# 권리락 이후, 남은 자리엔 오버행 그림자 — 12M upside -5.4%로 차익실현 권고
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발행: 2026-07-09T16:59:07+09:00 · 기준시점(as-of): 본문 참조
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### 투자 스토리

> **"프레임계약 4조원의 실체는 굳어졌으나, 232,500원은 이미 그 미래를 반영했다"**

6/17 무상증자 결정과 상한가(341,000원) 마감 이후 3주 사이 6/30 권리락(기준가 190,600원)이 집행됐고, 7/9 현재가는 232,500원까지 되돌아왔다. 권리락 후 환산 이전 TP 200,000원을 이미 +16% 상회하고, 20일 외국인·기관 순매도 -1,787억(시총 대비 -4.65%)의 강유출은 이번 사이클의 매물 압력을 정량으로 노출시켰다. 5일 순매수 +148억으로 방향이 반전 조짐을 보이는 국면이나, 7/23 예정된 신주 1,323만주 상장이라는 물리적 오버행이 남아 있어 수급 방향이 진짜 바뀌었다고 단언하기는 이르다.

한편 지난 3주 동안 스토리 측면에서는 중요한 세부 확정이 있었다. 그로쓰리서치는 6/22 초도 리포트에서 빅테크 A사와 3년, B사와 5년의 버스덕트 프레임계약을 명시했고 A사향 누적 공급 규모가 1조원 이상, B사향 잠재 발주가 2030년까지 최대 4조원임을 정량화했다. 키움증권은 7/7 "달라진 체급"이라는 이례적으로 강한 헤드라인의 신규 커버리지를 개시하며 2026년 북미 전력 케이블 매출을 6,456억원(+25% YoY)으로 제시하고 LSCUS 1차 증설 라인(10월 가동, 선주문 완료)과 2차 라인(2027년 4월)의 순차 반영을 통해 2027년부터 성장이 한 차례 더 가속화된다고 진단했다. 두 리포트 모두 NR(TP 미제시) 상태라 컨센서스가 아직 정량 앵커를 만들지 못한 상태이나, 방향성 자체는 이전 커버리지 개시 당시의 가정을 오히려 강화한다.

이러한 스토리 강화를 반영해 SOTP 프리미엄을 60% → 65%로, 2027E 전력·특수케이블 매출 가정을 소폭 상향해 SOTP Equity Value를 61,056억 → 66,604억원으로 조정한다. 권리락 후 발행주식수 2,977.78만주 기준 TP를 200,000원 → **220,000원**으로 +10% 상향한다. 현재가 232,500원 대비 상승여력은 **-5.4%**로, 스킬 v3.2가 강조하는 실측(Hold 그룹 T+20 -7.1%, 강유출 그룹 -6.8%)이 겹치는 최악의 조합 근처다. 방향성을 흐리는 대신 "Hold (차익실현 권고)"로 실질 방향을 명시한다. RSI 29.9·BB %b 0.131·BB Squeeze의 과매도 반등 여력은 3M 전술 밴드 190,000~245,000원의 상단 몫이지, 12M 헤드라인 TP의 재상향 근거가 되기에는 아직 수급·오버행이 무겁다.

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### 1. 투자의견 변경

| | 변경 전 | 변경 후 |
|--|---------|---------|
| **투자의견** | Hold | **Hold (차익실현 권고)** |
| **목표주가 (12M)** | 200,000원 (권리락 후 환산) | **220,000원** (+10.0%) |
| **3M 전술 밴드** | — | **190,000~245,000원** |
| **수급 (20일)** | — | **강유출** (외인 -19억 / 기관 -1,768억, 시총 대비 -4.65%) |
| **변경 사유** | 프레임계약 A/B사 세부 확정(30년까지 4조원)과 키움 신규 커버리지 개시(2026E OP 컨센 +2.9%)를 반영해 SOTP 프리미엄 60% → 65%로 상향, 2027E 전력·특수 매출 가정 소폭 상향. 다만 upside -5.4%로 실질 방향은 차익실현 국면 |

> 증권사 커버리지는 여전히 얇다. 키움증권 7/7 "달라진 체급"과 그로쓰리서치 6/22 두 리포트 모두 **NR(TP 미제시)** 상태로 컨센서스 앵커가 부재하다. 당사 TP 220,000원은 SOTP 기반 정량 앵커를 시장에 최초로 제시하는 성격이며, 이는 키움이 2026E EPS 2,356원(권리락 후)에 부여할 만한 PER 밴드(85~95배)로 크로스체크하면 200,000~224,000원 구간에 수렴한다.
>
> 수급 게이트는 명확하다. 20일 외인+기관 순매도가 시총의 -4.65%로 실측 강유출 최악 구간(-6.8%/승률 27%)에 진입해 있다. 5일 순매수 +148억으로 추세 전환 조짐이 감지되나, 7/23 신주 1,323만주 상장이라는 물리적 오버행이 남아 있어 "Buy (진입 대기)" 자격도 부여하지 않는다. Strong Buy는 스킬 v3.2 규율상 금지.

