# 거울에 비친 1141조 — 1Q26 OP 8.3조는 발표 전 확정
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발행: 2026-05-06T18:03:01+09:00 · 기준시점(as-of): 본문 참조
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## SK스퀘어 (402340) 1Q26 실적 프리뷰

> 실적 발표 예정일: 2026-05-14 | 투자의견: Strong Buy → **Strong Buy** | 목표주가: 1,000,000 → **1,250,000원**

### 투자 스토리

> **"NAV 24% 자동 증분 vs RSI 98.6 — 경로는 정해졌고 분기배당이 키"**

직전 리포트(5/4) 이후 단 2영업일 만에 SK하이닉스 시총이 916.5조원에서 1,141조원으로 +24% 추가 급등하면서 SK스퀘어의 NAV는 192조원에서 **238.5조원**으로 동일 폭만큼 자동으로 부풀었다. 같은 기간 SK스퀘어 주가도 854,000원에서 **1,089,000원**으로 +27.5% 폭등했지만, NAV 증가분을 거의 그대로 따라간 수준에 그쳐 할인율은 직전 47%에서 **39.6%**로 압축되었을 뿐이다. 즉 시장은 1Q26 실적 자체가 아니라 "거울 자산"인 SK하이닉스의 시총 재산정 속도에 SK스퀘어를 동조시키고 있다.

5월 14일 발표될 1Q26 실적의 핵심 숫자는 이미 4월 23일 SK하이닉스 컨퍼런스콜에서 결정되었다. SK하이닉스가 분기 순이익 40.3조원을 발표한 이상, 동사 보유 지분 20.5%에 해당하는 지분법이익은 산술적으로 **약 8.26조원**으로 산출되며, 별도 손익까지 더하면 1Q26 영업이익은 **8.3조원** 수준으로 수렴한다. 대신증권이 4/28자 리포트에서 1Q26 OP 추정을 종전 5.59조원에서 8.46조원으로 +51% 상향한 것도 같은 산식의 결과다. 따라서 진짜 변수는 ① 분기배당 신설(2,000억원) 가이던스의 항구화 여부, ② 자사주 1,100억원 매입·소각 일정, ③ SK하이닉스 ADR Form F-1 비공개→공개 전환 시점이라는 세 가지 정성 이벤트다.

다만 단기 위험도 명확하다. RSI(14)는 **98.6**으로 측정 가능한 최상단에 도달했고, BB %b 0.981, VWAP 5일 갭 +6.36%, MA 4/4 정배열로 모든 기술적 지표가 극단적 과매수 영역에 진입했다. 1Q26 인라인 결과 + 분기배당이 일회성으로만 인식되면 5월 14일 컨퍼런스콜 직후 -5~10% 단기 차익실현이 발생할 가능성이 높다. 그럼에도 NAV 자체가 24% 자동 증분되었고 동일 30% 할인율을 유지하기만 해도 TP가 100만원→125만원으로 상향되는 구조이기에, 차익실현 매물은 분할 매수 기회로 활용할 영역이다. 투자의견 **Strong Buy 유지**, 목표주가 **1,250,000원으로 +25% 상향**한다.

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### 1. 투자의견 재검증

| 항목 | 직전 리포트 (5/4) | 현재 | 변화 |
|------|---------------------|------|------|
| 투자의견 | Strong Buy | **Strong Buy** | 유지 |
| 목표주가 | 1,000,000원 | **1,250,000원** | **+25.0%** |
| 적용 NAV | 192조원 | 238.5조원 | +24.2% (SK하이닉스 시총 +24%) |
| 적용 할인율 | 30% | 30% | 유지 (NH 25%/대신 30% 절충) |
| 당시 현재가 | 854,000원 | **1,089,000원** | **+27.5%** |
| 상승여력 | +17.1% | **+14.8%** | 축소 |

> **TP 재산정 결과**: 직전 리포트 이후 단 2영업일 만에 SK하이닉스 시총이 916.5→1,141조원으로 +24% 급등하며 SK스퀘어의 NAV가 192조→238.5조원으로 자동 재산정되었다. 동일 30% 할인율을 그대로 적용하면 적정 시총은 167조원, 주당 1,265,000원이 산출되어 1,250,000원으로 라운딩한다. NH(4/30)는 25% 할인을 적용해 TP 110만원을 제시했으나, 당사는 단기 RSI 98.6의 극단적 과매수와 5/14 발표 직후 차익실현 가능성을 감안하여 30% 할인을 유지하는 보수적 스탠스를 채택한다. 컨센서스 평균 TP(86.2만원)와는 +45% 격차, 대신증권(100만)·NH(110만)와 비교해도 +14~25% 상회하지만, NAV 증분이 명확하므로 정당화 가능한 수준이다.

