# 공급사 명패 그대로, 가격표만 –42% — 컨센 +5% 상향, 상승여력 +89%
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발행: 2026-06-26T17:04:58+09:00 · 기준시점(as-of): 본문 참조
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## 티엘비 (356860) 커버리지 업데이트


### 투자 스토리

> **"31일 만에 –42% 폭락, 같은 기간 컨센 TP는 +5% 상향 — 펀더멘털 vs 수급 디커플링"**

직전 5/26 본 리서치센터의 TP 145,000원 상향 직후 13영업일 동안 +36.8% 폭주(96,400→131,900원)한 티엘비는, 그 다음 한 달 동안 **131,900원에서 76,600원으로 –42% 폭락**했다. 그러나 같은 기간 6월 신규 발간된 메리츠(6/10, 6/26)·현대차(6/12)·유안타(6/9) 리포트의 평균 TP는 **130,000원으로 5월 평균 124,000원에서 +5% 상향**됐고, 유안타는 단독으로 **150,000원**까지 끌어올렸다. 펀더멘털과 주가가 정반대 방향으로 움직인 디커플링 구간이다.

폭락의 본질은 ① 5/29 유상증자 권리락 ② 5/28 발행가 57,900원 확정으로 인한 디스카운트 압력(현재가 76,600원 대비 –24%) ③ RSI 84.9·BB%b 1.155의 극단적 과열 해소다. 모두 펀더멘털과 무관한 수급·기술적 요인이다. 반면 6월 들어 메모리 슈퍼사이클이 본격화되며 DDR5 32GB 가격이 3개월 만에 17만원→70만원으로 **약 4배 폭등**했고, 마이크론은 분기 어닝에서 데이터센터 매출 50%+ 성장을 공시했다. 메리츠 양승수가 6/26 신규 발간한 *"메모리 업사이클에 더해지는 AI 프리미엄"* 리포트가 시장 인식의 전환점을 정확히 짚었다. 티엘비는 메모리 모듈 PCB 라인업 전 영역(DDR5 8000·SOCAMM·CXL 3.1·LPCAMM)에서 1순위 공급사 위치를 그대로 유지하고 있으며, **공급사 명패는 그대로인데 가격표만 –42% 할인된 상태**다.

리스크는 명확하다. 유상증자 신주 상장(7/27)과 무상증자 권리락(7/19)·신주 상장(8/7)이 7월 말~8월 초에 집중되며 단기 수급 부담이 재차 부각될 수 있다. 발행가 57,900원과 현재가 76,600원 간 32% 갭은 권리부주주의 청약 매물 출회 압력을 의미하고, 청약 부진 시 실권주의 일반공모 디스카운트 가능성도 잠재한다. 다만 RSI 17.1로 5월의 정반대 끝점에 도달했고, 본 리서치센터는 이 –42% 조정을 **펀더멘털 강화 + 컨센 상향 + 기술적 과매도**의 트리플 시그널로 판단한다. 투자의견을 **기존 Buy에서 Strong Buy로 변경**하며, TP는 145,000원을 유지한다(상승여력 +89.3%).

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### 1. 투자의견 변경

| | 변경 전 (2026-05-26) | 변경 후 (2026-06-26) |
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| **투자의견** | Buy | **Strong Buy** |
| **목표주가** | 145,000원 | **145,000원** (유지) |
| **현재가** | 131,900원 | 76,600원 (–42.0%) |
| **상승여력** | +9.9% | **+89.3%** |
| **변경 사유** | 펀더멘털 강화·컨센 상향 + 주가 –42% 동시 발생으로 상승여력이 Strong Buy 기준(+30%) 약 3배 충족 |

> 6월 신규 6개 리포트(메리츠 2회·현대차·SK 2회·유안타) 가중 평균 TP는 **130,000원**으로 5월 평균 124,000원 대비 +4.8% 상향됐다. 본 리서치센터 TP 145,000원은 6월 컨센 대비 +11.5% 상회 수준이며, 유안타 150,000원·NH 140,000원과 일관된 범위에 위치한다. 디스카운트 사유는 (i) 본 리서치센터가 FY27E EPS 5,300원·PER 27x를 적용한 반면 시장은 대체로 FY26E~12MF EPS에 머무르고 있다는 점, (ii) 6월 –42% 조정의 본질을 권리락+발행가+RSI 과열의 일시적 수급 충격으로 해석한다는 점이다.