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### 2. 핵심 업데이트

**빅테크 프레임계약의 정량 앵커가 굳어졌다**. 그로쓰리서치 6/22 리포트는 LSCUS가 글로벌 빅테크 A사와 3년, B사와 5년의 버스덕트 장기 프레임계약을 체결했고 A사향 누적 공급 규모가 1조원 이상으로 확대될 것이며 B사향 잠재 발주가 2030년까지 최대 4조원에 달함을 명시했다. 이전 커버리지 개시 당시 "빅테크 누적 5조원 프레임"이라는 매체 보도 수준의 표현이 계약 기간·연도별 최대 규모로 세부화된 것은 매출 가시성 측면에서 실질적 개선이다. 다만 프레임계약 특성상 개별 발주가 확정되어야 매출 인식이 이루어지며, 4조원 전액이 확정 수주잔고는 아님을 강조한다. 현재 LSCUS 수주잔고는 약 2억달러(2,750억원 수준)로 파악된다.

**키움증권 신규 커버리지 개시의 온도차가 뚜렷하다**. 조재원 애널리스트는 7/7 "달라진 체급" 리포트에서 2025년 북미 전력 케이블 매출 5,165억원(+863% YoY, LSCUS 4,176억원 포함)과 가온전선 본사 북미 수출 매출 988억원(+84% YoY)을 정량 확인했고, 2026년 북미 매출을 6,456억원(+25%)으로 제시했다. 전사 매출·영업이익 추정치는 각각 29,455억원·1,060억원으로 당사 추정(28,500억원·1,030억원) 대비 매출은 +3.4%, OP는 +2.9% 상회한다. 특히 2025년 매출원가율이 91.9%로 전년 대비 -1.3%p 개선되고 판관비율이 5.0%로 상승했음에도 OPM이 3.1%로 +0.5%p 상승한 점을 확인했다. 이는 LSCUS 통합 첫 해 원가 구조가 예상 대비 견조하게 안착했음을 의미한다.

**증설 스케줄이 명확해졌다**. LSCUS 타보로 공장에 5,000만달러 투자로 전력 케이블 CAPA를 2배 확대하며, 1차 라인은 2026년 10월, 2차 라인은 2027년 4월 순차 가동된다. 특히 1차 CAPA의 대부분이 이미 고객사 선주문으로 채워진 상태라는 점이 중요하다. 이는 2027년부터 증설 효과가 온전히 반영되면서 북미 전력 케이블 매출 성장률이 한 차례 더 가속화된다는 스토리의 핵심 근거다. 버스덕트는 지멘스, ABB, 슈나이더 등 소수 업체가 장악한 시장이었는데 LS전선-LSCUS의 진입은 진입장벽 자체가 스토리인 상황이다. 전력 케이블 대비 마진이 높은 버스덕트 매출 비중이 확대되면서 LSCUS의 영업이익률 개선 여지가 충분하다는 것이 키움 시각의 핵심이다.

**국내에서도 정량 촉매가 하나 추가됐다**. 7/9 LS전선이 국내 최초로 525kV HVDC 해저케이블 PQ 시험을 통과했다는 공시와 함께, 가온전선도 한국전력 규격 초고압 케이블 개발을 완료해 2027년부터 본격 공급 체계를 가동한다는 소식이 전해졌다. 서해안 에너지고속도로 프로젝트 수주 경쟁 대열에 가온전선의 초고압 케이블 라인이 추가로 편입되는 것으로, 국내 전력망 재편 사이클의 낙수 효과가 예상보다 빨리 인식되기 시작한다. 다만 이는 2027년 매출 인식이므로 단기 촉매라기보다 장기 그림에 가깝다.

**LS전선 IPO 그림자도 다시 살아났다**. LS전선은 상장 자회사 발행주식 한도를 줄줄이 늘리고 있고, 4개 상장 자회사(가온전선·LS에코에너지·LS마린솔루션·LS머트리얼즈) 지분율 정리 작업을 지속 중이다. 구본규 대표의 "먼 미래는 아니다" 발언 이후 별도 공식 스케줄은 없으나, 가온전선의 밸류에이션에는 지주형 자회사 프리미엄이 반영될 수밖에 없는 구조다. 이 부분은 12M TP 산정의 프리미엄 5%p 상향 근거 중 하나로 반영된다.

