# 자사주를 사는 회사가 다시 바닥을 내줬다 — 순현금 2.6배·괴리 +37% 재확대
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발행: 2026-06-29T11:17:43+09:00 · 기준시점(as-of): 본문 참조
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## KISCO홀딩스 (001940) 커버리지 업데이트


### 투자 스토리

> **"자사주 매입 진행 중인 순현금 2.6배 종목이 다시 BB 하단 — 단기 되돌림 구간"**

직전 리포트(6/25)에서 당사는 KISCO홀딩스와 자회사 한국철강이 6월 9일 합산 200억원(각 100억원, NH투자증권, 2026-06-09~09-09) 규모 자기주식 취득 신탁계약을 재개한 점을 근거로 NAV 재평가 촉매가 살아났다고 판단했다. 그로부터 4거래일이 지난 현재 주가는 24,050원(6/26 종가)으로 큰 변동 없이 24,000원 선을 지지하고 있으나, 단기 수급상으로는 흥미로운 위치에 들어섰다. 볼린저밴드 %b가 0.11로 하단에 근접한 가운데 거래량은 20일 평균의 1.6배로 늘었고, 당사 단기 예측모델은 익일 상승확률을 70.5%로 제시했다. 회사가 직접 시장에서 주식을 사들이는 와중에 주가가 밴드 하단으로 밀린, 전형적인 '되돌림 매수' 구도다.

펀더멘털 측면에서 바뀐 것은 없으며, 그것이 바로 핵심이다. 이 회사의 투자 논거는 철근 업황 사이클이 아니라 자산 디스카운트에 있다. KISCO홀딩스의 연결 순현금은 약 8,940억원(현금성자산 830억 + 단기투자자산 8,220억 - 단기차입금 110억)으로 시가총액 3,409억원의 2.6배에 달한다. 지배지분 BPS는 80,059원(FY26E)으로 현재가 24,050원의 3.3배이며, 그 결과 PBR은 0.30~0.33배에 불과하다. 보유 자산의 3분의 1 값에 거래되는 회사가, 그 현금으로 자기 주식을 소각 가능성까지 열어두고 사들이고 있다. FY25 영업손실 707억원으로 사이클 바닥을 찍은 뒤 FY26 흑자 전환(OP +160억원)이 진행되는 국면에서, 자산가치 자체는 흔들린 적이 없다.

물론 이 디스카운트가 좁혀지지 않을 위험은 상존한다. 건설 착공이 후행하는 철근 수요는 2026년에도 가시적 회복을 기대하기 어렵고, 중국발 공급과잉이 국내 가격 경쟁력을 위협한다. 무엇보다 시장이 가장 의심하는 지점은 거버넌스다. 자사주를 '매입'만 하고 '소각'하지 않으면 디스카운트는 영구화될 수 있으며, 종목토론방에서도 "자사주 소각은 언제쯤", "사장 바뀌었는데" 같은 소액주주의 불신이 반복적으로 표출된다. 그럼에도 200억 매입 재개와 7%대 배당이라는 현금 환원이 실제로 진행되는 한, 하방은 자산가치로 두텁게 받쳐져 있고 상방은 거버넌스 개선 한 번으로 열린다. 비대칭은 여전히 위를 가리킨다.

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### 1. 투자의견 변경

| | 변경 전 | 변경 후 |
|--|---------|---------|
| **투자의견** | Strong Buy | **Strong Buy** |
| **목표주가** | 33,000원 | **33,000원** (유지) |
| **변경 사유** | 펀더멘털·밸류에이션 가정 불변. 자사주 매입 진행 중 주가가 BB 하단으로 되돌림되며 상승여력이 +37.2%로 재확대 — 의견·TP 유지, 단기 매수 타이밍 강화 |