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### 2. 핵심 업데이트

**① 5/26 → 6/26 주가 –42% 폭락의 분해**

5월 26일 본 리서치센터가 TP를 145,000원으로 상향한 시점에는 RSI 84.9·BB%b 1.155·VWAP 5일 갭 +11.5%의 극단적 과열 신호가 점등돼 있었고, 5/29 유상증자 권리락이라는 명확한 단기 트리거가 대기 중이었다. 본 리서치센터는 당시 리포트에서 *"권리락 후 1~2주 변동성 흡수"*를 Base 시나리오 가정으로 명시했지만, 실제 조정폭은 가정치를 크게 상회한 –42%였다. 6월 19일 자 발행가 확정 공시(57,900원)가 트리거가 됐는데, 현재가 대비 24% 할인된 발행가는 청약 권리부주주의 차익실현 욕구를 자극했고 일부 기관의 차익거래(현물 매도 + 신주 매수) 헤지가 가세하며 매물 출회가 가속됐다. 권리락·발행가 디스카운트·과열 해소가 동시에 작동한 결과이지 펀더멘털의 훼손은 발견되지 않는다.

**② 6월 증권사 리포트 평균 TP 130,000원으로 +4.8% 상향**

같은 한 달 동안 메리츠(6/10·6/26)·현대차(6/12)·유안타(6/9)·SK증권(6/1·6/9 NR) 등 6건의 신규 리포트가 발간됐고, **TP 제시 4건의 평균은 130,000원으로 5월 평균 124,000원 대비 +4.8% 상향**됐다. 메리츠 양승수는 4/13 85,000원 → 5/12 120,000원 → 6/10 130,000원으로 단계적으로 끌어올렸고, 현대차 김종배는 6/12 첫 커버리지 개시에서 *"28년을 고려해 봐야 할 때"* 제목으로 130,000원을 제시했다. 유안타 고선영은 5/9 96,000원에서 6/9 150,000원으로 한 번에 +56% 점프했다. 메리츠가 6/26 *"메모리 업사이클에 더해지는 AI 프리미엄"* 제목으로 동일 130,000원을 재차 확인한 점이 의미 있다. **주가가 폭락하는 동안 시장 컨센이 일관되게 상향**된 것은 펀더멘털 신뢰가 흔들리지 않았다는 강한 신호다.

**③ 메모리 슈퍼사이클 본격화 — DDR5 가격 4배 폭등**

티엘비 매출의 약 58%를 차지하는 DDR5(BVH) 부문은 6월 들어 메모리 슈퍼사이클의 직접 수혜 영역으로 부상했다. 다나와 기준 DDR5 32GB 가격이 3개월 만에 17만원에서 70만원 수준으로 **약 4배 폭등**했고, 마이크론은 1Q26 어닝에서 데이터센터 매출 50%+ 성장을 공시했다. 시장은 Q3 2026까지 가격 고원이 지속될 가능성을 60% 수준으로 보고 있다. 동일 PCB를 공급하는 심텍 주가가 6/26 단일 거래일 +8.0% 급등한 것은 이 테마의 강도를 반영한다. 가격 인상분의 일부가 PCB 단가 인상으로 전이되며 티엘비 OPM 추가 개선 여력이 발생하고 있고, 이는 본 리서치센터가 직전 리포트에서 가정한 DDR5 8000 단가 프리미엄(+17.5%)의 상방 옵션 가치를 키운다.

**④ SOCAMM2 본격 양산 — Nvidia GB300 채택 확정**

SOCAMM 부문은 직전 리포트의 핵심 상방 옵션이었는데, 6월 들어 가시화가 더 빨라졌다. 마이크론·SK하이닉스·삼성전자 3사가 SEDEX 2025에서 SOCAMM2 실물·스펙을 공개했고, Nvidia가 GB300 시스템에 SOCAMM2를 채택하기로 확정하며 3사 동시 발주 구조가 확정됐다. 본 리서치센터의 직전 가정인 *"FY26 SOCAMM 매출 400억"*은 SK증권 6/1·6/9 *"쏘캠 대장주"* 리포트의 전망과 일치하며, 2027년에는 SOCAMM 매출 500억+ 도달 가능성이 높다. 티엘비는 PCB 공급사 측면에서 SK하이닉스·삼성 양쪽 모두에 1순위로 선정돼 있어 3사 경쟁이 본격화돼도 매출 수혜는 안정적이다.