**하방 신호는 여전히 무겁다**. FY25 확정 OPM 3.11%, FY26E 3.61%, FY27E 4.18%로 개선 궤적은 확인되나 절대 수준은 대한전선(FY25 OPM 3.6% 전후, LS전선 IPO 밸류 대상)과 나란한 정도이지 프리미엄을 정당화하는 수준은 아니다. 부채비율도 184.82%(FY25)로 여전히 무겁고, 순차입금이 3,800억원 → FY26E 4,000억원으로 소폭 상승 궤적에 있다. 20일 기관계 순매도 -1,768억은 6월 상한가 이후 매물화 압력을 실증하는 수치로, 7/23 신주 상장 이전에 기관들이 선제적으로 포지션을 축소한 흔적으로 해석된다.

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### 3. 실적 & 밸류에이션

**실적 추정 (연결) — EPS·BPS는 권리락 후(0.8주 무증) 반영 기준으로 통일**:

| 항목 | FY23A | FY24A | FY25A | FY26E | FY27E |
|------|-------|-------|-------|-------|-------|
| 매출(억원) | 14,986 | 17,271 | 25,457 | 28,500 | 33,500 |
| **매출 YoY(%)** | — | **+15.2** | **+47.4** | **+12.0** | **+17.5** |
| 영업이익(억원) | 437 | 450 | 792 | 1,060 | 1,400 |
| **영업이익 YoY(%)** | — | **+3.0** | **+76.0** | **+33.8** | **+32.1** |
| **OPM(%)** | **2.9** | **2.6** | **3.11** | **3.72** | **4.18** |
| **EPS(원, 권리락 후)** | **437** | **855** | **1,739** | **2,283** | **3,090** |
| **PER(배)** | — | — | **133.7** | **101.8** | **75.2** |
| **PBR(배)** | — | — | **14.7** | **12.9** | **11.2** |
| **ROE(%)** | 3.5 | 5.5 | **11.0** | **13.5** | **15.1** |

> 매출 YoY는 FY25 +47.4%로 LSCUS 통합 효과 극대화 → FY26E는 인수 base effect 소진으로 정상화되나 신규 CAPA 매출 인식 시작 → FY27E +17.5%는 2차 라인 가동과 선주문 매출 인식이 겹치며 재가속. OP YoY는 FY26E +33.8%로 매출 성장률(+12.0%)을 2.8배 상회하며 OPM 3.11% → 3.72%로 개선. FY26E OP 추정치는 키움 컨센(1,060억) 반영으로 이전 1,030억 대비 상향 조정.
>
> PER·PBR 배수가 극단적으로 높은 이유는 EPS/BPS를 권리락 후로 조정하고 현재가 232,500원을 그대로 적용한 결과다. FY25 실측 PER 133.7배는 2025년 초 저점(3만원대) 대비 주가가 848% 상승한 결과의 산술적 결과일 뿐 밸류에이션의 근거는 되지 않는다. 밸류에이션 앵커는 SOTP 기반 TP 220,000원이다.

**밸류에이션 재산정 (SOTP)**:

| 항목 | 이전 | 현재 | 비고 |
|------|------|------|------|
| 방법론 | 2027E 매출 기반 SOTP + 프리미엄 60% | **2027E 매출 기반 SOTP + 프리미엄 65%** | 프레임계약 세부 확정 및 키움 커버리지 개시 반영 |
| 2027E 전력 매출 | 18,000억 | **18,500억** (+2.8%) | 프레임계약 4조원 발주 반영 기저 상향 |
| 2027E 특수 매출 | 8,800억 | **9,200억** (+4.5%) | 버스덕트 성장 반영 |
| SOTP 소계(EV) | 40,660억 | **42,790억** | 프리미엄 前 |
| 프리미엄 적용 | 60% (65,056억) | **65% (70,604억)** | LS전선 IPO +25% + 시장 인지 +30% + 빅테크 framework +10% |
| 순차입금 차감 | -4,000억 | -4,000억 | 유지 |
| **Equity Value** | 61,056억 | **66,604억** | +9.1% |
| 발행주식수 (권리락 후) | 2,977.78만주 | 2,977.78만주 | 무증 반영 유지 |
| **목표주가** | 200,000원 | **220,000원** (+10.0%) | 권리락 후 기준 |
| **상승여력** | +5.6% (당시가 189,444원 대비) | **-5.4%** (오늘 232,500원 대비) | 괴리 축소 (실질 하락 여력) |

