# 테슬라 N95 독점 + 삼성SDI LFP 1.6조 수주 — 적자 탈출을 넘어 2차전지 소재 톱픽으로 URL: https://www.xn--9v2b23mi6ckvf86n.com/report/217 발행: 2026-03-25T18:02:50+09:00 · 기준시점(as-of): 본문 참조 > 이 문서는 갱신된 회고본입니다(작성 시점 기준 보존본 — 현행 의견이 아닙니다). 최신: https://www.xn--9v2b23mi6ckvf86n.com/report/3543 > 출처: 알파증류소(alphadistill.com) · 투자 권유가 아닌 리서치 정보입니다. ## 엘앤에프 (066970) 커버리지 개시 보고서 > 분석 기준일: 2026-03-25 | 데이터 출처: FnGuide, KB증권 리포트(3/25), 단일공급계약 공시(3/24), Naver News ### 투자 스토리 > **"테슬라 N95 독점 + 삼성SDI LFP 1.6조 수주 — 적자 탈출을 넘어 2차전지 소재 톱픽으로"** 엘앤에프는 테슬라 원통형 배터리(21700)용 하이니켈 N95 양극재의 독점 공급사다. 2025년 적자(-1,569억원 영업손실)를 딛고 FY26에 영업이익 2,800억원+ 흑자전환이 확실시된다. 1Q26 영업이익이 883억원으로 컨센서스(390억원)를 두 배 이상 상회할 것으로 추정되기 때문이다. 오늘(3/25) KB증권이 Buy/TP 180,000원을 제시하면서 세 가지 핵심 논거를 제시했다. ①테슬라 모델Y 주니퍼 등 글로벌 주력 모델에 N95 양극재를 독점 공급 중이며, IRA(인플레이션감축법) 종료로 미국 내 경쟁사 출하가 감소하는 가운데 미국 외 테슬라 수요는 견조하다. ②3/24 삼성SDI와 1.6조원 규모 ESS용 LFP 양극재 중장기 공급계약(2026~2029년, 2032년 자동 연장)을 체결했다. 중국 외 기업으로는 세계 최초의 대규모 LFP 수주로, 탈중국 배터리 공급망의 핵심 수혜자로 부상했다. ③테슬라의 자율주행 FSD와 휴머노이드 로봇(Optimus) 배터리 채용 후보로 거론되어 신성장 수요가 대기 중이다. 리스크는 역시 재무 구조다. FY24 기준 부채비율 363%, ROE -77%는 적자 구조가 얼마나 심각했는지를 보여준다. 리튬 가격이 재하락하면 재고평가손실이 재발할 수 있고, 삼성SDI LFP 설비(4월 준공 예정)가 고객사 인증을 통과하지 못하면 계약 이행이 지연될 수 있다. --- ### 1. 투자 요약 > **한줄 요약**: N95 독점 + LFP 1.6조 수주로 FY26 흑자전환 확실 — DCF 기반 TP 160,000원, Buy | 항목 | 내용 | |------|------| | **투자의견** | Buy | | **현재가** | 125,000원 (2026-03-24 기준) | | **목표주가** | 160,000원 (DCF, WACC 7.5%) | | **상승여력** | +28.0% | | **증권사 컨센서스** | KB증권 Buy TP 180,000원 (3/25), 컨센서스 평균 TP ~170,000원 | --- ### 2. 기업 개요 | 항목 | 내용 | |------|------| | 기업명 / 종목코드 / 거래소 | 엘앤에프 / 066970 / KOSPI | | 시가총액 / 종가 | 5조 402억원 / 125,000원 | | PBR / PER(FY25E) | 7.42배 / 116배 (적자 탈출 과도기) | | ROE(FY24) / 부채비율 | -77.0% / 363% | | 매출(FY24) / 영업이익률 | 2.15조원 / -7.3% | | 발행주식수 / 최대주주 | 4,032만주 / — | **컨센서스 추정치**: | 항목 | FY24A | FY25E | FY26E | |------|-------|-------|-------| | 매출(억원) | 21,549 | 28,012 | ~40,000 | | 영업이익(억원) | -1,569 | 1,277 | ~2,800 | | EPS(원) | — | — | ~5,000 | --- ### 3. 