> 목표주가 33,000원은 FY26E 지배지분 BPS 80,059원에 적정 P/B 0.41배(지속가능 ROE 2.9%, COE 7.0%)를 적용한 값으로, 유일 커버 증권사인 현대차증권(박현욱)의 TP 33,000원·Buy와 정확히 일치한다. 현대차증권은 5월 28일 리포트("가격 상승 및 하반기 수요 증가로 자회사 실적 완만한 개선 예상")에서도 1Q26 실적 확인 후 동일 TP를 유지했다. 애널리스트 커버리지가 1개사로 얇아 컨센서스 신뢰구간은 좁지만, 당사 Strong Buy는 자산 디스카운트 해소 시나리오에 컨센 대비 더 높은 가중치를 둔 결과다. 현재가 24,050원 대비 상승여력은 **+37.2%**로, 직전 리포트 시점(+35.8%) 대비 소폭 확대됐다.

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### 2. 핵심 업데이트

직전 리포트 이후 4거래일 동안 펀더멘털 이벤트는 없었으나, 세 가지 사실이 투자 논거를 재확인한다.

첫째, **자사주 매입이 실제로 진행 중**이다. 6월 9일 체결된 KISCO 본사 100억원·한국철강 100억원의 신탁계약은 9월 9일까지 시장에서 집행된다. KISCO 본사 기준 100억원은 시가총액의 약 3.4%에 해당하는 물량으로, 일평균 거래대금이 4억원 안팎에 불과한 이 종목에서 분명한 수급 하방 지지선으로 작동한다. 지난해 8월 각 150억원 신탁이 2월 만료된 뒤 약 4개월의 공백을 거쳐 재개된 것으로, 회사가 현 주가를 저평가 구간으로 인식하고 있다는 신호다.

둘째, **사이클 바닥 통과가 1Q26 실적으로 확인**됐다. 한국철강의 1Q26 별도 매출은 1,116.95억원으로 전년 동기 대비 3.87% 감소했으나, 철근 유통가격이 작년 연말 톤당 65만원에서 75만원 수준으로 반등하고 수출 물량이 월 1만톤대에서 1~2월 11~13만톤으로 급증하며 톤당 고정비가 낮아졌다. 현대차증권은 1Q26을 분기 영업이익 흑자 전환의 출발점으로 보고 FY26 연결 영업이익 157억원(흑전), 세전이익 477억원 추정을 유지했다. 다만 KISCO 연결 기준 1Q26 손익계산서 정식 수치는 아직 당사가 확인하지 못했으며(재무상태표 잔액만 DART 확보), 위 분기 흑전은 현대차증권 추정 기반임을 명시한다.

셋째, **단기 수급이 되돌림 매수 구간**에 진입했다. 볼린저밴드 %b 0.11(하단 근접), MACD 히스토그램 음전(-92), 하지만 거래량 20일 대비 1.6배·당사 모델 익일 상승확률 70.5%·스크리너 점수 0.71이 동시에 잡힌다. 자사주 매입이라는 구조적 매수 주체가 존재하는 상황에서 주가가 밴드 하단으로 밀린 것은, 펀더멘털 악화가 아니라 거래량 얇은 종목 특유의 변동성으로 해석된다.

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### 3. 실적 & 밸류에이션

**실적 추정 (연결)**:

| 항목 | FY24A | FY25A | FY26E | FY27E |
|------|-------|-------|-------|-------|
| 매출(억원) | 10,130 | 8,253 | 8,820 | 9,130 |
| **매출 YoY(%)** | **—** | **-18.5** | **+6.9** | **+3.5** |
| 영업이익(억원) | -40 | -707 | 160 | 190 |
| **영업이익 YoY(%)** | **—** | **적지** | **흑전** | **+18.8** |
| **OPM(%)** | **-0.4** | **-8.6** | **1.8** | **2.1** |
| **EPS(원)** | **2,007** | **-1,145** | **1,873** | **1,990** |
| **PER(배)** | **12.0** | **N/A** | **12.8** | **12.1** |
| **PBR(배)** | **0.30** | **0.30** | **0.30** | **0.30** |
| **ROE(%)** | **2.8** | **-1.4** | **2.4** | **2.5** |