> **SOTP 세부 (2027E 매출 기준)**:
> - 전력: 18,500억 × PSR 1.5 = 27,750억
> - 특수케이블: 9,200억 × PSR 1.1 = 10,120억
> - 통신: 5,700억 × PSR 0.6 = 3,420억
> - 권선·기타: 3,000억 × PSR 0.5 = 1,500억
> - 합계(EV, 프리미엄 前): **42,790억**
> - 프리미엄 65% 적용: 42,790 × 1.65 = **70,604억**
> - 순차입금 차감: -4,000억 → Equity Value **66,604억**
>
> **산술 검산**: 목표주가 220,000원 × 발행주식수 2,977.78만주 = **6.55조원** ≈ Equity Value 66,604억원 (6.66조원). ±1.6% 이내 일치. ✓

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### 4. 피어 대비 위치

| 종목명 | 시가총액(억) | FY25 매출(억) | FY25 OPM(%) | PSR(FY27E, 배) | 비고 |
|--------|-------------|-------------|-------------|-------------|------|
| LS일렉트릭(010120) | 143,000 | 45,000 | 12.5 | 3.5 | 배전기기·전력망 |
| 대한전선(001440) | 27,500 | 32,200 | 3.8 | 0.7 | 초고압·해저 케이블 직접 피어 |
| LS에코에너지(229640) | 12,500 | 5,900 | 5.0 | 1.6 | LS그룹 상장 자회사 |
| LS(006260) | 45,000 | 154,000 | 6.5 | 0.24 | 그룹 지주 |
| **피어 median** | — | — | **5.0** | **1.15** | — |
| **가온전선** | **69,231** | 25,457 | 3.11 | **2.07** | **PSR 프리미엄 +80%** |

> 가온전선의 FY27E 매출 33,500억원 대비 실질 시가총액 6.92조원(232,500원×2,977.78만주)은 PSR 2.07배로 피어 median 1.15배 대비 +80% 프리미엄이다. LSCUS·버스덕트·데이터센터 테마 프리미엄이 이미 상당 부분 반영된 상태로, 당사 SOTP 프리미엄 65%를 인정하더라도 PSR 1.99배(=6.66조 / 33,500억)에 해당해 시장가는 이미 그 수준을 상회한다. 대한전선(FY25 매출 32,200억 유사 규모, OPM 3.8%로 우위)이 PSR 0.7배에 거래되는 점이 절대 수준의 참조 앵커이며, LS에코에너지(PSR 1.6배)가 그룹 자회사 프리미엄의 상단이다. 가온전선의 PSR 2.07배는 이 상단을 이미 넘어선 위치로, 프레임계약 매출 인식이 실질적으로 시작되는 2027년 이후에 검증 국면을 맞이한다.

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### 5. 시나리오 분석

| 시나리오 | 확률 | 주요 가정 | 3개월 | 6개월 | **12개월 TP** |
|---------|------|---------|------|------|-------|
| **Bull** | 25% | LSCUS 1차 라인 10월 가동 후 매출 인식 조기 확인 + 추가 빅테크 C사 프레임계약 공시 + 7/23 신주 오버행 흡수 후 수급 반전 | 265,000원 | 285,000원 | **300,000원** (+29.0%) |
| **Base** | 50% | 프레임계약 정상 발주 인식 + 신주 오버행 4주 내 흡수 + FY26E OPM 3.72% 궤적 유지 + 국내 초고압 케이블 27년 공급 준비 정상 진행 | 210,000원 | 216,000원 | **220,000원** (-5.4%) |
| **Bear** | 25% | 7/23 신주 상장 후 오버행 급락 + LSCUS 1차 라인 가동 지연 + 원자재(구리·알루미늄) 상승으로 OPM 3% 회귀 + LS전선 IPO 스케줄 이연 | 175,000원 | 165,000원 | **150,000원** (-35.5%) |

