# 글로벌 capex race에 막차 표 — NH·DB 5/12 즉시 동조, 컨센 158K 도달
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발행: 2026-05-12T21:49:02+09:00 · 기준시점(as-of): 본문 참조
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## 대덕전자 (353200) 커버리지 업데이트


### 투자 스토리

> **"신공장 공시 직후 NH·DB가 즉시 동조했고, 컨센 158K가 당사 185K를 조용히 뒤따라오기 시작했다"**

5월 11일 장 마감 후 2,130억원 메모리 신공장 공시가 나온 지 만 하루 만에, NH투자증권(황지현)이 TP를 15만 → 18만으로, DB증권(조현지)이 15.5만 → 17.5만으로 일제히 상향했다. 두 증권사가 같은 날 신공장 영향을 정량화해 FY28E 메모리 매출 1.1조원·전사 매출 2.3조원(+25.6% YoY)이라는 동일 결론에 도달했고, 이는 당사가 5/12 오전 1437에서 이미 반영한 FY28E 매출 2.25조원·EPS 7,000원과 거의 일치한다. 컨센서스 평균 TP는 5/6 153,461원 → 5/12 158,000원으로 단숨에 +3% 점프했다.

더 중요한 매크로 변화는 글로벌 patch 경쟁 격화다. Unimicron이 2026 capex를 19억 → 25억 TWD(+32%)로 확대하고, Ibiden은 2027년 이후 생산구조 개편을 명시적으로 발표하면서 글로벌 4대 패키지기판 업체(Ibiden·삼성전기·Unimicron·대덕전자) 사이의 캐파 race가 사실상 2027년까지 'cap 풀가동 + 신증설 경쟁'으로 굳어졌다. T-Glass 독점 공급업체 닛토보가 FY26 매출 +16% 가이던스를 제시한 사실도 같은 신호 — 원자재 단계부터 공급 부족이 2027년까지 풀리지 않는다. 시장이 아직 충분히 반영하지 못한 포인트는, 대덕전자의 신공장 2H27 ramp-up이 정확히 글로벌 cap 캐파가 데드락에 빠지는 시점과 일치한다는 사실이다. 막차 표를 끊은 셈이다.

다만 단기 변동성은 살아있다. 5/13 매매거래정지 트리거(지정일 이후 2일 +40% & 지정전일 종가 초과) 회피 여부, 5/31 투자경고종목 해제 판단, RSI 72.1·BB %b 0.875의 과매수 신호가 동시에 작동 중이다. 당사는 TP 185,000원·투자의견 Buy를 **유지**한다. 추가 상향 근거는 NH(180K)·DB(175K)의 5/12 동조 코멘트로 이미 가격에 일부 반영되기 시작했고, 컨센 158K → 당사 185K 갭(+17.1%)을 사후적으로 좁히는 데는 2Q26 실적 발표(8/14) 또는 FC-BGA 추가 증설 의사결정(예상 9월)이라는 별도 catalyst가 필요하다.

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### 1. 투자의견 변경

| | 변경 전 (5/12 1437) | 변경 후 (5/12 현재) |
|--|---------|---------|
| **투자의견** | Buy | **Buy (유지)** |
| **목표주가** | 185,000원 | **185,000원 (유지, ±0%)** |
| **현재가** | 128,000원 | **128,000원** |
| **상승여력** | +44.5% | **+44.5%** |
| **변경 사유** | NH·DB 5/12 신공장 반영 코멘트가 당사 1437 산식(FY27E EPS 5,300 × PER 35배 = 185,500원)을 사실상 추인하므로 추가 상향은 catalyst 필요 — TP 유지 |

> 당사 TP 185,000원은 컨센 평균 158,000원 대비 +17.1% 프리미엄, 컨센 max 190,000원(유진 Strong Buy) 대비 -2.6%에 위치한다. 의견 분포는 Buy 12 / Strong Buy 1 / NR 3 (총 16개사 커버)로 광폭의 합의가 형성되어 있다. 17% 프리미엄의 정당성은 ① FY27E 적용 — 5/12 NH·DB 두 곳이 처음으로 FY27E PER에 가까운 산식(NH는 FY27 35배, DB는 Target PER 41배 상향 적용)을 채택했고 ② Pure-play 프리미엄 — 대덕전자만 패키지기판 매출 비중 100%(삼성전기 17%, 이수페타 15%, 심텍 60%), ③ ROE 22.5%로 피어 median ~22% 동등하지만 매출 성장 21.7% > 피어 median 17%로 상회.

