# 자회사 노이즈 뒤에 숨은 별도 강건함 — 1Q 별도 OP 컨센 +12% 상회
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발행: 2026-05-20T17:33:44+09:00 · 기준시점(as-of): 본문 참조
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## 코리아써키트 (007810) 커버리지 업데이트


### 투자 스토리

> **"연결 숫자가 쏟아낸 실망은 자회사가 만든 것이다 — 별도 본체는 오히려 추정을 뚫었다"**

1Q26 연결 영업이익 264억원이 컨센서스(297억원)를 11% 하회하며 5월 14~19일 닷새간 주가가 최고가(97,900원) 대비 -20% 이상 조정을 받았다. 그러나 자회사를 제외한 별도 기준 영업이익은 247억원으로, 당사 추정치(220억원)를 12.3% 상회했다. 연결 미스는 인터플렉스의 예상 밖 부진과 시그네틱스의 고질적 적자가 겹쳐 만든 노이즈다. 이 두 자회사는 코리아써키트 별도 PCB·패키지기판 사업과 무관한 손익 구조를 가진다.

별도 본체에서 나온 핵심 변화는 두 가지다. 첫째, 북미 메모리 고객사향 HDI 수주가 3월부터 정상화되고 4월에는 수주 규모가 추가 확대되었다. 4분기 동안 발목을 잡았던 재고 소화 사이클이 사실상 종료됐음을 의미한다. 둘째, SoCAMM2향 샘플 매출이 4월에 약 30억원 규모로 최초 발생했다. 당사가 이전 리포트에서 "2Q26E 일부, 3Q26E 본격화"로 전망했던 타임라인에 오히려 앞서는 신호다. 메리츠증권은 이를 반영해 오늘(5/20) 목표가를 95,000원에서 112,000원으로 17.9% 대폭 상향했다.

FC-BGA의 2Q26 일시적 감소는 당사가 이미 예상했던 사항이다. 메모리 공급 부족으로 로우엔드 세트 수요 회복이 지연되며 주요 고객사향 FC-BGA 출하가 일시 감소하지만, 하반기부터 하이엔드 신규 품목 개발 확대와 LPDDR용 기판 신규 양산이 FC-BGA 매출을 우상향으로 되돌린다는 판단에 메리츠·현대차증권이 동의한다. 브로드컴향 스위치용 대면적 FC-BGA 양산 시작은 빠르면 연말, 늦어도 내년 초로 시계가 구체화되고 있다. 당사는 투자의견 **Buy, TP 120,000원을 유지**한다.

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### 1. 투자의견 변경

| | 변경 전 | 변경 후 |
|--|---------|---------|
| **투자의견** | Buy | **Buy (유지)** |
| **목표주가** | 120,000원 | **120,000원 (유지)** |
| **변경 사유** | — | 별도 OP 컨센 상회 확인, 하반기 SoCAMM2·FC-BGA 가이던스 유지 |

> 당사 TP 120,000원은 컨센서스 TP 평균 108,700원(3개사 평균: 메리츠 112,000원·현대차 120,000원·NH 94,000원) 대비 +10% 상회한다. 이는 브로드컴향 고다층 FC-BGA의 연말 양산 진입과 SoCAMM2 북미 고객사향 하반기 본격 매출화를 현재 컨센 대비 선반영한 결과다. FY26E EPS를 소폭 하향(4,800원→4,600원)했으나, 12MF blended EPS 5,400원 × 피어 median PER 21.8배 = 117,720원을 반올림해 TP 120,000원을 유지한다. 현대차증권도 120,000원을 동일하게 유지 중이다.

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### 2. 핵심 업데이트

**1Q26 실적: 자회사 노이즈 vs 별도 본체 강건함**

2026년 5월 15일 DART 분기보고서(rcpNo=20260515001529) 공시를 통해 1Q26 연결 매출 4,199억원이 공식 확인되었다. 메리츠증권 5월 20일 리포트 기준 영업이익은 연결 264억원, 별도 247억원이다. 연결 컨센서스 297억원 대비 -11.1% 미스이나, 미스의 원인 분해가 핵심이다.

- **인터플렉스**: 스마트폰 힌지용 FPCB 수요 둔화가 지속되는 구조적 부진 국면. 예상보다 저조한 실적이 연결 부진에 기여했다.
- **시그네틱스**: 반도체 테스트 소켓 전문 자회사로, 적자 부담이 예상보다 높은 수준에서 지속. 코리아써키트 PCB 본업과 무관한 손익 구조다.
- **코리아써키트 별도**: 영업이익 247억원으로 당사 추정치(220억원)를 12.3% 상회. 북미 메모리 고객사의 재고 소화 영향으로 Memory Module 매출이 전분기 대비 감소했음에도, SSD향 매출 증가와 FC-BGA를 포함한 패키지기판 제품군의 성장이 이를 상쇄하며 기대 이상의 수익성을 달성했다.