**⑤ 삼성전자 CXL 3.1 4Q26 양산 — 일정 변경 없음**

CXL 3.1 양산 일정에도 변동은 발견되지 않았다. 삼성전자의 4Q26 양산 계획은 6월 들어 GTC 2026 후속 발표에서 재확인됐고, 본 리서치센터의 가정인 *"티엘비 PCB 공급사 단독"*도 변경 사항 없다. CXL 모듈은 메모리 모듈 PCB 중 가장 고난도(HDI 12층+) 제품으로, 평균 단가가 DDR5 8000 대비 추가 30~40% 프리미엄이 가능하다. FY27 본격 매출 인식 시 OPM 18~20% 영역 진입의 핵심 동력이 된다.

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### 3. 실적 & 밸류에이션

**실적 추정 (연결)** — 직전 리포트 추정 유지:

| 항목 | FY24A | FY25A | FY26E | FY27E |
|------|-------|-------|-------|-------|
| 매출(억원) | 1,800 | 2,585 | 3,580 | 4,400 |
| **매출 YoY(%)** | — | **+43.6** | **+38.5** | **+22.9** |
| 영업이익(억원) | 34 | 260 | 540 | 720 |
| **영업이익 YoY(%)** | — | **+664.7** | **+107.7** | **+33.3** |
| **OPM(%)** | **1.9** | **10.0** | **15.1** | **16.4** |
| 순이익(억원) | 36 | 191 | 420 | 600 |
| **EPS(원)** | **368** | **1,937** | **3,800** | **5,300** |
| **PER(배)** | **208.2** | **39.5** | **20.2** | **14.5** |
| **PBR(배)** | **6.7** | **6.0** | **3.6** | **3.0** |
| **ROE(%)** | **3.3** | **16.0** | **20.6** | **18.8** |

> FY26E PER 20.2x는 현재가 76,600원 기준 — 5월 리포트 시점(현재가 131,900원, PER 34.7x) 대비 **41% 디스카운트**된 수준이다. FY27E PER 14.5x는 코리아써키트(17.6x)·심텍(19.7x)·이수페타시스(28.8x) 평균 22.0x 대비 **34% 디스카운트**다. 인플렉션 본격화 구간(OPM 1.9% → 15.1% → 16.4%)의 종목이 피어 평균보다 34% 할인된 멀티플로 거래되는 상황은 정상이 아니다.

**밸류에이션 재산정**:

| 항목 | 이전 (2026-05-26) | 현재 (2026-06-26) | 비고 |
|------|---------------------|---------------------|------|
| 방법론 | FY27E PER 27x | FY27E PER 27x | 동일 |
| 적용 EPS | FY27E 5,300원 | FY27E 5,300원 | 변경 없음 |
| 적용 PER | 27x | 27x | 피어 평균 PER 22~27x 범위, 인플렉션 프리미엄 정당 |
| 목표주가 | 145,000원 | 145,000원 | TP 유지 |
| 컨센 평균 TP | 124,000원 | 130,000원 | 6월 +4.8% 상향 |
| **당시 현재가** | 131,900원 | **76,600원** | –42.0% |
| **상승여력** | +9.9% | **+89.3%** | 괴리 폭발적 확대 |

> 본 리서치센터 TP 145,000원 × 발행주식수 983.3만주 = **1조 4,258억원 (= 1.43조원)** 시총에 해당한다. 이는 FY27E 매출 4,400억의 PSR 3.2x, 영업이익 720억의 EV/OP 약 20x로, 인플렉션 종목(매출 YoY +23% + OPM 16%)에 부합하는 수준이다. **산술 검산: 145,000원 × 9,832,898주 = 1조 4,258억원** = FY27E 순이익 600억 × PER 23.8x로도 일관됨. ✓
>
> NH 황지현 12MF EPS 4,238원 × 32.6x 경로와 본 리서치센터 FY27E 5,300원 × 27x 경로는 동일 결과(약 14만원 영역)에 수렴한다. 두 경로 모두 유효하며 본 리서치센터는 보다 보수적인 FY27E 5,300원 경로를 선택한다.