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### 2. 핵심 업데이트

**(1) 5/12 NH·DB 코멘트의 의미 — '코멘트' 형식이 시사하는 것**

DB증권이 5/12 오전 발표한 약식 노트는 형식상 1-page 코멘트이지만, 내용상으로는 Target PER을 기존 36배에서 41배로 5pt 상향한 사실상의 리레이팅이다. "할인율 축소"라는 한 줄 표현이 핵심으로, 4월 30일 1Q26 리뷰에서 적용했던 글로벌 패키지기판 Peer 평균 PER 대비 디스카운트를 제거했다는 뜻이다. NH투자증권의 황지현은 "2교시는 다음 학기를 위한 증설 공시"라는 제목으로, 신공장 ramp-up 시점이 정확히 2027년 3Q이고 이는 FY27 실적의 3개월치만 기여하므로 본격 효과는 FY28부터라는 점을 분명히 했다. 두 증권사 모두 신공장 자체보다는 **신공장이 시사하는 회사의 자신감**에 더 무게를 두고 있다 — 2,130억 원 건물·인프라 비용은 자기자본 8,973억원의 23.7%로, 분할 출범 이후 단일 의사결정 중 최대 규모다.

**(2) 글로벌 capex race — 경쟁사가 진입을 못 한다**

매크로 환경 점검에서 확인된 사실은 시장이 아직 충분히 반영하지 못한 영역이다. Unimicron은 2026 capex를 19억 → 25억 TWD(+32%, 약 9억 달러)로 확대하고 2027년까지 월 캐파를 25% 늘리겠다고 발표했다. Ibiden은 2027년 이후 생산구조 재편을 위한 대규모 투자를 검토 중이며, 이는 글로벌 4대 패키지기판 업체 모두가 동시에 신증설에 들어간다는 의미다. 그러나 결정적 병목은 따로 있다 — T-Glass 독점 공급업체 닛토보가 FY26 매출 가이던스 +16%를 제시한 사실은 원자재 단계의 캐파가 풀리지 않는다는 뜻이고, 메리츠증권 양승수가 "해소될 수 없는 공급 부족의 중심"이라는 제목으로 4/1 리포트를 낸 이유이기도 하다. 글로벌 4대 업체가 한꺼번에 capex를 늘려도 T-Glass·ABF 같은 핵심 소재가 2027년까지 따라오지 못한다.

이 매크로에서 대덕전자가 차별화되는 지점이 신공장 2H27 가동 시점이다. 글로벌 cap 캐파가 데드락에 빠지는 정확히 그 시점에 1.1조원짜리 새 메모리 capa가 가동된다. 만약 신공장 ramp-up이 6개월만 늦었다면 — 즉 2H28부터 가동됐다면 — Unimicron·Ibiden의 신증설 캐파와 정면 충돌했을 것이다. 신공장 의사결정의 진정한 가치는 매출 절대치보다 **가동 timing의 정합성**에 있다.

**(3) 시장 반응 — 5/12 종가 +7.5%, 5/13 거래정지 트리거 회피 가능성**

5/12 종가 128,000원은 전일 119,000원 대비 +7.5%로 상승했지만, KRX 매매거래정지 트리거(지정일 4/27 종가 75,300원 대비 2일 +40% = 105,420원 이상)는 이미 5/11에 한 차례 충족된 상태였다. 5/12 종가가 이를 추가로 갱신하지 못하면 정지가 발효되지 않는다. 5/13 종가가 5/12 대비 추가 상승하면 정지 발효, 보합·하락이면 회피. 시장 반응이 신공장 공시에도 +7.5%에 그친 것은 **이미 4/24~5/11 사이 +21% 선행 반영**이 진행됐기 때문으로 해석된다. 단기 모멘텀은 일단 차분해진 상태다.

