# 9음봉 끝자락에서 마주한 시험대 — 1Q26 매출 +90%·5/20 보호예수 동시 통과
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발행: 2026-05-13T14:49:55+09:00 · 기준시점(as-of): 본문 참조
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## 앱클론 (174900) 1Q26 실적 프리뷰

> 실적 발표 예정일: 2026-05-15 | 투자의견: Buy 유지 | 목표주가: 95,000원 유지

### 투자 스토리

> **"AACR 셀온과 큐로셀 1호 디스카운트로 14% 추가 조정 — TP 대비 upside 120%로 확대"**

직전 update(5/4) 이후 9거래일 동안 주가는 50,400원에서 43,200원으로 -14% 추가 하락했다. 같은 기간 산업 펀더멘털 변화는 없었다. AACR 2026에서 검증된 zCAR-T·AM109 데이터, 헨리우스 HLX49 ADC 호평, AC101 위암 3상 환자 등록 40% 돌파라는 객관적 진척은 모두 5월에도 유효하다. 그러나 시장은 큐로셀 림카토주의 4/29 허가 이후 "국산 CAR-T 후속 주자" 프레임에 매몰되었고, AACR 발표 직후 -12.72%(4/21) 셀온이 누적되며 9거래일 연속 음봉이라는 기술적 항복까지 도달했다.

이 시점에서 5/15 1Q26 실적은 단순한 분기 발표가 아니라 두 가지 시험대다. 첫째, 누적 매출이 1~3Q25 30.9억(YoY +89.6%)이었던 가속 흐름이 1Q26에도 유지되는지의 검증이다. 회사가 가이드한 13~15억(YoY +90%)이 인라인 또는 상회하면 큐로셀 1호 디스카운트 프레임을 깨는 첫 정량 증거가 된다. 둘째, 5/20 종근당 보호예수 해제(140만주)가 실제 매도로 이어지는가의 검증이다. 종근당 투자는 AT101 국내 판권+이중항체 어피맵 공동개발이 결부된 전략적 지분이라 단순 차익실현 가능성은 낮지만, 시장 심리는 이미 그 우려를 가격에 반영했다. 두 이벤트가 동시에 무사 통과되면 8/14 2Q26·2H26 네스페셀 식약처 허가신청·2027-1H HLX22 위암 3상 탑라인이 모두 살아있는 상태에서 8,600억원대 시총은 명백한 저평가다.

펀더멘털은 강화됐는데 가격은 -14% 추가 조정됐다. 키움 rNPV 1조 3,133억원(HLX22 위암+유방암+네스페셀) + zCART·어피맵·in-vivo CAR-T 옵션가치 5,800억원의 합 1.89조원 SOTP는 변동 없고, 현재 시총 8,608억원 대비 +120% upside가 유지된다. 직전 update의 +88.5%에서 +120%로 확대된 만큼 의견 격상(Strong Buy) 검토 가능하나, 1Q26 변동성·보호예수 해제·큐로셀 디스카운트라는 단기 3중 리스크가 동시에 해소되기 전까지는 Buy 유지가 합리적이라 판단한다. TP 95,000원은 확률 가중 기대치(92,750원)와도 ±2.5% 이내로 정합한다.

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### 1. 투자의견 재검증

| 항목 | 직전 리포트 (2026-05-04) | 현재 (2026-05-13) | 변화 |
|------|---------------------|------|------|
| 투자의견 | Buy | **Buy** | 유지 — 단기 3중 리스크 미해소 |
| 목표주가 | 95,000원 | **95,000원** | 유지 (확률가중 기대 92,750원과 정합) |
| 적용 방법론 | rNPV 1.3조 + 옵션 5.8조 SOTP | 동일 | 펀더멘털 변동 없음 |
| 당시 현재가 | 50,400원 | **43,200원** | -14.3% (9거래일 음봉) |
| 시가총액 | 1.00조원 | **8,608억원** | -14% (-1,392억) |
| 상승여력 | +88.5% | **+119.9%** | 확대 +31.4%p |