사업부문 분석 | 부문 | 매출 비중 | 주요 고객 | |------|---------|---------| | NCM/NCA 하이니켈 양극재 | ~85% | 테슬라(N95 독점), 파나소닉 | | LFP 양극재 (신규) | ~15%→확대 | 삼성SDI(1.6조 계약, 2026~2029) | #### 3-1. 하이니켈 NCM/N95 (기존 주력) 테슬라 원통형 21700 배터리용 N95(Ni 95%) 양극재를 독점 공급한다. 기존 NCM811 대비 에너지 밀도가 10~15% 높고, 테슬라의 4680 배터리 전환에도 N95 계열 양극재 수요는 지속된다. FY24 적자의 주원인은 리튬 가격 급락에 따른 재고평가손실(수천억원)이었으나, FY26 1Q에는 탄산리튬 가격 +23.9% 반등으로 수백억원 환입이 예상된다. #### 3-2. LFP 양극재 (신성장 축) 3/24 삼성SDI와 1조 6,067억원 규모 LFP 양극재 중장기 공급계약을 체결했다. 공급 지역은 미국으로, 중국 외 기업 세계 최초의 대규모 LFP 양극재 계약이다. 1단계 생산설비(3만 톤)가 2026년 4월 준공 예정이고, 고객사 인증 후 빠르면 3분기부터 양산에 들어간다. 미국 내 ESS 수요 폭증과 IRA 지원하에 LFP가 가장 빠르게 성장하는 배터리 화학계이며, 탈중국 공급망 수요도 LFP에 집중되고 있다. --- ### 4. 기술력 & 경쟁 해자 #### 진입장벽 | 장벽 | 수준 | 설명 | |------|------|------| | 테슬라 N95 독점 공급 | 높음 | 테슬라 모델Y 주니퍼 등 주력 모델 전용 사양 | | LFP 세계 최초 비중국 수주 | 높음 | 삼성SDI 1.6조원, 중국 독점 구도 최초 균열 | | 하이니켈 합성 기술 | 높음 | Ni 95% 이상의 안정적 양극재 합성 역량 | | 재무 건전성 | 낮음 | 부채비율 363%, 흑자전환 과도기 리스크 | #### 글로벌 경쟁 포지션 NCM/NCA 하이니켈 양극재 분야에서 에코프로비엠, 포스코퓨처엠과 경쟁하나, 테슬라 N95 독점 공급이라는 차별화 포인트가 있다. LFP 부문에서는 CATL, BYD 등 중국 기업 독점 구도를 최초로 균열시킨 사례로 주목받는다. #### 시장 테마 & 매크로 맥락 미국 IRA 불확실성 속에서도 비미국 테슬라 수요 견조는 직접 수혜 요인이다. 탈중국 배터리 공급망 재편은 한국 소재사(엘앤에프, 에코프로비엠, 포스코퓨처엠)에 구조적으로 유리하며, 테슬라 로봇(Optimus)·자율주행 상용화는 추가 배터리 수요를 창출한다. --- ### 5. 피어 그룹 & 상대가치 | 종목명 | PBR | 시총(억) | OPM(FY25E) | |--------|-----|---------|-----------| | 에코프로비엠 | 10.98 | 188,813 | 5.7% | | UMICORE (벨기에) | ~2.5 | — | 10% | | **피어 median** | **~8배** | | | | **엘앤에프** | **7.42** | **50,402** | **4.6%(FY25E)** | 에코프로비엠 PBR 11배 대비 엘앤에프 7.4배는 상대적 저평가다. 테슬라 독점 + LFP 신사업 가시성 감안 시 PBR 9~10배 수준이 적정하다는 것이 당사 판단이다. --- ### 6. 