# 불매 총알은 이마트 몫, 실적은 온전히 내 것 — 1Q26 OP +453%, TP 20,000원 상향
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발행: 2026-05-26T17:21:03+09:00 · 기준시점(as-of): 본문 참조
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## 신세계인터내셔날 (031430) 커버리지 업데이트


### 투자 스토리

> **"스타벅스 불매가 쏜 총알은 이마트를 겨눈 것 — 신세계인터내셔날의 1Q26 성적표는 별개의 이야기다"**

오늘 신세계인터내셔날 주가는 신세계그룹 불매 여파로 6% 이상 급락하며 시장의 공포를 반영하고 있다. 그러나 이 하락의 원인이 된 스타벅스코리아 '탱크데이' 논란은 이마트(스타벅스코리아 지분 67.5% 보유)의 이슈이지, 패션·뷰티 사업을 전개하는 신세계인터내셔날의 본질적 가치와는 무관하다. 신세계인터내셔날의 브랜드 포트폴리오(아르마니, 브루넬로 쿠치넬리, 어뮤즈, 연작, 크롬하츠 등)에 스타벅스는 단 하나도 포함되지 않으며, 스타벅스코리아와의 사업적·재무적 연결고리 또한 존재하지 않는다. 신세계그룹은 미 본사 콜옵션 우려에 대해서도 "계약 영향 없다"고 명확히 선을 그었다.

오히려 5월 12일 발표된 1Q26 연결 실적은 당사 Initiation(4월 29일) 예상을 뛰어넘는 서프라이즈였다. 매출 2,957억원(+15.7% YoY), 영업이익 148억원(+452.6% YoY), OPM 5.0%다. 수입패션 +35.2%와 수입코스메틱 +20.0%로 고마진 사업부가 동시에 성장을 주도했고, 코스메틱 부문 분기 매출 1,240억원은 사상 최대치를 경신했다. 증권사들이 5월 13일 일제히 TP를 19,000~22,000원으로 상향한 이유가 여기 있다. 당사도 FY26E 영업이익을 기존 350억원에서 430억원으로 상향하고, TP를 17,500원에서 20,000원으로 올린다. 투자의견은 Buy에서 Strong Buy로 상향한다.

시장이 오늘 그룹 리스크를 기계적으로 전가하는 동안, 어뮤즈는 파리 갤러리라파예트 팝업(3~4월)을 성공리에 마치고 오스만 본점·샹젤리제점 정규 매장 오픈을 눈앞에 두고 있다. 외국인 수급은 오늘 급락 이전까지 8거래일 연속 순매수로 기관 이전의 재평가 흐름을 보여줬다. 구조적 인플렉션 확인 + 실적 서프라이즈 + 수급 개선이 동시에 달성된 시점에서, 오늘의 급락은 역설적으로 최적의 매수 기회로 판단한다.

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### 1. 투자의견 변경

| | 변경 전 | 변경 후 |
|--|---------|---------|
| **투자의견** | Buy | **Strong Buy** |
| **목표주가** | 17,500원 | **20,000원 (+14.3%)** |
| **변경 사유** | 1Q26 OPM 5.0% 서프라이즈 + 어뮤즈 파리 정규 매장 반영으로 SOTP 재산정, 오늘 스타벅스 급락은 비관련 이벤트 → 매수 기회 |

> 5월 중순 실적 발표 이후 컨센서스 TP는 평균 19,500원(6개 증권사 Buy, 범위 15,000~22,000원)으로 기존 대비 크게 상승했다. 당사 20,000원은 컨센 평균 대비 +2.6%로 중위(20,000원)에 정확히 부합한다. 대신증권(22,000원)과 NH투자증권(21,000원)은 어뮤즈 유럽 가속도를 더 공격적으로 반영한 반면, 당사는 스타벅스 그룹 리스크에 따른 단기 멀티플 억제 요인을 보수적으로 감안해 컨센 중위선을 유지한다. DB증권(15,000원)은 5월 실적 이전 발행된 리포트로 조만간 상향이 예상된다.