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### 4. 피어 대비 위치

| 종목명 | 시총(억) | FY26E PER | FY27E PER | FY26E OPM(%) | FY26E ROE(%) | 비고 |
|--------|---------|-----------|-----------|--------------|--------------|------|
| 심텍 (222800) | 46,603 | 33.1x | 19.7x | 7.7 | 15.2 | 메모리 패키지 기판 |
| 이수페타시스 (007660) | 79,135 | 37.3x | 28.8x | 21.1 | 31.4 | AI 가속기 MLB |
| 코리아써키트 (007810) | 21,872 | 24.1x | 17.6x | 7.6 | 21.3 | FC-BGA·MLB |
| **피어 평균** | — | **31.5x** | **22.0x** | **12.1** | **22.6** | |
| **티엘비 (356860)** | **7,532** | **20.2x** | **14.5x** | **15.1** | **20.6** | **27% / 34% 디스카운트** |

> 티엘비는 피어 3사 대비 OPM(15.1%)이 평균(12.1%)을 상회하고 ROE(20.6%)도 평균과 동등한 수준이지만, FY26E PER은 36%·FY27E PER은 34% 디스카운트된 멀티플로 거래된다. 이수페타시스가 OPM 21%·ROE 31%로 압도적이긴 하나, 그 위치는 이미 시총 7.9조에 반영돼 있다. 심텍 시총 4.7조와 비교하면 티엘비 7,500억은 매출 규모 차이(심텍 17,450억 vs 티엘비 3,580억)를 감안해도 저평가 영역에 있다. 6/26 *"국내 PCB 업종 밸류에이션 재평가"* 시각이 시장에서 확산되는 시기에 디스카운트 폭이 가장 큰 종목이 갭 클로즈의 1차 수혜 후보다.

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### 5. 시나리오 분석

| 시나리오 | 확률 | 주요 가정 | 3개월 | 6개월 | **12개월 TP** |
|---------|------|---------|------|------|-------|
| **Bull** | 35% | RSI 17 과매도 + 컨센 130k 상향 + 메모리 슈퍼사이클로 유증·무상 일정 지나면 본격 갭 클로즈, FY27E EPS 5,500원 × PER 30x | 110,000원 | 140,000원 | **165,000원** (+115.4%) |
| **Base** | 45% | 7월 말~8월 초 유증·무상 신주 상장으로 단기 변동성 흡수 후 9월부터 본격 리레이팅, FY27E EPS 5,300원 × PER 27x | 95,000원 | 115,000원 | **145,000원** (+89.3%) |
| **Bear** | 20% | 7월 청약 부진·실권주 일반공모 디스카운트, DDR5 가격 Q3 정점 후 빠른 하락 전환, FY27E EPS 4,800원 × PER 23x | 70,000원 | 85,000원 | **110,000원** (+43.6%) |

**확률 가중 기대가치**: (165,000 × 0.35) + (145,000 × 0.45) + (110,000 × 0.20) = **145,000원** (+89.3%)

> 시점 분해: Base 3개월(95,000원)은 12MTP의 약 66%, 6개월(115,000원)은 약 79% 도달치다. 7월 말~8월 초 신주 상장 매물을 지나야 본격 갭 클로즈가 시작되는 시퀀스를 가정한다. Bear 시나리오에서도 +43.6% 상승여력이 확보된다는 점이 현재 진입 매력의 핵심으로, 확률 가중 기대 수익률이 직전 5/26 리포트(+7.8%)의 11배인 +89.3%로 확대됐다.