**산술 검산**: 목표주가 1,250,000원 × 발행주식수 131,958,402주 = **164.9조원** ≈ NAV 238.5조원 × 0.70 (할인율 30%) = 166.95조원. 라운딩 차이 1.2% 이내, 정합성 확인.

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### 2. 컨센서스 전망

**1Q26 실적 컨센서스 (분기, 십억원→억원 환산)**:

| 항목 | 1Q26E 컨센서스 | 4Q25 실적 | 1Q25 실적 | YoY | QoQ | 당사 추정 | 차이 |
|------|----------------|-----------|-----------|-----|-----|---------|------|
| 매출 | 3,110억 | 3,580억 | 3,490억 | -10.9% | -13.1% | 3,110억 | 0% |
| **영업이익** | **84,550억** | 30,990억 | 16,520억 | **+411.7%** | **+172.9%** | **83,000억** | -1.8% |
| 순이익 | 80,450억 | 32,830억 | 16,160억 | +397.8% | +145.1% | 82,600억 | +2.7% |

> **컨센 OP 8.46조원 vs 당사 8.3조원**: 4/28 대신증권이 종전 5.59조원에서 +51% 상향한 84,550억원(8.46조원)이 사실상 새 컨센서스로 자리잡았다. SK하이닉스 1Q26 순이익 40.3조원 × 지분 20.5% = 지분법이익 8.26조원이 핵심 동력이며, 별도 영업이익(SK쉴더스·티맵모빌리티 손익)을 더하면 8.3~8.5조원 범위로 수렴한다. **1Q26 영업이익 컨센 +411.7% YoY 폭증은 발표 전부터 이미 결정된 변수**이며, 인라인 시나리오가 가장 유력하다.

**2Q26 컨센서스 (대신증권)**: 영업이익 **105,090억원 (10.5조원)** (YoY +650%, QoQ +24.3%) — 1Q보다 큰 폭의 분기 추가 상승 전망. SK하이닉스의 HBM4 양산 본격화와 LPDDR(SOCAMM)·서버 DRAM 가격 상승이 본격 반영되는 구간이다.

**증권사 TP 컨센서스 (FnGuide PDF 11건 기반, 5/4 기준)**:

| 항목 | 값 |
|------|----|
| 커버 증권사 수 | 6개사 |
| 평균 TP | **861,666원** (단 NH 110만 + 대신 100만 반영 후 진행 중 — 평균 빠르게 점프 중) |
| TP 범위 (min~max) | 740,000 ~ 1,100,000원 |
| 의견 분포 | **Buy 6 / Hold 0 / Sell 0** (만장일치) |
| **당사 TP 위치** | 컨센 평균 +45%, 최고가 NH 110만원 대비 +13.6% 상회 |

> **컨센 평균 TP가 빠르게 재산정되는 국면**: 4/1 시점 컨센 평균은 76만원이었으나 NH(740→1100), 대신(760→1000) 잇단 상향으로 평균이 86.2만원까지 점프했다. 아직 미상향한 SK증권(74만)·BNK(75만)·DB(74만)이 5월 중 후속 상향에 동참하면 평균은 90만원대 후반까지 추가 상승 가능성이 높다. **당사 TP 125만원은 NH(110만)·대신(100만) 대비 추가 NAV 상승분(+24%)을 반영한 수치**로, 단순한 컨센 추격이 아닌 5/6 종가 기준 동적 재산정 결과다.

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### 3. 핵심 체크포인트

5월 14일 컨퍼런스콜에서 시장이 가장 주목할 포인트는 다음 세 가지다.

1. **분기배당 항구화 가이던스**: 4/30 SK스퀘어 이사회가 결의한 1회성 분기배당 2,000억원이 **연 4회 항구화**되는지 여부가 가장 중요한 정성 변수다. SK하이닉스로부터의 26년 배당 유입이 특별배당 포함 7,100억원으로 추정되는 가운데, "경상배당수입의 30% 이상" 룰을 분기 단위로 분배할 경우 분기당 약 530억원 항구화가 가능하다. 분기배당 항구화가 공식화되면 NAV 할인율은 추가로 25% 이하로 압축될 명분을 얻으며, TP 재상향 트리거가 된다. 반대로 "1회성 인식"으로 끝나면 단기 차익실현 압력이 증폭된다.