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### 2. 핵심 업데이트

**① 1Q26 실적 서프라이즈: 구조적 OPM 개선을 첫 분기에서 확인**

5월 12일 발표된 1Q26 연결 실적(DART 공시 기준)은 매출 2,957억원(+15.7%), 영업이익 148억원(+452.6%)이다. OPM 5.0%는 1Q가 계절적 비수기임을 감안할 때 이례적으로 높은 수치로, 당사 Initiation 시점의 연간 OPM 2.77% 가정이 보수적이었음을 방증한다. 사업부별로는 수입패션(+35.2%)이 아르마니·브루넬로 쿠치넬리·크롬하츠 등 프리미엄 브랜드의 신규 VIP 고객 유입을 바탕으로 분기 성장률 기준 역대 최고 수준을 기록했고, 수입코스메틱(+20.0%)은 어뮤즈 국내 채널 성장과 고가 수입 코스메틱 판매 확대가 맞물렸다. 코스메틱 부문 전체 매출 1,240억원은 직전 최대치(2025년 2Q 1,156억원) 대비 7.3% 추가 경신이다. 자체 패션(스튜디오 톰보이·일라일·맨온더분)도 리브랜딩 효과와 운영 효율화에 힘입어 전년 동기 대비 반등이 확인됐다. 당사는 이 수치를 FY26E 연간 추정치에 적극 반영해 영업이익을 350억→430억원으로 상향한다.

**② 어뮤즈 파리 팝업 → 정규 매장 전환: FY27 글로벌 IP 가치 이정표**

3월 18일부터 4월 13일까지 약 4주간 진행된 파리 갤러리라파예트 샹젤리제점 팝업은 어뮤즈가 유럽 럭셔리 소비자와 직접 대면하는 첫 관문이었다. 132년 역사의 갤러리라파예트 메인 아트리움에 단독 대형 공간을 확보했다는 사실 자체가 글로벌 바이어 관점에서 어뮤즈의 브랜드 가치를 공식적으로 인정받은 것이다. 팝업 직후 오스만 본점·샹젤리제점 정규 매장 오픈이 확정되어 있으며, 이를 교두보로 유럽 전역 리테일 채널 확대가 예정되어 있다. 당사는 이를 반영해 FY27E 코스메틱 매출을 5,750억→6,200억원으로 상향하고, 글로벌 IP 가치 인식을 반영해 코스메틱 PSR을 0.6→0.7배로 조정했다. 이것이 SOTP Equity Value를 5,780억→6,970억원으로 끌어올린 핵심 레버다. 연작(YUNJAC)의 독자 성분 '피팅글루' 특허 출원 완료도 코스메틱 부문 제품력 강화 신호로 긍정적으로 해석한다.

**③ 스타벅스 불매 사태: 오발탄, 피해는 이마트**

'탱크데이' 마케팅 논란에서 비롯된 스타벅스코리아 불매운동은 최대주주 이마트(지분 67.5%)를 직격했다. 이마트 주가는 사태 이전 11.6만원에서 일시 8.8만원까지 25% 급락했고, 미국 본사의 콜옵션 조항(이마트 귀책 시 스타벅스코리아 지분을 35% 할인 가격에 매입 가능)이 재무 리스크로 부각됐다. 신세계그룹 전체에 불매 여파가 전이되며 오늘 신세계인터내셔날도 6% 이상 하락 중이다. 그러나 신세계인터내셔날의 사업 영역은 패션·뷰티 브랜드 운영으로, 스타벅스코리아와 교차하는 매출·비용·브랜드 접점이 없다. 미래에셋증권은 5월 20일(사태가 한창 진행 중이던 시점) 리포트에서도 TP 19,000원 Buy를 유지하며 "백화점 구조적 성장의 직접 수혜주"로 평가했다. 오늘의 하락은 그룹 연대 패닉이지 구조적 악화가 아니며, 매수 기회로 적극 활용할 것을 권고한다.