종토방·뉴스 데이터에서 확인된 시장 시각은 두 갈래로 나뉜다. 한쪽은 "안산의 삼성전자"(유진 4/8) 같은 적극 매수 논조, 다른 한쪽은 "투자주의·매매거래정지 임박"이라는 변동성 경계 논조. 외국인은 5/8 이후 -2일 순매도 streak, VWAP 5일 갭 +2.57%로 단기 차익 매도가 일부 진행 중이다.

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### 3. 실적 & 밸류에이션

**실적 추정 (연결, 변경 없음 — 1437 추정치 유지)**

| 항목 | FY24A | FY25A | FY26E | FY27E | FY28E |
|------|-------|-------|-------|-------|-------|
| 매출(억원) | 8,921 | 10,653 | 15,200 | 18,500 | 22,500 |
| **매출 YoY(%)** | **—** | **+19.4** | **+42.7** | **+21.7** | **+21.6** |
| 영업이익(억원) | 113 | 491 | 2,330 | 3,200 | 4,300 |
| **영업이익 YoY(%)** | **—** | **+334.5** | **+374.5** | **+37.3** | **+34.4** |
| **OPM(%)** | **1.3** | **4.6** | **15.3** | **17.3** | **19.1** |
| **EPS(원)** | **461** | **924** | **3,860** | **5,300** | **7,000** |
| **PER(배)** | **n/a** | **n/a** | **33.2** | **24.2** | **18.3** |
| **PBR(배)** | **0.99** | **1.27** | **6.20** | **5.18** | **4.20** |
| **ROE(%)** | **2.7** | **5.4** | **19.5** | **22.5** | **24.5** |
| ROIC(%) | 2.0 | 4.5 | 17.5 | 20.5 | 22.5 |

> 매출 YoY +42.7% → +21.7% → +21.6%로 3년 연속 20% 이상 성장 구간 진입. OPM은 4.6% → 15.3%로 한 해에 10.7%p 점프(인플렉션), 이후 17.3% → 19.1%로 추가 개선되는 궤적이다. 인플렉션이 단발성이 아니라 신공장 ramp-up과 FC-BGA 믹스 상승의 이중 효과로 3년에 걸쳐 진행된다. ROE 5.4% → 19.5% → 22.5% → 24.5%는 글로벌 기판 Pure-play 중 최상위권 수준(이수페타시스 FY26E 31.4%만 상회).

**밸류에이션 재산정 (방법론 유지)**

| 항목 | 변경 전 (5/12 1437) | 변경 후 (5/12 현재) | 비고 |
|------|------|------|------|
| 방법론 | Forward PER (FY27E) | Forward PER (FY27E) | 동일 |
| 적용 EPS | FY27E 5,300원 | FY27E 5,300원 | 변경 없음 |
| 적용 PER | 35.0배 | 35.0배 | 글로벌 Peer FY27E 평균 32배 + Pure-play 프리미엄 +5% |
| 목표주가 | 185,000원 | **185,000원 (유지)** | NH 180K·DB 175K·유진 190K의 사이 |
| 상승여력 | +44.5% | **+44.5%** | 컨센 158K 대비 +17.1% 프리미엄 |

> **산술 검산**: 목표주가 185,000원 × 발행주식수 49,417,187주 = **9.14조원** = 목표 시총 9.14조원. FY27E 순이익 2,620억원 × PER 35배 = 91,700억원 = **9.17조원**. 양자 일치 (반올림 차 0.3% 이내). ✓
>
> 당사 35배 적용 근거: ① 글로벌 패키지기판 Peer FY27E 평균 PER 32배(Ibiden 30x, Unimicron 24x, AT&S 28x, 삼성전기 33.6x 평균), ② Pure-play 프리미엄 +5% (패키지기판 매출 비중 100% vs 삼성전기 17%, 이수페타 15%), ③ ROE 22.5% > 피어 median 22% 동등 — DB증권이 Target PER 41배까지 적용한 만큼 35배는 보수적인 추정이다.