> 핵심은 OPM 궤적의 변곡이다. FY25 -8.6%로 바닥을 친 영업이익률이 FY26 +1.8%로 흑자 전환하며, 분기 단위로는 1Q26부터 흑자 기조에 진입했다. 다만 이 회사의 밸류에이션은 손익이 아니라 자산에 있다 — EPS 1,873원·PER 12.8배는 평범하지만, PBR 0.30배·순현금 시총 2.6배가 진짜 그림이다. ROE 2%대의 저수익성이 0.30배라는 깊은 할인을 정당화하는 듯 보이나, 그 자산의 대부분이 현금성(8,940억)이라는 점에서 할인의 근거는 수익성이 아니라 환원 의지의 부재다. 환원이 시작되면 멀티플은 ROE가 아니라 NAV를 따라간다.

**밸류에이션 재산정**:

| 항목 | 이전 | 현재 | 비고 |
|------|------|------|------|
| 방법론 | P/B 0.41x + SOTP 교차검증 | P/B 0.41x + SOTP 교차검증 | 변경 없음 |
| 적용 BPS | FY26E 지배 BPS 80,059원 | FY26E 지배 BPS 80,059원 | 기준 동일 |
| 적용 P/B | 0.41배 | 0.41배 | 지속가능 ROE 2.9% / COE 7.0% |
| 목표주가 | 33,000원 | 33,000원 (0%) | 가정 불변, 유지 |
| 상승여력 | +35.8% | +37.2% | 주가 24,300→24,050원, 괴리 소폭 확대 |

> 당사 TP 33,000원은 현대차증권 TP와 일치하며, P/B 0.41배는 현 0.30배 대비 약 37% 리레이팅을 함의한다. 교차검증 측면에서 SOTP로 보면 한국철강 지분 60.34% × 시가총액 3,211억원 = 약 1,938억원(KISCO 시총의 57%)이 상장 자회사 한 곳만으로 회수되고, 여기에 비상장 환영철강(83.50%) 지분가치와 별도 순현금이 더해진다. 시장가 SOTP만으로도 현재 시총이 설명되어 하방이 제한되는 구조이며, 적정 P/B 0.41배는 그 위에 환원 정상화 프리미엄을 얹은 수준이다.

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### 4. 피어 대비 위치

| 종목명 | PBR | PER | 배당수익률 | OPM(작년) | 비고 |
|--------|-----|-----|-----------|----------|------|
| 한국철강(104700) | 0.45 | N/A | 7.4% | -7.95% | 핵심 자회사(60.34% 보유) |
| 세아홀딩스(058650) | 0.28 | 9.66 | 2.75% | 2.65% | 특수강 지주, 흑자 |
| 동국홀딩스(001230) | 0.20 | 22.69 | 0.87% | 1.99% | 냉연 지주 |
| 한일철강(002220) | 0.74 | N/A | 0.65% | 1.62% | 철강 유통·가공 |
| **피어 median** | **0.37** | **9.7** | **1.8%** | **1.8%** | |
| **KISCO홀딩스(001940)** | **0.30** | **12.8** | **6.84%** | **1.8(26E)** | PBR 피어 하단·배당 최상위권 |

> KISCO의 PBR 0.30배는 피어 median 0.37배보다 낮아 순자산 기준 디스카운트가 가장 깊은 축에 속한다. 반면 배당수익률 6.84%는 핵심 자회사 한국철강(7.4%)에 이어 두 번째로 높아, 저평가와 고배당을 동시에 갖춘 드문 조합이다. 세아홀딩스가 흑자 지주임에도 PBR 0.28배에 거래되는 데서 보듯 철강 지주 섹터 전반에 NAV 할인이 만연하나, KISCO는 순현금 비중(시총의 2.6배)이 압도적으로 높아 환원 여력 측면에서 차별화된다.

