VWAP 5일 갭 | +6.69% | 단기 VWAP 상회, 상승 추세 진입 |
| POC 거리 | +9.40% | 지지구간 상단, 매물대 돌파 필요 |
| D+1 상승확률 | 44.0% | 중립, 스크리너 0.460 |

RSI 45.2·BB %b 0.545·VWAP +6.69%는 이전 리포트 시점(RSI 29.9 과매도) 대비 정상 궤도 복귀를 확인한다. MA 정배열 0/4는 3주간 급등락으로 이평선이 훼손된 결과이나, 8월 4일 +8% 상승이 5일선 회복의 첫 신호다. POC 거리 +9.40%는 최근 형성된 매물대 상단에 위치하고 있어 155,000원~160,000원대의 저항 돌파가 3M 밴드 상단 도전의 관건이다.

---

### 7. 촉매 & 리스크

**신규 촉매/리스크**:

- **[+] 발전소 배전 케이블 A사 500억 첫 수주 (7/28)** — 데이터센터 내부 배전 → 발전소 인프라까지 확장. LS그룹 30억 달러 미국 시장 계획의 첫 실현
- **[+] 2Q26 서프라이즈 (7/20)** — OP +55.5%, OPM 4.15% 확인. FY26E 상향 여지
- **[+] IR 자료 프레임계약 재정리 (7/23)** — A사 1조+·B사 4조+·C사 600억+·D사 600억+ = 5조원+
- **[-] LSCUS 채무보증 906억 확대 (7/29)** — 재무 부담 잠재화, 유상증자·CB 발행 가능성

**해소된 이벤트**:

- **[✓] 무상증자 신주 상장 (7/23 완료)** — 발행주식수 2,977.78만주 확정
- **[✓] 신주 오버행 매물 소화 (7/29~7/31)** — 극단적 변동 후 V자 반등으로 소화 확인
- **[✓] 1Q26·2Q26 실적 공시 (5/15·7/20)** — 반기 최대 실적 달성

**향후 모니터링**:

- [ ] **3Q26 실적 발표 (2026-11 예상)** — OPM 4%+ 유지 여부, LSCUS 1차 라인 초기 매출 인식
- [ ] **LSCUS 1차 라인 10월 가동 (2026-10)** — 실제 매출 인식 규모, 수율·불량률 초기 지표
- [ ] **추가 빅테크 프레임계약 (E사·F사) 공시** — 5조 → 6~7조 확장 여부
- [ ] **20일 수급등급 유입 전환 확인** — Buy(진입 대기) → Buy 승격 게이트
- [ ] **LS전선 IPO 스케줄 공식 발표 (26-12 예정)** — 지주 디스카운트 축소 촉매
- [ ] **채무보증 추가 확대 또는 자본 조달 공시** — 재무 부담 리스크 관리

---

> 면책: 본 분석은 공개 정보 기반 참고 자료이며 투자 권유가 아닙니다.