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### 4. 피어 대비 위치

**FY26E 기준 (5/12 데이터)**

| 종목 | 시가총액(억) | PER(FY26E) | PER(FY27E) | PBR | OPM(FY26E) | ROE(FY26E) | 매출성장(FY26E) |
|------|-------------|-----------|-----------|-----|------------|------------|----------------|
| 삼성전기(009150) | 682,700 | 46.6 | 33.6 | 6.2 | 11.0% | 11.3% | +14.2% |
| 이수페타시스(007660) | 94,257 | 37.3 | 28.8 | 12.9 | 21.1% | 31.4% | +39.9% |
| 심텍(222800) | 41,637 | 33.1 | 19.7 | 5.2 | 7.7% | 15.2% | +23.7% |
| 코리아써키트(007810) | 24,510 | 24.1 | 17.6 | 5.6 | 7.6% | 21.3% | +17.8% |
| **피어 median** | — | **35.2** | **24.2** | **5.9** | **9.4%** | **18.3%** | **+20.7%** |
| **대덕전자(353200)** | **63,254** | **29.9** | **23.5** | **5.8** | **13.2%** | **16.6%** | **+35.7%** |

> 대덕전자 FY26E PER 29.9배는 피어 median 35.2배 대비 **-15% 할인** 거래 중이다. 특히 이수페타시스 37.3배 대비 -20% 할인은 부당한데, 두 회사 모두 패키지기판 Pure-play이고 매출 성장률(+35.7% vs +39.9%)·OPM(13.2% vs 21.1%) 차이도 FY27E·FY28E에 빠르게 좁혀진다(FY28E 대덕 19.1% vs 이수페타 ~22%). 즉 OPM gap이 좁혀지는 만큼 대덕전자에 적용된 -15% 할인이 사라지는 게 자연스럽고, 그 시점이 정확히 FY27E PER 23.5배 → 30배 구간으로의 재평가 구간이다. 당사 TP 185K는 FY27E PER 35배를 가정 — 피어 median 24배 +44% 프리미엄이지만, 매출 성장률 우위(+21.7% vs +17%)와 ROE 우위(22.5% vs 18%)를 감안하면 정당화 가능하다.

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### 5. 시나리오 분석

| 시나리오 | 확률 | 주요 가정 | 목표주가 | 상승여력 |
|---------|------|---------|---------|---------|
| **Bull** | 35% | 메모리 신공장 ramp-up 가속(2H27 → 1H27) + FC-BGA 추가 증설 9월 발표, FY27E EPS 5,500원 × PER 40배 | **220,000원** | **+71.9%** |
| **Base** | 50% | 메모리 신공장 2H27 매출 +1,000억, FC-BGA 풀캐파 유지, FY27E EPS 5,300원 × PER 35배 | **185,000원** | **+44.5%** |
| **Bear** | 15% | T-Glass 공급 정상화 + 메모리 캐파 과잉 + 거래정지 단기 변동성 -20%, FY27E EPS 4,800원 × PER 25배 | **120,000원** | **-6.3%** |

**확률 가중 기대가치**: 220,000 × 0.35 + 185,000 × 0.50 + 120,000 × 0.15 = 77,000 + 92,500 + 18,000 = **187,500원** (+46.5%)

> 확률 가중 기대가치 187,500원이 base TP 185,000원보다 약간 높은 것은 Bull 시나리오의 +71.9% upside가 Bear의 -6.3% downside를 양으로 압도하기 때문이다. Bull 발효 핵심 catalyst는 FC-BGA 9월 추가 증설 발표 — 신공장이 메모리에 집중된 만큼 FC-BGA는 별도 의사결정이 필요하고, 현재 가동률 75%·OPM 두 자리수 진입 가시화 단계에서 추가 capex 결정이 충분히 임박해 있다.