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### 3. 실적 & 밸류에이션

**실적 추정 (연결)**

| 항목 | FY24A | FY25A | FY26E (기존→수정) | FY27E (기존→수정) |
|------|-------|-------|-------------------|-------------------|
| 기준주가(원) | 10,100 | 10,950 | 13,900 (현재) | 13,900 (현재) |
| 매출(억원) | 13,406 | 11,100 | 12,656 → **12,900** | 13,484 → **14,200** |
| **매출 YoY(%)** | **—** | **-17.2** | **→ +16.2** | **→ +10.1** |
| 영업이익(억원) | -188 | -115 | 350 → **430** | 520 → **640** |
| **영업이익 YoY(%)** | **—** | **—** | **— → 흑자전환** | **→ +48.8** |
| **OPM(%)** | **-1.4** | **-1.0** | **2.77 → 3.33** | **3.86 → 4.51** |
| 순이익(억원) | -78 | 41 | 382 → **350** | 500 → **530** |
| **EPS(원)** | **-223** | **117** | **1,093 → 1,001** | **1,429 → 1,515** |
| **PER(배)** | **—** | **120.2** | **12.7 → 13.9** | **9.6 → 9.2** |
| **PBR(배)** | **0.42** | **0.46** | **0.56** | **0.54** |
| **ROE(%)** | **-1.0** | **0.51** | **4.4 → 4.1** | **5.6 → 5.9** |

> 1Q26 영업이익 148억(DART 기준)이 확인됨에 따라 FY26E 연간 OP를 430억으로 상향(+23%)했다. 1Q OPM 5.0%는 계절적 비수기 기준으로 이례적 수준이나, 하반기(특히 4Q)가 통상 가장 강하므로 연간 OPM 3.3%는 보수적 추정치다. FY27E는 어뮤즈 유럽 정규 매장 가세로 코스메틱 매출이 6,200억원으로 확대될 것으로 기대해 OP를 640억으로 상향했다. 순이익 FY26E 350억은 영업외 수익(이자비용 증가, 기타수익 감소) 변화를 보수적으로 반영했으며, FY25A 순이익 41억이 OP -115억임에도 흑자를 기록한 것은 영업외 이익(세금환급 등 일회성)이 컸기 때문이다.

**밸류에이션 재산정 (SOTP, FY27E 기준)**

| 항목 | 이전 (2026-04-29) | 현재 (2026-05-26) | 비고 |
|------|------------------|------------------|------|
| 방법론 | SOTP (FY27E PSR) | SOTP (FY27E PSR) | 유지 |
| 코스메틱 매출 | 5,750억원 | **6,200억원** | 어뮤즈 파리 정규 매장 반영 |
| 코스메틱 PSR | 0.6x | **0.7x** | 글로벌 IP 가치 상향 |
| 해외패션 매출 | 3,800억원 | **4,000억원** | 1Q26 +35.2% 강세 반영 |
| SOTP EV 합계 | 6,580억원 | **7,570억원** | +14.9% |
| 순차입금 | 800억원 | **600억원** | FCF 창출 반영 |
| Equity Value | 5,780억원 | **6,970억원** | +20.6% |
| 목표주가 | 17,500원 | **20,000원** | +14.3% |
| 상승여력 | +18.6% (기준가 14,750원) | **+43.9%** (현재가 13,900원) | 급락이 오히려 upside 확대 |

**SOTP 부문별 내역 (FY27E)**

| 부문 | 매출(억원) | PSR | 부문 가치(억원) | 비고 |
|------|-----------|-----|---------------|------|
| 코스메틱 (어뮤즈·연작) | 6,200 | 0.7x | **4,340** | 파리 정규 입점 + 글로벌 IP 프리미엄 |
| 해외패션 | 4,000 | 0.5x | **2,000** | 수입 럭셔리 성장 지속 |
| 국내패션 | 3,300 | 0.3x | **990** | 흑자 전환 후 안정화 |
| 라이프스타일/기타 | 600 | 0.4x | **240** | JAJU 양도 후 축소 |
| **EV 합계** | | | **7,570** | |
| (-) 순차입금 | | | **-600** | |
| **Equity Value** | | | **6,970** | |
| ÷ 발행주식수 | | | 3,498만주 | |
| **목표주가** | | | **20,000원** | |