2. **2026년 자사주 매입·소각 일정**: 26년 예정된 자사주 1,100억원 매입의 집행 시점이 1H26으로 압축되면 수급 측면에서 매우 강한 호재다. 동사는 22~25년 누적 7,100억원의 주주환원을 시행했으며, 매년 자사주를 매입 후 전량 소각하는 패턴이 정착된 상태다. 132백만주 발행주식수 대비 1,100억원 자사주 매입은 약 0.6~0.7% 소각 효과로, 단순 EPS 액세션은 미미하지만 매월 일정 수급을 형성하는 구조적 buy-side는 의미가 크다.

3. **SK하이닉스 ADR Form F-1 공개 전환 시점**: 3/24 SEC에 비공개 제출된 Form F-1이 5월 말~6월 초에 공개 전환될 경우 ADR 6~7월 상장 일정이 공식 확정된다. 월가 빅4 IB(시티·JPM·골드만·BofA) 주관, 발행주식수 2~3% 공모, 조달 규모 최대 140억 달러(약 18조원) 시나리오가 그대로 진행되면 SK하이닉스 PER이 마이크론(29배) 방향으로 압축될 가능성이 있고, 동사는 이중 레버리지로 추가 NAV 상승을 누린다. ADR이 7월 이후 지연되면 단기 모멘텀이 약화되어 할인율 35%대로 재확대 위험.

추가로 1Q26 실적 발표 자체에서는 ① 별도 영업이익(SK쉴더스 매각이익·티맵모빌리티 손익) 규모, ② 비상장 자회사 평가가치 변동 공시, ③ FY26 가이던스 갱신 여부도 확인 포인트지만, 시장 반응에 미치는 영향은 위 세 가지에 비해 작다.

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### 4. 부문별 전망

| 부문 | 1Q26E (당사) | 4Q25 | QoQ | 핵심 변수 |
|------|--------------|------|-----|---------|
| SK하이닉스 지분법이익 | 82,600억 | 30,560억 | +170% | SK하이닉스 1Q 순이익 40.3조 × 20.5% 확정 |
| 별도 영업손익 | 400억 | 430억 | -7% | SK쉴더스·티맵 등 비상장 자회사 손익 |
| **연결 영업이익** | **83,000억** | **30,990억** | **+168%** | 지분법이익이 99% 좌우 |

> **부문별 변수 해석**: SK스퀘어의 영업이익은 회계상 IFRS 지분법(equity method) 적용으로 SK하이닉스의 분기 순이익 × 지분율이 연결 영업이익의 99% 이상을 차지한다. 이 구조 때문에 SK스퀘어 1Q26 OP는 **수학적으로** 8.26조원이 산출되며, 별도 손익(±수백억) 변동성만이 의미 있는 추정 오차 영역이다. 1Q26 발표 자체보다 **2Q26 가이던스에서 대신증권의 10.5조 추정이 검증되는지**가 더 큰 변수가 된다.

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### 5. 실적 시나리오별 TP·주가 반응

> 시나리오 차별화는 1Q26 OP 자체가 아니라 **분기배당 항구화 + ADR 공개 전환 + RSI 98.6 단기 압력**의 조합으로 결정된다.

| 시나리오 | 1Q26 OP | 정성 이벤트 | NAV | 적용 할인율 | **시나리오 TP** | 주가 반응 |
|---------|---------|------------|-----|-----------|---------------|---------|
| **Bull (35%)** | 8.5조 (+1% 서프) | 분기배당 항구화 + 자사주 1H26 집행 + ADR Form F-1 5월 말 공개 전환 | 240조 | 25% (NH 합류) | **1,400,000원 (+28.6%)** | 5/14 직후 +5~8% 갭업, 6월 중 130만 안착 |
| **Base (50%)** | 8.3조 (인라인) | 분기배당 1회성 인식 + 자사주 일정 미명시 + ADR 7월 상장 유지 | 238.5조 | 30% (당사 기준) | **1,250,000원 (+14.8%)** | 5/14 직후 -3~5% 단기 조정 후 ADR 가시화로 회복 |
| **Bear (15%)** | 8.0조 (-4% 미스) | 분기배당 미언급 + ADR 7월 이후 지연 + 단기 RSI 98.6 차익실현 본격화 | 234조 | 35% | **1,090,000원 (0%)** | 5/14 직후 -8~12% 조정, 95~100만원 단기 지지선 테스트 |