**확률 가중 기대가치**: 0.25×300,000 + 0.50×220,000 + 0.25×150,000 = 75,000 + 110,000 + 37,500 = **222,500원** (-4.3%)

> 3M·6M 분해는 Base 시나리오에서 각각 95%·98% 도달률(210K/216K vs 12M 220K)로 좁게 두었다. 신주 오버행이 3M 내 최대 이벤트라는 점, RSI 29.9의 과매도 반등이 3M 밴드 상단(245,000원)에서 저항을 확인할 가능성이 크다는 점이 근거다. Bear의 3M 175,000원은 권리락 기준가 190,600원 하회 시나리오를 반영한 수치다.
>
> **장기 (24~36M) — 조건부 시나리오 320,000~400,000원대 (헤드라인 TP 아님, v3.3)**
> "LSCUS 2차 라인 가동+버스덕트 마진 검증+LS전선 IPO 정식화" 시나리오. 다음 세 조건이 **모두** 유지될 때만 유효: ① LSCUS 2027년 매출이 8,000억원(연환산) 이상 확인 ② 버스덕트 부문 별도 OPM 8% 이상 실증 (LSCUS 별도 손익 공시 기준) ③ LS전선 IPO 공식 스케줄 발표 및 가온전선 재편(추가 지분 스왑 혹은 배당 확대) 언급. 조건이 하나라도 깨지면 이 숫자는 폐기한다. 큰 꿈의 숫자를 12M TP에 섞으면 캘리브레이션이 오염되므로 이 슬롯에 격리한다.

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### 6. 기술적 진단

| 지표 | 수치 | 판단 |
|------|------|------|
| RSI(14) | 29.9 | 과매도 진입, 3M 밴드 하단 매수 트리거 가능 |
| MA 정배열 | 0/4 | 완전 역배열, 하락 추세 지속 |
| BB %b | 0.131 | 밴드 하단 근접, 과매도 반등 여력 |
| BB Squeeze | YES | 변동성 압축 → 방향 결정 임박 |
| 거래량/20일 | 0.55x | 거래 위축, 추세 강도 약화 |
| VWAP 5일 갭 | -3.86% | 5일 VWAP 대비 언더퍼폼 |
| POC 거리 | -7.88% | Point of Control 하회, 매물대 저항 확인 |
| D+1 상승확률 | 60.8% | 단기 반등 확률 우세 |
| 스크리너 신호 | bbands_squeeze, high_float_turnover, rsi_oversold | 반등 진입 임박 신호 3개 동시 |

> 6/17 상한가 341,000원(권리락 후 환산 190,000원) 형성 이후 3주간 조정으로 RSI 29.9까지 하락, BB %b 0.131로 밴드 하단에 접근했다. BB Squeeze YES와 rsi_oversold 신호가 동시에 나오는 조합은 방향 전환 임박 신호로 해석 가능하며, D+1 상승확률 60.8%가 이를 뒷받침한다. 다만 MA 4개 모두 역배열이고 거래량이 20일 평균의 55%로 위축된 점은 추세 반전을 단정하기 어려운 근거다. 3M 전술 밴드 하단 190,000원(권리락 기준가와 일치)이 방어선으로 기능하는지가 7/23 신주 상장 전후 최대 관전 포인트다.

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### 7. 촉매 & 리스크

**신규 촉매/리스크**:

- **[촉매]** 키움증권 7/7 "달라진 체급" 신규 커버리지 개시 — TP 미제시(NR) 상태로 향후 정량 제시 시 컨센서스 앵커 형성
- **[촉매]** 빅테크 A사·B사 프레임계약 세부 확정 (A사 3년 누적 1조+, B사 5년 2030년까지 4조원)
- **[촉매]** LSCUS 1차 라인 10월 가동 임박, 선주문 완료 상태
- **[촉매]** 7/9 LS전선 525kV HVDC PQ 통과와 가온전선 한전 초고압 케이블 27년 공급 준비 공시
- **[리스크]** 20일 외인+기관 순매도 -1,787억(시총 -4.65%)으로 실측 강유출 최악 구간 진입
- **[리스크]** 7/23 신주 1,323만주 상장 임박 — 발행주식수의 44.5% 신주 출회 잠재
- **[리스크]** 현재가 232,500원이 SOTP TP 220,000원 -5.4% 초과 상회, 밸류에이션 부담 명시화

**해소된 이벤트**:

- 6/30 무상증자 권리락 정상 집행 (기준가 190,600원, 첫날 상한가 341,000원)
- 빅테크 프레임계약 정량 규모 세부화 (매체 보도 → 증권사 리포트 문서화)

**향후 모니터링**:

- [ ] 7/23 신주 1,323만주 상장 후 첫 5거래일 매물 소화 강도 (거래대금 200억 이상 지속 여부)
- [ ] 2Q26 실적 발표 (8월 초 예정) — LSCUS 별도 손익 공시 여부, OPM 3.72% 궤적 확인
- [ ] LSCUS 1차 라인 10월 가동 확인 및 초기 매출 인식 규모 (분기 기준 1,000억원+ 여부)
- [ ] 추가 빅테크(C사) 프레임계약 공시 여부
- [ ] LS전선 IPO 공식 스케줄 발표 여부
- [ ] 20일 수급등급 반전 확인 (강유출 → 유입 시 Buy 진입 고려)

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> 면책: 본 분석은 공개 정보 기반 참고 자료이며 투자 권유가 아닙니다.