> **산술 검산**: 목표주가 20,000원 × 발행주식수 34,985,611주 = **6,997억원** ≈ Equity Value 6,970억원 ✓ (오차 0.4%, 일치)

> 컨센서스 대비: 당사 20,000원은 컨센 평균 19,500원 대비 +2.6%로 중위선에 부합. 대신증권(22,000원)은 코스메틱 PSR을 0.9x까지 상향한 강세 시나리오이며, 당사는 스타벅스 그룹 리스크 요인을 보수적으로 반영해 프리미엄을 배제(기존 6% 프리미엄 제거)하고 TP 20,000원을 산정했다. FY26E PER 기반 교차검증(FY26E EPS 1,001원 × 피어 Median PER 8.5배 = 8,509원)은 SOTP보다 보수적이지만, 이는 이익 흑자 전환 초기의 저이익 효과이므로 FY27E PER(EPS 1,515원 × 피어 Median PER 9.2배 = 13,938원)으로 보정하더라도 SOTP가 적정 방법론이다.

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### 4. 피어 대비 위치

FnGuide 기준 패션·뷰티 피어 그룹 (FY26E, 2026-04-29 기준):

| 종목명 | PER(배) | PBR(배) | OPM(%) | 비고 |
|--------|---------|---------|--------|------|
| F&F | 8.5 | 1.3 | 17.5 | 글로벌 MLB 브랜드 성장 |
| LF | 6.8 | 0.4 | 4.2 | 국내 패션 성숙 단계 |
| 한세실업 | 9.2 | 1.1 | 6.1 | 글로벌 OEM |
| 코웰패션 | 7.2 | 0.8 | 5.8 | 국내 홈쇼핑 기반 |
| **피어 Median** | **8.0** | **0.9** | **6.0** | |
| **신세계인터내셔날** | **13.9** | **0.56** | **3.33E** | 흑전 초기, PBR 저평가 |

> 신세계인터내셔날 FY26E PER 13.9배는 피어 Median(8.0배) 대비 프리미엄으로 보이지만, 이는 이익 흑자 전환 초기의 저이익 효과다(분모 EPS가 작음). PBR 0.56배는 피어 Median(0.9배) 대비 37% 할인으로, 적자 국면에서 형성된 저평가가 아직 완전히 해소되지 않았음을 보여준다. FY27E PER 9.2배는 이미 피어 Median에 수렴하며, OPM 4.5%→5%+ 달성 시 멀티플 리레이팅 추가 여지가 남아 있다.

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### 5. 시나리오 분석

| 시나리오 | 확률 | 주요 가정 | 목표주가 | 상승여력 |
|---------|------|---------|---------|---------|
| **Bull** | 25% | 어뮤즈 유럽 정규 매장 폭발적 반응 + FY27 코스메틱 OPM 10% 돌파 + 스타벅스 사태 조기 종결 | 26,000원 | **+87.1%** |
| **Base** | 55% | 1Q26 서프라이즈 궤도 유지, 어뮤즈 파리 정규 매장 순항, 그룹 리스크 제한적 영향 | 20,000원 | **+43.9%** |
| **Bear** | 20% | 스타벅스 불매 그룹 전이 + K-뷰티 성장 둔화 + 어뮤즈 유럽 속도 지연 | 11,000원 | **-20.9%** |

**확률 가중 기대가치**: 26,000×0.25 + 20,000×0.55 + 11,000×0.20 = 6,500 + 11,000 + 2,200 = **19,700원** (현재가 대비 **+41.7%**)

> Bull(25%) 가정의 핵심은 어뮤즈 파리 정규 매장이 세포라 유사 속도로 현지 MZ 소비자에게 침투하는 것이다. K-뷰티가 프랑스 내 첫 분기에만 1억 달러를 돌파(2026년 통계)했다는 시장 데이터는 이 가정을 지지한다. Bear(20%)의 핵심 리스크는 스타벅스 불매 운동이 신세계인터내셔날 판매 채널(신세계 백화점)로 전이되는 시나리오이며, 현재까지 패션·뷰티 직접 불매 움직임은 미확인이다. Bull+Base 합산 80% 확률 기반의 기대가치(+41.7%)는 투자 의사결정의 핵심 지표로 제시한다.