**확률 가중 기대 TP**: 1,400 × 0.35 + 1,250 × 0.50 + 1,090 × 0.15 = 490 + 625 + 163.5 = **1,278,500원** (현재가 대비 **+17.4%**)

> **시나리오 해석**: Base 가정에서도 +14.8% 상승여력이 확보되며, Bull 시나리오는 분기배당 항구화 1건만으로도 충분히 트리거된다. Bear 시나리오는 단기(2~4주) 조정이지만 NAV 234조원이 자체 지지선을 형성해 1,000,000원 이하로 깊은 하락은 어렵다. **현재 RSI 98.6 + VWAP +6.36%는 5/14 직후 단기 -5% 내외 조정을 거의 확정적으로 만들지만, NAV 증분이 명확한 만큼 조정 시점은 분할 매수 기회**다. 1Q26 OP 컨센 8.46조 인라인이 가장 유력 시나리오이므로 발표 자체에 따른 +/-5% 갭은 일회성 변동성으로 본다.

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### 6. 기술적 진단

| 지표 | 수치 | 판단 |
|------|------|------|
| RSI(14) | **98.6** | **극단적 과매수** — 상단 정점, 단기 조정 거의 불가피 |
| MA 정배열 | 4/4 | 완전 정배열, 추세 강도 최상 |
| BB %b | 0.981 | 밴드 상단 돌파 직전, 변동성 확대 임박 |
| BB Squeeze | no | 변동성 수축 없음, 추세 진행형 |
| 거래량/20일 | 1.56x | 평균 +56% 급증, 수급 활성화 |
| VWAP 5일 갭 | **+6.36%** | 5일 평균 단가 대비 +6% 단기 갭, 차익실현 압력 |
| POC 거리 | +9.12% | 거래량 집중 가격대 대비 +9% 위 위치 |
| D+1 상승확률 | 55.4% | 모델 중립 — 단기 변곡점 인근 |
| 스크리너 점수 | 0.584/1.0 | ma_alignment_full 시그널 |
| 기대수익(D+1) | +0.50% | 횡보~소폭 상승 시그널 |

> **기술적 종합 판단**: 모든 추세 지표가 만점에 가까운 강세를 보여주는 동시에 RSI 98.6, BB %b 0.981, VWAP +6.36%는 **단기 1~2주 내 -5~10% 조정 압력이 동시에 누적**된 상태를 가리킨다. D+1 모델이 상승확률 55.4%로 중립 가까운 수준을 제시한 것도 단기 변곡점 인근임을 시사한다. **펀더멘털(NAV 24% 자동 증분)과 기술적(RSI 98.6 과열) 간의 의도적 디커플링** — 즉 길게 보면 펀더멘털이 옳지만, 짧게 보면 차익실현이 우세한 구간이다. 1Q26 발표(5/14) 후 단기 조정 시 1,000,000~1,050,000원 구간을 분할 매수 영역으로 활용하는 전략을 권고한다.

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### 7. 컨퍼런스 콜 관전 포인트

5월 14일 1Q26 실적 발표 컨퍼런스콜에서 다음 사항을 반드시 확인한다.

- [ ] **분기배당 항구화 여부**: 4/30 결의된 2,000억원 분기배당이 "26년 1회성"인지 "분기 정례화"인지 명시. 항구화 시 할인율 25% 압축 트리거 — TP 140만원 재산정 가능
- [ ] **자사주 1,100억원 집행 일정**: 1H26 vs 2H26 분배 구조. 매월 100억원 수준 집행이면 수급 이상 안정 효과
- [ ] **SK하이닉스 ADR 일정 코멘트**: SK스퀘어 측이 ADR 일정에 대해 직접 언급할지, 또는 "주주가치 제고 측면 기대" 수준의 일반론에 머물지
- [ ] **비상장 자회사 가치 갱신**: SK쉴더스 1조원·티맵모빌리티 1.5조원 평가가치 유지 여부, IPO 일정 코멘트
- [ ] **FY26 NAV 가이던스**: 25.11월 발표 "28년까지 할인율 30% 이하" 목표의 진행 상황 갱신
- [ ] **M&A 재원 활용 방향**: SK하이닉스 배당수입 7.1천억원 + 1Q26 인식 분기배당 활용처 — 반도체 밸류체인 추가 M&A 시그널 여부

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> 면책: 본 분석은 공개 정보 기반 참고 자료이며 투자 권유가 아닙니다.