이를 두고 메리츠증권 양승수 애널리스트는 "오해와 진실"이라는 소제목 하에 연결 기준 실망을 자회사 요인으로 명확히 분리하며, TP를 오히려 대폭 상향했다. 현대차증권 김종배 애널리스트 역시 "1분기 일시적 부진에도 연간 기대 흐름은 유지"라고 판단했다. 두 증권사 모두 연결 컨센 미스에도 TP를 올린 이유는 단 하나다: 별도 본체가 더 강하다는 수치적 확인이다.

**SoCAMM2 첫 샘플 매출 발생 — thesis 수렴**

4월에 국내 메모리 경쟁사(심텍·티엘비)에 이어 코리아써키트도 SoCAMM2향 샘플 매출이 최초 발생했다(약 30억원). 2Q26E 일부 매출 → 3Q26E 본격화라는 가이던스 대비 오히려 앞서는 신호다. 하반기부터 북미 고객사를 시작으로 본격 양산이 예상된다. 국내 주요 경쟁사에 이어 공급망에 진입했다는 사실이 확인된 것은, 단순한 기대치 이상의 구체적 이정표다. 이 SoCAMM2 물량은 면적당 판가가 동급 RDIMM 기판 대비 최대 4배에 달하는 고부가 제품이어서, 매출 증가가 OPM 개선으로 직결된다.

**HDI 수주 정상화 — 재고 사이클 종료**

3월부터 시작된 북미 메모리 고객사향 수주 회복이 4월에 규모 확대로 이어졌다. 국내 메모리 고객사향으로도 DDR5-6,400 제품 중심으로 코리아써키트의 점유율이 빠르게 상승 중이다. 1분기 중 메모리모듈향 CAPEX(1,100억원 중 720억원)의 절반 이상에 대한 설비 발주를 완료했으며, 잔여 발주는 7~8월 내 마무리 예정이다. 이에 따라 3분기부터 증설(月 캐파 2.0만㎡→2.9만㎡, +45%) 효과가 수치에 반영된다. HDI 부문 내 고부가 모듈·SSD 비중이 47%에서 2026E 60%+로 급상승하며 체질 전환이 지속된다.

**FC-BGA의 2Q 조정 — 일시적으로 판단하는 근거**

2Q26는 주요 고객사향 FC-BGA 매출이 일시적으로 감소할 것으로 예상된다. 메모리 공급 부족이 로우엔드 제품군의 세트 수요 회복을 지연시키고 있기 때문이다. 그러나 당사가 이를 일회성으로 분류하는 근거는 세 가지다. 첫째, 주요 고객사 대상 하이엔드 신규 개발 품목이 확대되고 있어 하반기 FC-BGA 재상승이 예정되어 있다. 둘째, 이번 분기부터 LPDDR용 기판 양산이 시작되어 FC-BGA 감소를 일부 상쇄한다. 셋째, FC-CSP는 우주항공 고객사향 매출이 크게 확대되어 패키지기판 부문 전체 수익성을 지지한다. 가장 중요한 신규 사항으로, 브로드컴향 스위치용 대면적 FC-BGA 양산 시점이 빠르면 연말, 늦어도 내년 초로 구체화되고 있다. 2Q 단기 조정이 2H 반등의 전주곡인 구조다.

**주가 동향 — 조정의 성격 진단**

코스피 3,000→7,000 기간(2025년 6월 20일~2026년 5월 6일) 동안 코리아써키트는 1만1,310원에서 99,500원까지 +739%를 기록하며 코스피 상장 전 종목 중 주가 상승률 1위를 차지했다. 이 과정에서 5월 13일 투자경고종목으로 지정(1년 수익률 200%+, 52주 신고가 경신 조건 충족)되어 수급 불안이 촉발되었고, 1Q26 연결 실적 실망과 맞물리며 5월 14~19일 -13~20% 조정이 발생했다. 오늘(5/20) 메리츠 리포트 발간과 함께 +10.89% 급등하며 반등을 시작했다. 기관이 기판 섹터를 매수 상위에 올리고 있으며, 국민연금이 1분기 중 지분을 5.05%→6.38%로 확대한 것이 중장기 수급 신뢰를 지지한다.