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### 6. 기술적 진단


| 지표 | 수치 | 판단 |
|------|------|------|
| RSI(14) | 47.0 | 중립권. 오늘 -6% 급락 후 추가 과매도 접근 가능 |
| MA 정배열 | 2/4 | 단기(5일·20일) 정배열, 60일·120일 아직 역배열 |
| BB %b | 0.409 | 밴드 중앙 하단 위치, Squeeze 진행 중 |
| BB Squeeze | YES | 변동성 수축 후 방향성 돌파 대기 신호 |
| 거래량/20일 | 1.07x | 평균 수준, 관망 국면 |
| 외국인 Streak | +8일 | 8거래일 연속 순매수 — 강한 수급 선행 신호 |
| VWAP 5일 갭 | -0.22% | 단기 이탈 미미 |
| D+1 상승확률 | 43.4% | 단기 모멘텀 중립, Squeeze 돌파 방향에 의존 |

> 기술적 측면에서 BB Squeeze(변동성 수축)와 외국인 +8거래일 연속 순매수가 공존하는 점이 핵심이다. Squeeze는 한 방향으로의 큰 돌파를 예고하는 패턴이며, 오늘의 -6% 급락이 하방 해소로 작용할 수 있으나 스타벅스 불매라는 펀더멘털 외 충격이 원인이므로 반등 복원 가능성이 높다. 외국인이 오늘 급락에서도 순매수를 유지한다면 13,900원대는 단기 바닥 확인 신호로 해석 가능하다. 기술적·펀더멘털 관점 모두에서 분할 매수 접근을 권고한다.

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### 7. 촉매 & 리스크

**신규 촉매**:

- 어뮤즈 갤러리라파예트 오스만 본점·샹젤리제점 **정규 매장 오픈** (2H26 예정) — FY27 코스메틱 매출 가시성 최초 확인 이정표
- 2Q26 실적 발표 (2026-08-14): 어뮤즈 파리 팝업 효과 + 해외패션 2분기 연속 +30% 여부 확인
- 연작(YUNJAC) **피팅글루 특허** 출원 완료 → 고기능 스킨케어 신제품 라인 확장 가능성
- K-뷰티 프랑스 시장 분기 1억 달러 돌파 → 어뮤즈 현지 점유율 수혜 가속

**해소된 이벤트**:

- 어뮤즈 파리 팝업 성공 완료 (3/18~4/13) — 정규 매장 전환 확정으로 불확실성 제거
- JAJU(자주) 신세계까사 양도 완료 (2026년 1월) — 라이프스타일 적자 사업부 정리 완료

**모니터링 (스타벅스 관련)**:

- [ ] 미 본사 콜옵션 실제 실행 여부 (이마트 이슈이나 그룹 디스카운트 심화 시 영향)
- [ ] 불매운동이 신세계 백화점 패션·뷰티 채널로 전이되는지 여부 (핵심 리스크 지표)
- [ ] SNS 상 신세계인터내셔날 자체 브랜드(어뮤즈·연작) 불매 해시태그 출현 여부

**향후 모니터링 (사업 관련)**:

- [ ] 어뮤즈 파리 정규 매장 오픈 시점 및 초기 판매 공시 — TP 재산정 트리거
- [ ] FY26E 연간 코스메틱 OPM 7% 목표 달성 추이 (분기별 확인)
- [ ] DB증권 TP 15,000원 조정 여부 (미래에셋 19,000원·대신 22,000원 대비 현격한 괴리 — 커버리지 재검토 이벤트)
- [ ] 해외패션 2Q26 수입패션 성장률 +20% 이상 지속 여부

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> 면책: 본 분석은 공개 정보 기반 참고 자료이며 투자 권유가 아닙니다.