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### 5. 시나리오 분석

| 시나리오 | 확률 | 주요 가정 | 3개월 | 6개월 | **12개월 TP** |
|---------|------|---------|------|------|-------|
| **Bull** | 40% | 철근 80만원 돌파 + 자사주 소각 결정으로 NAV 재평가 본격화 | 32,000원 | 35,000원 | **38,000원** (+58%) |
| **Base** | 45% | 흑전 안착·자사주 매입 집행·7%대 배당 지속, PBR 0.40배 회복 | 28,500원 | 30,500원 | **33,000원** (+37%) |
| **Bear** | 15% | 건설 수요 회복 추가 지연·철근 약세 재개, 매입만·소각 무산 | 22,500원 | 22,000원 | **21,000원** (-13%) |

**확률 가중 기대가치**: 0.40×38,000 + 0.45×33,000 + 0.15×21,000 = **33,200원** (+38.0%)

> 시점 분해: 자사주 매입이 9월 9일까지 집행되어 단기 수급 지지가 명확하므로, Base 3개월치를 12M TP 도달폭의 약 55%(28,500원), 6개월치를 약 70%(30,500원)로 설정했다. Bull은 자사주 '소각' 결정이 트리거로, 단순 매입과 달리 주당가치를 직접 끌어올려 NAV 할인을 구조적으로 좁힌다. Bear에서도 순현금 8,940억원과 시장가 SOTP가 21,000원 부근을 받쳐 하방은 -13%로 제한된다 — 비대칭 손익이 이 종목의 본질이다.

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### 6. 기술적 진단

| 지표 | 수치 | 판단 |
|------|------|------|
| RSI(14) | 50.7 | 중립 |
| MA 정배열 | 2/4 | 단기 약세·중기 지지 혼재 |
| BB %b | 0.11 | 하단 근접 — 단기 과매도권 |
| 거래량/20일 | 1.60x | 수급 유입 확대 |
| VWAP 5일 갭 | -0.55% | 단기 평균 하회, 되돌림 여지 |
| D+1 상승확률 | 70.5% | 익일 반등 우위 |

> RSI 50.7로 추세는 중립이나 BB %b 0.11은 밴드 하단 과매도권을, MACD 히스토그램 음전(-92)은 단기 약세 모멘텀을 가리킨다. 그러나 거래량이 20일 평균 1.6배로 늘어난 상태에서 당사 모델 익일 상승확률 70.5%·스크리너 점수 0.71이 동시에 잡혀, '얇은 거래량 종목이 자사주 매입을 등에 업고 밴드 하단에서 되돌림'하는 전형적 매수 구간으로 판단한다. 펀더멘털(자산 디스카운트·환원)과 단기 수급(되돌림)이 같은 방향을 가리키므로 분할 매수에 우호적이다.

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### 7. 촉매 & 리스크

**신규 촉매/리스크**:

- 자사주 매입 신탁 집행 진행(2026-06-09~09-09, 합산 200억원) — 단기 수급 지지
- 당사 단기모델 익일 상승확률 70.5%, BB 하단 되돌림 매수 시그널

**해소된 이벤트**:

- 1Q26 실적 발표(5/15) — 분기 흑자 전환 궤도 확인(현대차증권 추정 유지)
- 200억 자사주 신탁 재개 공시 반영 완료

**향후 모니터링**:

- [ ] 자사주 **소각** 결정 여부 — Bull 시나리오 핵심 트리거(단순 매입과 구분)
- [ ] 철근 유통가격 80만원/톤 돌파 추적(현 75만원 수준)
- [ ] 2Q26 실적 발표(8/14) — 자회사 한국철강·환영철강 흑자 폭 확대 여부
- [ ] 건설 착공 선행지표 및 철근 수요(2026E 701만톤, 전년비 +5% 가정) 검증

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> 면책: 본 분석은 공개 정보 기반 참고 자료이며 투자 권유가 아닙니다.