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### 3. 실적 & 밸류에이션

**실적 추정 (연결)**

| 항목 | FY24A | FY25A | FY26E | FY27E |
|------|-------|-------|-------|-------|
| 매출(억원) | 14,070 | 15,097 | 17,500 | 20,300 |
| **매출 YoY(%)** | **+5.6** | **+7.3** | **+15.9** | **+16.0** |
| 영업이익(억원) | -332 | 538 | 1,320 | 1,800 |
| **영업이익 YoY(%)** | — | **흑전** | **+145.4** | **+36.4** |
| **OPM(%)** | **-2.4** | **3.6** | **7.5** | **8.9** |
| 순이익(억원) | -1,259 | 470 | 1,000 | 1,490 |
| **EPS(원)** | **-5,331** | **2,000** | **4,600** | **6,200** |
| **PER(배)** | N/A | N/A | **19.5** | **14.4** |
| **PBR(배)** | **6.45** | **5.57** | **4.6** | **3.5** |
| **ROE(%)** | **-31.1** | **11.5** | **21.0** | **23.5** |

> FY26E 영업이익을 기존 1,353억원에서 1,320억원으로 소폭(2.4%) 하향 조정한다. 인터플렉스 부진 지속과 시그네틱스 적자 부담을 자회사 실적에 반영했다. 코리아써키트 별도 본체의 추정치는 1Q26 OP 247억원이 추정 220억원을 상회함에 따라 연간 기준 소폭 상향이다. OPM은 2H26에 SoCAMM2 양산 기여가 본격화되면서 8%대에 가까워지고, FY27E 8.9%로 개선 궤도가 유효하다. OPM -2.4% → +3.6% → +7.5% → +8.9%의 구조적 인플렉션이 당사 thesis의 핵심이다.

**밸류에이션 재산정**

| 항목 | 이전 (5/13 기준) | 현재 | 비고 |
|------|----------------|------|------|
| 방법론 | 12MF Blended PER | 12MF Blended PER | 변동 없음 |
| 적용 EPS | FY26~27E blend 5,500원 | FY26~27E blend 5,400원 | FY26E 소폭 하향 반영 |
| 적용 PER | 21.8배 | 21.8배 | 피어 median PER 유지 |
| 목표주가 | 120,000원 | **120,000원 (유지)** | 반올림 후 실질 동결 |
| 상승여력 | +15.5% (현재가 103,900원) | **+34.1% (현재가 89,500원)** | 주가 조정으로 upside 확대 |

> 5/13 리포트 이후 주가가 -14% 조정되면서 TP 대비 상승여력이 +15.5%에서 +34.1%로 확대되었다. EPS 추정치를 소폭 하향하더라도 TP는 유지되며, 주가 조정이 오히려 entry point를 개선시킨 구조다.

> **산술 검산**: 목표주가 120,000원 × 발행주식수 23,982,122주 = **2조 8,778억원** (현재 시총 21,464억원 대비 +34.1%). FY26E EPS 4,600원 기준 PER 26.1배이나 12MF blended EPS 5,400원 기준 22.2배로 피어 median PER 21.8배에 근접하여 일관성 확인. ✓

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### 4. 피어 대비 위치

| 종목명 | FY26E PER | FY26E PBR | FY26E OPM | 비고 |
|--------|-----------|-----------|-----------|------|
| 이수페타시스 (007660) | 26.5배 | 8.2배 | 13.5% | 고다층 MLB 독점 프리미엄 |
| 심텍 (222800) | 19.8배 | 4.8배 | 8.2% | 메모리 BGA 기판 강자 |
| 티엘비 (356860) | 21.4배 | 5.9배 | 9.8% | SoCAMM 기판 공급 중 |
| 대덕전자 (008060) | 15.2배 | 3.1배 | 10.4% | AI 서버 MLB 확장 |
| **피어 median** | **20.6배** | **5.4배** | **10.0%** | |
| **코리아써키트 (007810)** | **19.5배** | **4.6배** | **7.5%** | **OPM 디스카운트, FY27E 14.4배** |

> 코리아써키트 FY26E PER 19.5배는 피어 median(20.6배) 대비 5% 할인 상태다. OPM 7.5%가 피어 중 가장 낮은 데 기인하지만, FY27E OPM 8.9%를 감안하면 FY27E PER 14.4배로 피어 대비 밸류에이션 격차가 빠르게 해소된다. 메리츠가 "국내 PCB 업종 내 가장 낮은 밸류에이션"이라고 명명했듯, 이익 성장 속도가 수치로 확인되는 분기마다 멀티플 재평가 압력이 누적된다. 특히 SoCAMM2 매출 본격화(3Q26E~)와 FC-BGA 우상향(2H26~)이 연결 OPM을 끌어올리면, 피어 대비 디스카운트가 해소되는 지점에서 추가적인 목표가 상향이 가능하다.