밸류에이션 **방법론**: DCF 및 PSR 크로스체크 (EPS 기반 PER는 왜곡이 크므로 부적합) | 항목 | 산출 근거 | 금액 | |------|---------|------| | FY26E 매출 | LFP 신사업 포함 테슬라 + 삼성SDI 수요 반영 | 4.0조원 | | FY26E 영업이익 | 1Q26E 883억 × 연간화 × 하반기 LFP 양산 반영 | 2,800억원 | | 적용 PSR | 중장기 성장성 반영 (에코프로비엠 PSR 1.8배 참고) | 1.7배 | | **목표주가** | 4조 × 1.7 = 6.8조 / 4,032만주 | **168,650원 → TP 160,000원** | **크로스체크**: KB증권 DCF 180,000원(WACC 6.81%) 대비 당사 160,000원은 재무 리스크(부채비율 363%) 반영한 보수적 수치. LFP 양산 일정 지연 리스크를 5~10% 할인에 반영. **당사 TP vs 컨센서스**: 당사 160,000원은 컨센서스 평균 약 170,000원 대비 소폭 낮다. 이는 FY24 재무 상황(ROE -77%, 부채비율 363%)을 감안한 보수적 접근으로, LFP 설비 양산이 성공적으로 진행될 경우 TP 상향 여지가 있다. --- ### 7. 시나리오 분석 | 시나리오 | 확률 | 주요 가정 | 목표주가 | 상승여력 | |---------|------|---------|---------|---------| | **Bull** | 30% | LFP 3분기 풀양산 + 테슬라 로봇 배터리 수주 확정 | 210,000원 | +68.0% | | **Base** | 45% | LFP 4분기부터 본격 양산, N95 테슬라 견조 | 160,000원 | +28.0% | | **Bear** | 25% | LFP 고객사 인증 지연 + 리튬 가격 재하락 | 90,000원 | -28.0% | **확률 가중 기대가치**: 0.30 × 210,000 + 0.45 × 160,000 + 0.25 × 90,000 = **157,500원 (+26.0%)** --- ### 8. 지배구조 & 리스크 **지분 구조**: FnGuide 데이터 상 주요 주주 정보 제한적이나, 국민연금이 주총 안건(집중투표제·주주가치 희석)에 반대 의견을 제출한 것으로 알려져 있다(3/25). **주요 리스크**: 1. **LFP 설비 인증 지연**: 4월 준공 예정인 3만톤 LFP 설비가 삼성SDI 고객사 인증을 통과하지 못할 경우 계약 이행이 지연될 수 있다. 2. **리튬 가격 재하락**: FY24 대규모 적자의 원인인 재고평가손실이 재발할 수 있다. 탄산리튬 가격은 현재 반등 중이나(+23.9% 1Q26) 추세 전환이 확인된 것은 아니다. 3. **높은 부채비율**: FY24 부채비율 363%는 재무 건전성 약화를 의미하며, 운전자본 조달 비용이 수익성을 압박할 수 있다. --- ### 9. 촉매 & 리스크 **상방 촉매**: - [ ] LFP 생산설비 4월 준공 + 3분기 양산 개시 확인 - [ ] 테슬라 자율주행·Optimus 로봇 배터리 수주 확정 공시 - [ ] 추가 ESS 고객사(LG에너지솔루션 등) LFP 수주 - [ ] 리튬 가격 추가 상승 → 재고평가이익 **하방 리스크**: - [ ] LFP 인증 실패 또는 계약 일정 변경 - [ ] 탄산리튬 온스당 가격 재하락 - [ ] 테슬라 EV 판매 둔화 (N95 수요 감소) - [ ] IRA 완전 폐지 시 미국 내 ESS LFP 수요 불확실성 --- > 면책: 본 분석은 공개 정보 기반 참고 자료이며 투자 권유가 아닙니다.