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### 6. 기술적 진단

| 지표 | 수치 | 판단 |
|------|------|------|
| RSI(14) | 72.1 | 과매수 영역 진입 (>70). 단기 차익 매물 부담 |
| MA 정배열 | 4/4 | 5일·20일·60일·120일 모두 정배열 — 추세 매우 강함 |
| BB %b | 0.875 | 볼린저 상단 부근, 밴드 squeeze 아님 |
| BB Squeeze | no | 변동성 확장 구간 — 추세 추종 유효 |
| 거래량/20일 | 0.79x | 평균 대비 감소 — 5/12 호재에도 거래 폭증 없음 |
| 외국인 streak | -2일 | 단기 차익 매도 진행 중 |
| VWAP 5일 갭 | +2.57% | 단기 상승 후 5일 평균가 위 |
| D+1 상승확률 | 44.2% | 모델 중립 — 기대수익 +0.38%, P50 127,772원 |
| POC 거리 | +45.18% | 거래 누적 중심가(POC) 대비 +45% 위 — 신고가 영역 |
| 스크리너 점수 | 0.472 | 시그널 `ma_alignment_full` — 추세 강도 양호 |

> RSI 72.1은 일반적인 과매수 임계선(70)을 약하게 넘은 수준이다. 다만 MA 4/4 정배열·VWAP 위·POC 대비 +45%는 모두 강한 상승 추세 신호로, 펀더멘털(매출 YoY +42.7%, OPM 4.6% → 15.3% 인플렉션)과 일관된다. 단기적으로 5/13 매매거래정지 트리거 회피 여부가 가장 큰 변수이고, 회피 시 RSI 정상화(60대 진입)와 함께 추세가 이어질 가능성이 높다. 다만 RSI 단일 수치로 의견을 바꾸지 않으며, 현재 +44.5% upside는 단기 RSI 부담을 흡수하기에 충분한 마진을 제공한다.

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### 7. 촉매 & 리스크

**신규 촉매/리스크 (5/12 추가)**:

- **(촉매)** NH 5/12·DB 5/12 일제 TP 상향 → 컨센 평균 153K → 158K 점프, 추가 증권사 follow-up 가능성
- **(촉매)** Unimicron 2026 capex +32%·Ibiden 2027 이후 재편 → 글로벌 capex race가 2027까지 캐파 lock-in
- **(촉매)** T-Glass 닛토보 FY26 매출 가이던스 +16% → 원자재 공급 부족 2027까지 지속 시그널
- **(리스크)** 5/13 매매거래정지 트리거 (4/27 지정일 종가 75,300원 대비 2일 +40% = 105,420원 초과 + 지정전일 종가 갱신 시 1회 정지) — 회피 여부 5/13 종가로 확인
- **(리스크)** 단기 RSI 72.1 과매수, 외국인 -2일 순매도 streak

**해소된 이벤트**:

- 4/27 투자경고종목 지정의 1차 판단일(5/12) 도래 — 단기 변동성 완화 진행 중
- 4/30 1Q26 실적 어닝 서프라이즈 (매출 +3.7%·OP +17.0% 상회) 이미 가격에 반영

**향후 모니터링**:

- [ ] 5/13 매매거래정지 트리거 발효 여부
- [ ] 5/31 투자경고종목 해제 판단
- [ ] 9/30E FC-BGA 추가 증설 의사결정 발표
- [ ] 8/14 2Q26 실적 발표 (메모리 판가 인상 첫 분기 — 컨센 매출 3,800억·OP 600억 추정)
- [ ] 12/31E 메모리 신공장 기계·설비 Capex 추가 공시 (최종 Capex 3,000억+ 예상)
- [ ] 11/13 3Q26 실적 발표

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> 면책: 본 분석은 공개 정보 기반 참고 자료이며 투자 권유가 아닙니다.