> **TP 재산정 결과 — 95,000원 유지**: 직전 리포트 이후 주가는 -14% 하락했으나 펀더멘털 가정(HLX22 rNPV·zCART 옵션·네스페셀 옵션)에 변동을 줄 만한 이벤트는 발생하지 않았다. 오히려 AACR 데이터 검증(zCART 0.1mpk 완전관해, AM109 0.3mpk 완전관해)과 헨리우스 HLX49 ADC 검증으로 플랫폼 가치는 강화됐다. 시장이 단기적으로 셀온·보호예수·큐로셀 1호 디스카운트라는 노이즈에 반응하는 동안 본질 가치는 변하지 않았다는 판단이다. 의견을 Strong Buy로 격상하지 않는 이유는 단기 3중 리스크(1Q26 변동성, 5/20 보호예수 해제, 큐로셀 디스카운트)가 5/15~5/20 사이 동시 시험에 들어가기 때문이며, 이 시험을 통과한 후 모멘텀이 회복되면 격상 검토할 예정이다. 컨센서스 TP는 부재(증권사 NR 3건)하므로 비교 대상은 키움 rNPV 1.3조원 + 옵션 5.8조원의 자체 SOTP 합산치다.

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### 2. 컨센서스 전망

**실적 컨센서스 (1Q26)**:

| 항목 | 1Q26E 당사 추정 | 1Q25 실적 | YoY 변화 | 컨센서스 | 차이 |
|------|----------------|-----------|---------|---------|------|
| 매출(억원) | 13~15 | 7 | +86~114% | 부재 | n/a |
| 영업이익(억원) | -45 ~ -50 | -44 | 적자 유지 | 부재 | n/a |
| 영업이익률(%) | -300% 수준 | -629% | 개선 | 부재 | n/a |
| 누적매출 1~3Q25 | 30.9억 | 16.3억 | **+89.6%** | — | — |

**증권사 TP 컨센서스**:

| 항목 | 값 |
|------|----|
| 커버 증권사 수 | **3개사** (지엘리서치 4/10, 키움 4/7, IR자료 3/12) |
| TP 명시 | **부재** (3건 모두 NR — Not Rated) |
| 의견 분포 | NR 3건 |
| **당사 TP 위치** | 95,000원 — 자체 산정 (rNPV+옵션 SOTP) |

> 시장 컨센서스 공식 수치가 부재한 종목 특성상 당사 추정은 회사 가이던스(1Q26 매출 13~15억)와 1~3Q25 누적 추세선(연환산 41억 페이스)을 기반으로 한다. 키움증권 4/7 리포트("1차 치료제 세계관의 프리미엄")는 HLX22 1차 치료제 진입 시 글로벌 위암 1차 치료 시장(연 12조원) 점유 확대 시나리오로 rNPV 1.3조원을 산출했고, 지엘리서치 4/10 리포트는 AC101 글로벌 3상 확대·AT101 상업화 단계 진입·zCART 플랫폼 검증을 핵심 catalyst로 명시했다. 두 리포트 모두 TP는 미산정이지만 SOTP 방향성은 당사와 일치한다. 당사 TP 95,000원은 키움 rNPV에 zCART·어피맵·in-vivo CAR-T 옵션가치를 가산한 결과로 컨센서스가 부재한 상황에서 가장 적극적인 정량 평가다.

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### 3. 핵심 체크포인트

1. **누적 매출 가속 흐름 유지 여부 (매출 13억 vs 8억의 의미)**: 1~3Q25 누적 30.9억은 1Q24~3Q24 16.3억 대비 +89.6% 증가했다. 분기 평균으로 환산하면 1Q25 7억대→3Q25 11~12억대로 분기 순증 추세가 분명하다. 1Q26가 13~15억으로 발표되면 분기 매출이 1년 만에 2배로 늘어난 셈이며, 영업적자가 분기 -45억 수준에서 유지되면 OPM(현재 -374%)의 절대값이 빠르게 축소된다. 반대로 8~10억대로 발표되면 1Q25 7억 대비 +14~43% 증가에 그쳐 가속 흐름이 꺾인 것으로 해석되며, "큐로셀 1호 디스카운트" 프레임이 강화될 수 있다. 13억은 인라인의 하단이지 상한이 아니라는 점이 핵심이다.