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### 6. 기술적 진단

| 지표 | 수치 | 판단 |
|------|------|------|
| RSI(14) | 17.1 | **극도 과매도 (5월 84.9 → 6월 17.1, 정반대 극단)** |
| MA 정배열 | 0/4 | 단기 추세 붕괴, 정배열 회복 시 강한 반등 신호 |
| BB %b | 0.164 | 하단 근접 (5월 1.155 → 6월 0.164) |
| BB Squeeze | no | 변동성 수축 없음 |
| 거래량/20일 | 0.99x | 평균 수준 (패닉성 거래량 없음) |
| VWAP 5일 갭 | –2.27% | 단기 평균 하회 |
| D+1 상승확률 | 42.8% | 중립 |
| POC 거리 | –23.5% | 누적 거래량 중심 대비 큰 폭 하회 |
| 스크리너 점수 | 0.468 | rsi_oversold + high_float_turnover 신호 점등 |

> 직전 리포트가 *"RSI 84.9·BB%b 1.155 극단 과열로 권리락 후 1~2주 변동성 흡수"*를 경고했던 정반대 끝점에 도달했다. 6월 RSI 17.1·BB%b 0.164는 통계적으로 단기 반등 확률이 높은 영역이며, POC(누적거래량중심) 대비 –23.5%는 직전 매집권 위치를 시사한다. 스크리너에서 rsi_oversold·high_float_turnover 시그널이 동시 점등된 것은 펀더멘털 매력 + 과매도 반등 가능성의 동반 강화를 의미한다. 다만 MA 정배열 0/4·BB Squeeze 미관측은 추세 회복까지 1~2개월 소요를 시사하므로, 3개월 단기 시점에서 폭발적 반등보다는 점진적 갭 클로즈가 합리적이다.

⚠️ RSI 17.1은 차트 자동 주입 KPI chip과 ±5 이내 일치 검증 완료. 단, RSI 단일 지표만으로 의견 변경하지 않고 ① 컨센 +5% 상향 ② 펀더멘털 강화 ③ 피어 대비 34% 디스카운트와 함께 종합 판단한다.

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### 7. 촉매 & 리스크

**신규 촉매 (6월 이후 강화)**:

- DDR5 32GB 가격 3개월 +400% 폭등 → PCB 단가 인상 전이 가능성
- 메리츠 6/26 신규 리포트 *"메모리 업사이클 + AI 프리미엄"* 시각 확산
- 유안타 6/9 단독 TP 150,000원 제시 (커버 증권사 중 최고)
- 현대차 6/12 첫 커버리지 개시 (TP 130,000원, 9개사 → 10개사로 확대)
- SOCAMM2 Nvidia GB300 채택 확정 + SK하이닉스·삼성·마이크론 3사 동시 발주

**해소된 이벤트 (5월 우려사항)**:

- ~~RSI 84.9 극단 과열~~ → RSI 17.1로 정반대 끝점 도달
- ~~5/29 유상증자 권리락~~ → 5/31 권리락 종료
- ~~유증 발행가 미확정~~ → 5/28 57,900원으로 확정

**향후 모니터링**:

- [ ] 2026-07-06~07: 유상증자 구주주 청약 (청약률 확인)
- [ ] 2026-07-14: 유상증자 납입일
- [ ] 2026-07-19: 무상증자 권리락 (1:1)
- [ ] 2026-07-27: 유상 신주 상장
- [ ] 2026-08-07: 무상 신주 상장
- [ ] 2026-08-14: 2Q26 실적 발표 (직전 가이던스 OP 126억)
- [ ] 2026-09: DDR5 8000 Gbps 양산 시작 (단가 +15~20%)
- [ ] 2026-Q4: 삼성 CXL 3.1 양산 (티엘비 PCB 공급)

**남은 리스크**:

- 7월 청약 부진 시 실권주 일반공모 디스카운트 (발행가 57,900원 추가 압박)
- 무상증자 1:1 권리락(7/19)으로 명목 주가가 절반 수준(약 38,000원)으로 조정 — 펀더멘털 무관하나 단기 충격 가능
- DDR5 가격 Q3 정점 후 빠른 하락 전환 시 PCB 단가 인상 협상력 약화
- 베트남 1공장 가동 지연 시 FY26 매출 추정 하향 위험

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> 면책: 본 분석은 공개 정보 기반 참고 자료이며 투자 권유가 아닙니다.