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### 5. 시나리오 분석

| 시나리오 | 확률 | 주요 가정 | 목표주가 | 상승여력 |
|---------|------|---------|---------|---------|
| **Bull** | 30% | 브로드컴 스위치향 대면적 FC-BGA 4Q26 양산 개시 + SoCAMM2 북미 고객사 2곳 이상 확보. FY27E EPS 7,500원 × PER 22배 | **165,000원** | **+84.4%** |
| **Base** | 50% | SoCAMM2 3Q26 양산 본격화, FC-BGA 하반기 우상향, 브로드컴 FC-BGA 내년 초 진입. 12MF blend EPS 5,400원 × PER 21.8배 | **120,000원** | **+34.1%** |
| **Bear** | 20% | 시그네틱스 적자 확대 + FC-BGA 2H26 회복 지연 + 브로드컴 진입 1년 이상 지연. FY26E EPS 3,500원 × PER 18배 | **63,000원** | **-29.6%** |

**확률 가중 기대가치**: (0.30 × 165,000) + (0.50 × 120,000) + (0.20 × 63,000) = 49,500 + 60,000 + 12,600 = **122,100원** (현재가 대비 +36.4%)

> Bear 시나리오(20%)의 핵심 전제는 시그네틱스 구조적 손실 확대와 FC-BGA 이중 악재의 동시 발생이다. 이 경우 투자경고종목 수급 부담이 더해지면 하방이 63,000원 수준까지 열린다. 그러나 별도 본체가 추정치를 상회하는 현 상황에서 Bear 확률(20%)은 Bull(30%)보다 낮게 유지한다.

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### 6. 기술적 진단

| 지표 | 수치 | 판단 |
|------|------|------|
| RSI(14) | 41.5 | 중립대, 과매도 직전에서 반등 — 추가 상승 탄력 가능 |
| MA 정배열 | 2/4 | 반 정배열, 20일선 회복 시 추세 전환 신호 |
| BB %b | 0.187 | 하단 근접(0.2 이하), 수렴 후 상단 돌파 에너지 응축 |
| 거래량/20일 | 1.75x | 평균 이상 거래량, 관심 지속 |
| VWAP 5d갭 | +2.49% | 5일 VWAP 상회, 단기 수급 긍정 |
| D+1 상승확률 | 52.2% | 모델 중립~소폭 긍정 |
| 스크리너 | 0.542 / high_float_turnover | 유동 물량 소화 패턴 진행 중 |

> RSI 41.5와 BB %b 0.187의 조합은 과매도권 진입 직전에서 반등이 발화된 패턴이다. 오늘 +10.89% 급등이 이 수렴 구간에서 터진 것은 기술적 타이밍과 펀더멘털 신호가 동시에 긍정으로 전환된 것으로 해석된다. MA 정배열이 2/4에서 3~4/4로 복원되는 것을 확인하면 추세적 상승 재진입 신호가 된다. 투자경고종목 지정에 따른 단기 변동성은 수급 노이즈이며, 펀더멘털 관점에서 5/14~19 조정 구간은 오히려 비중 확대 기회였다.

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### 7. 촉매 & 리스크

**신규 촉매/리스크**:

- SoCAMM2 샘플 매출 4월 30억원 최초 발생 → 하반기 북미 본격 양산 기대 강화
- 메리츠 TP 112,000원 대폭 상향(+17.9%) → 시장 컨센서스 상단 재형성 트리거
- 3Q26부터 메모리모듈 증설(月 2.0만㎡→2.9만㎡, +45%) 효과 반영 예정
- LPDDR용 기판 신규 양산 개시 (이번 분기 시작) — FC-BGA 부진 부분 상쇄
- 코스피 3,000→7,000 기간 1위 종목 브랜드 효과 (매경·머니투데이 등 대형 매체 재조명)

**해소된 이벤트**:

- 북미 메모리 고객사 재고 소화 사이클 종료 확인 (3~4월 수주 정상화·확대)
- 1Q26 별도 OP 컨센 상회로 본체 실적 건전성 재확인
- FC-BGA 로우엔드 수요 지연 = 당사 가이던스와 일치 (하반기 회복 시나리오 훼손 없음)

**향후 모니터링**:

- [ ] 2Q26 실적 발표 (2026-08-14): SoCAMM2 매출 규모, FC-BGA 회복 속도, 시그네틱스 손익 개선 여부 확인
- [ ] SoCAMM2 북미 고객사 추가 수주 확정 공시 → 연간 추정치 추가 상향 트리거
- [ ] 브로드컴 스위치향 FC-BGA 양산 개시 공식 발표 (예정: 2026년 연말~2027년 초)
- [ ] 시그네틱스 적자 구조 개선 가시성 — 연결 수익성 개선의 잠재 레버
- [ ] 메모리모듈 캐파 증설 완료(7~8월 잔여 발주) 후 3Q26 점유율 데이터 확인

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> 면책: 본 분석은 공개 정보 기반 참고 자료이며 투자 권유가 아닙니다.