2. **종근당 라이선스 마일스톤 인식 시점**: 2025년 5월 종근당이 122억원 제3자배정 유상증자에 참여하며 AT101 국내 판권을 확보했다. 통상 라이선스 계약의 단계별 마일스톤은 첫 환자 투여·임상 2상 완료·허가 신청·승인·매출 발생 시점마다 인식된다. 네스페셀은 2025년 4분기 임상 2상 투여 완료 후 2H26 식약처 신속허가 신청 예정이라, 1Q26는 임상 2상 완료에 따른 마일스톤 인식 가능성이 가장 높은 분기다. 만약 1Q26 매출에 종근당 마일스톤 5~10억이 포함되면 매출 18억+ Bull 시나리오로 진입하며, 인식 시점이 2Q26로 이연되면 1Q26는 13~15억 인라인에서 마감될 가능성이 크다. 컨퍼런스콜에서 종근당 라이선스 매출 인식 일정을 확인하는 것이 핵심이다.

3. **2H26 네스페셀 식약처 신속허가 신청 일정 재확인**: 큐로셀 림카토주가 4/29 허가받으면서 "국산 1호" 타이틀은 빼앗겼지만 "국산 2호" 자리는 네스페셀이 유력하다. 네스페셀 ORR 94%·CR 68%는 림카토주(ORR 84%·CR 71%) 대비 ORR 우위·CR 비등으로 임상 데이터는 오히려 우월하다. 핵심은 2H26 식약처 신속허가 신청 일정의 확정 여부다. 신청이 2H26 후반(11~12월)으로 밀리면 2027 허가→2027~2028 매출 발생으로 가치 인식이 연기되고, 2H26 초(7~8월) 신청이 확정되면 2027 상반기 허가→2027 매출 발생으로 가치 인식이 앞당겨진다. 약 6개월의 일정 차이가 NPV에 미치는 영향은 약 8~10%다.

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### 4. 부문별 전망

| 부문 | 1Q26E (억원) | 1Q25 실적 | YoY | 핵심 변수 |
|------|--------|-------|-----|---------|
| 항체의약품 | 2~3 | 1 | +100~200% | HLX22 마일스톤·연구용 항체 |
| 용역서비스 | 3~4 | 2 | +50~100% | 종근당 공동개발 비용·연구용역 |
| 상품 | 8~9 | 4 | +100~125% | OEM·연구시약 매출 |
| **합계** | **13~15** | **7** | **+86~114%** | 종근당 마일스톤 인식 시점 |

> 부문별 비중은 2025 기준 항체의약품 15.3% / 용역서비스 21.6% / 상품 63.1%다. 매출의 대부분이 상품(연구시약·OEM)에서 발생하는 구조는 신약개발 기업으로서는 이례적이지만, 이는 HLX22 마일스톤·네스페셀 매출이 본격화되기 전 과도기 매출 구조다. 2H26 네스페셀 허가 신청과 2027 HLX22 위암 3상 탑라인이 동시에 가시화되면 항체의약품 매출 비중이 30%+로 급격히 확대될 전망이다. 1Q26에서 항체의약품 부문이 3억+ 발표되면 그 전환의 시작 신호로 해석한다.

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### 5. 실적 시나리오별 TP·주가 반응

| 시나리오 | 매출 | 영업적자 | FY26E 매출 조정 | 적용 방법론 | **시나리오 TP** | 주가 영향 |
|---------|-------------|-----------|--------------|---------|---------------|---------|
| **Bull (서프라이즈)** | 18억+ | -35억 | 65억(+18%) | rNPV+옵션 멀티플 확장 | **110,000원 (+155%)** | 큐로셀 디스카운트 해소, 셀온 회복 |
| **Base (인라인)** | 13~15억 | -45억 | 55억 유지 | rNPV 1.3조+옵션 5.8조 | **95,000원 (+120%)** | 모멘텀 정상화, 보호예수 흡수 |
| **Bear (미스)** | 8~10억 | -55억 | 45억(-18%) | rNPV 30% 디스카운트 | **65,000원 (+50%)** | 큐로셀 디스카운트 강화, 보호예수 충격 |

**확률 가중 기대 TP**: 0.25 × 110,000 + 0.55 × 95,000 + 0.20 × 65,000 = 27,500 + 52,250 + 13,000 = **92,750원** (현재가 대비 +114.7%)

