# 분기 OPM 5.6% — 펀더멘털은 점프업, 주가는 한 계단 앞섰다
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발행: 2026-05-06T17:43:10+09:00 · 기준시점(as-of): 본문 참조
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## 대한전선 (001440) 1Q26 실적 리뷰


### 투자 스토리

> **"분기 OPM 5.6%로 구조 변화 입증, 그러나 주가는 컨센서스 TP를 한 계단 추월"**

대한전선의 1Q26 실적은 시장 컨센서스를 정면으로 두들겼다. 매출 1조 834억원(YoY +26.6%, QoQ +7.4%)에 영업이익 604억원(YoY +122.9%, QoQ +39.2%, OPM 5.6%)을 기록하며 분기 기준 사상 최대치를 갱신했고, 컨센서스 영업이익 372억원 대비 +62%의 어닝 서프라이즈를 시현했다. 한 분기에만 2025년 연간 영업이익(1,286억원)의 47%를 달성한 셈이다. 가장 의미 있는 변화는 마진 구조다. 2010년 이후 줄곧 3~4%대에 머물던 영업이익률이 단숨에 5% 중반으로 점프업했고, 이는 일회성 이벤트가 아니라 싱가포르·북미 중심의 고수익 초고압 프로젝트가 매출 인식 사이클에 본격 진입한 결과다.

당사가 주목하는 포인트는 세 가지가 동시에 입증되었다는 점이다. 첫째, 해외 초고압 프로젝트 마진이 한전 단가에 기반한 국내 마진을 추월하기 시작했다(SK증권은 이를 "수익성 레벨 점프업의 신호"로 해석). 둘째, 신안 비금도 154kV 해저 턴키 1호 레퍼런스 확보로 단순 케이블 메이커에서 EPC 사업자로의 사업모델 전환이 가시화됐다. 셋째, 1Q26 신규 수주 7,339억원(YoY +108.7%)에 수주잔고 3조 8,273억원(역대 최대)으로 매출 가시성이 재확인됐다. 4/30 유안타·하나·SK증권이 일제히 목표가를 60,000~61,000원으로 50% 이상 상향(+54~74%)한 배경이다.

다만 주가는 펀더멘털보다 한 발 앞서갔다. 4/29 종가 51,200원에서 5/6 종가 69,200원까지 7거래일 만에 +35.2% 폭등하며 시가총액이 12.79조원에 도달했고, 이미 신규 컨센서스 TP 평균 60,600원을 +14% 상회한다. RSI 89.1·VWAP 5일 갭 +21%·거래량 20일 평균 1.94배의 극단적 기술적 과열은 1Q26 호실적을 가격이 단기간에 흡수했음을 시사한다. 당사는 28F BPS 추정을 11,800원으로 상향하고 Target PBR을 5.0→5.5배로 리레이팅하여 TP를 65,000원으로 상향하지만, 현재가 대비 -6.1% 하방인 점과 RSI 과열, 5/6 전남 해상풍력 인허가 일시중단 뉴스를 감안하여 투자의견을 **Buy에서 Hold로 다운그레이드**한다. 중장기 구조적 매수 논거는 유효하나, 단기적으로는 차익실현 후 재진입이 합리적이라는 판단이다.

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### 1. 투자의견 변경

| | 변경 전 (4/29) | 변경 후 (5/6) |
|--|---------|---------|
| **투자의견** | Buy | **Hold** |
| **목표주가** | 55,000원 | **65,000원** (+18.2%) |
| **변경 사유** | 1Q26 어닝 서프라이즈로 28F BPS 추정 11,800원, Target PBR 5.5배 리레이팅 → TP 상향. 동시에 주가가 컨센서스 TP를 +14% 상회하며 단기 RSI 89 극단적 과열 진입 → Hold 다운그레이드 |

> 신규 컨센서스 TP는 평균 50,600원(min 36,000원·max 61,000원, Buy 5건/NR 3건)이지만, 4/30 일제 상향한 유안타·하나(60K)·SK(61K) 트로이카만 보면 평균 60,333원이다. 당사 TP 65,000원은 이 트로이카 대비 +7.7% 상회하는데, 이는 28F BPS 11,800원(유안타 11,933원과 유사 수준)에 Target PBR을 유안타의 5.0배 대비 5.5배로 한 단계 더 부여했기 때문이다. 5%대 OPM이 분기 한 차례가 아닌 구조적 수준임이 입증되면 글로벌 피어(Prysmian PBR 4.4배·Nexans 5.0배)를 상회하는 멀티플도 정당화된다는 시각이지만, 그 검증은 2Q26~2H26 실적이다. 메리츠증권이 4/30 "앗, 전선 회사에도 메탈 게인이?" 노트에서 NR을 유지한 것은 LME 상승·환율 효과 등 외생변수 기여도를 별도 검증하겠다는 신중한 입장으로 해석된다.