> Base 시나리오 확률을 55%로 가장 높게 둔 이유는 회사가 1Q26 매출 13~15억을 명시적으로 가이드했고, 종근당 마일스톤 인식 시점이 1Q26 또는 2Q26로 분기 변동성이 있기 때문이다. Bull 25%는 종근당 마일스톤이 1Q26에 인식되면서 회사 가이던스 상회 가능성을 반영했다. Bear 20%는 분기 변동성·연구용역 매출 지연 가능성을 보수적으로 반영한 수준이다. 확률 가중 기대 TP 92,750원과 명목 TP 95,000원의 ±2.5% 이내 정합은 현 TP가 합리적임을 시사한다. Base 시나리오에서도 +120% upside가 존재하는 만큼 차익실현 권고가 아니라 분할 매수 권고가 적절하다.

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### 6. 기술적 진단

| 지표 | 수치 | 판단 |
|------|------|------|
| RSI(14) | 34.7 | 과매도 영역 진입(<35), 단기 반등 여건 형성 |
| MA 정배열 | 1.0/4 | 약세 — 60·120일선 하방 돌파 |
| BB %b | 0.105 | 밴드 하단(<0.2), 변동성 확대 후 수렴 |
| 거래량/20일 | 0.87x | 평균 이하, 매도 압력 약화 신호 |
| VWAP 5일 갭 | -3.17% | 단기 매수 평균가 하회, 반등 매물 부담 적음 |
| D+1 상승확률 | 41.1% | 중립 — 변동성 구간 |
| 외국인 Streak | +7일 | **외국인 7거래일 연속 순매수** |
| 스크리너 점수 | 0.481 | 신호: fn_buying_3d, rsi_oversold |

> 기술적 지표는 펀더멘털과 상반된 신호를 보낸다. RSI 34.7 과매도·BB %b 0.105 밴드 하단·9거래일 음봉은 전형적인 항복 매물 출회 구간을 시사하며, 동시에 거래량/20일 0.87x로 매도 모멘텀이 약화되고 있다. 가장 주목할 지표는 **외국인 7거래일 연속 순매수**다. 시장 전반은 매도하는 동안 외국인은 이 가격대를 가치 영역으로 인식하고 있다는 비대칭 신호다. 스크리너 점수 0.481은 절대 수준은 낮지만 fn_buying_3d(기관 3일 연속 순매수)와 rsi_oversold(과매도)가 동시 활성화된 상태로, 펀더멘털 catalyst가 trigger되면 빠른 반등 가능 구조다. 5/15 1Q26 인라인 이상 발표가 1차 trigger, 5/20 보호예수 해제 무사 통과가 2차 trigger다.

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### 7. 컨퍼런스 콜 관전 포인트

- [ ] **종근당 라이선스 마일스톤 인식 일정** — 1Q26 인식 여부 또는 2Q26 이연 여부. 단계별 마일스톤(임상 2상 완료·허가신청·승인) 중 어느 단계가 1Q26 매출에 포함됐는가가 핵심.
- [ ] **네스페셀 식약처 신속허가 신청 일정 확정** — 2H26 중 초(7~8월) vs 후반(11~12월). 6개월 차이가 가치 인식 시점에 NPV ~10% 영향.
- [ ] **HLX22 위암 3상 환자 등록률** — 2026년 1월 기준 40% 돌파 발표 후 1Q26 분기말 50% 도달 여부. 진행률 50% 돌파 시 헨리우스로부터 마일스톤 인식 가능성.
- [ ] **AACR 발표 후 BD(사업개발) 활동 진척** — zCAR-T·AM109·in-vivo CAR-T 글로벌 빅파마 파트너십 협의 진척 코멘트. 1Q26 코멘트가 적극적이면 4Q26~1Q27 기술이전 catalyst 형성.
- [ ] **5/20 종근당 보호예수 해제 후 종근당의 의사** — 컨퍼런스콜에서 직접 언급되지 않을 수 있으나, 종근당 측에 사전 매도 의사 부재 확인 여부를 IR 채널로 별도 점검할 필요.

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> 면책: 본 분석은 공개 정보 기반 참고 자료이며 투자 권유가 아닙니다.