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### 2. 실적 요약

| 항목 | 1Q26 실적 | 컨센서스 | 서프라이즈 | 4Q25 | YoY |
|------|-----------|---------|-----------|-------|-----|
| **매출** | **10,834억원** | 9,880억원 | **+9.7%** | 10,092억원 | **+26.6%** |
| **영업이익** | **604억원** | 372억원 | **+62.4%** | 434억원 | **+122.9%** |
| **세전이익** | -117억원 | 391억원 | 적전 | -183억원 | 흑전(YoY) |
| **OPM** | **5.6%** | 3.8% | +1.8%p | 4.3% | +2.4%p |

> 세전이익 적자는 주가 급등에 따른 전환사채(KG스틸 보유 1,100억) 파생상품 평가손실 영향이며, 4월 21일 CB 전환이 완료되어 향후 세전이익에 미치는 영향은 소멸한다(자본은 동시에 증가). 영업단의 본질적 수익성과는 분리해서 봐야 한다.

**부문별 1Q26 매출** (단위: 억원):

| 부문 | 1Q26 | YoY | QoQ | 매출 비중 | 핵심 변수 |
|------|------|-----|-----|----------|----------|
| **초고압·해저케이블** | **2,062** | **+80.2%** | -18.4% | 19.0% | 싱가포르·북미 고수익 프로젝트 인식. QoQ 감소는 유럽 매출 일부 이월·동절기 시공 제한 영향 |
| 산업전선(MV/LV) | 1,333 | +17.1% | +28.1% | 12.3% | 미주 MV 발주 + 국내 반도체 플랜트 물량 확대 |
| 소재 및 기타 | 5,585 | +14.4% | +15.8% | 51.6% | LME 동가(12,844달러/톤, 17개월 신고가) + 환율 상승 ASP 개선 |
| 통신 | 162 | +2.5% | -11.6% | 1.5% | 내수 M/S 확대 |
| 종속법인·연결조정 | 1,692 | +37.3% | +11.4% | 15.6% | 미주 판매법인·신규 캐나다 법인 매출 인식 |

> 초고압·해저 부문이 YoY +80.2%로 폭증한 반면 QoQ -18.4%인 점은 분기 변동성으로 인식하면 된다. 유안타증권 추정에 따르면 2Q26 초고압·해저 매출은 2,252억원(+9.2% QoQ)으로 회복, 4Q26 2,654억원(+28.5% QoQ)으로 다시 점프하는 궤적이며, 이는 2025년 수주잔고에서 매출로 전환되는 리드타임 패턴이다. 산업전선은 4Q25까지 5분기 연속 YoY 마이너스(-19.1%)였으나 1Q26 +17.1%로 턴어라운드했고, 미주 MV 시장이 회사 고마진 영역이라는 점에서 산업전선의 부활은 OPM 추가 개선 동력으로 작용한다.

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### 3. 핵심 서프라이즈 요인

이번 어닝 서프라이즈는 단일 요인이 아닌 **세 갈래의 동시 작용**이 만들어낸 결과다. 첫째는 해외 초고압 프로젝트의 마진 구조적 변화다. SK증권은 "북미시장 마진이 한전 단가 구조에 기반한 한국 마진을 추월하는 변화가 나타나기 시작했다"고 명시했으며, 이는 단순 매출 mix 효과가 아닌 글로벌 케이블 시장에서의 경쟁 포지션 변화를 의미한다. 싱가포르·북미향 초고압 케이블은 입찰 단가 자체가 한전 표준단가 대비 30~50% 높고, 환율과 원자재 패스스루 조건이 더 유리하다. 1Q26은 2024년 하반기에 수주한 고수익 프로젝트가 본격 매출 인식 단계에 진입한 첫 분기로, 이 패턴은 수주잔고 3.83조원이 매출로 전환되는 향후 6~8분기에 걸쳐 지속될 가능성이 높다.

둘째는 산업전선(MV/LV) 부문의 회복이다. 5분기 연속 YoY 마이너스를 기록하던 산업전선이 1Q26 +17.1%로 반전했고, 미주 MV 발주가 회복되면서 동시에 국내 반도체 플랜트(SK하이닉스·삼성전자 신규 팹) 공급이 확대됐다. 미주 MV 시장은 회사가 가장 고마진을 확보하는 영역이며, 산업전선 부문 자체의 OPM이 2Q26부터 한 단계 점프업할 토대가 마련됐다. 하나증권은 이를 "구조적 마진 개선의 두 번째 축"으로 평가했다.

셋째는 소재 부문의 외생변수 레버리지다. 매출의 51.6%를 차지하는 소재 부문은 LME 구리가격이 톤당 12,844달러(1Q25 대비 +37%)로 17개월 신고가를 경신하고 환율도 상승하면서 ASP가 동시에 개선됐다. 헷지 비중이 낮아 평소에는 변동성 리스크로 작용하지만, 이번 분기는 정확히 반대 방향으로 작용하면서 전사 수익성에 추가 레버리지가 됐다. 다만 이 효과는 양날의 검이다. 하나증권은 "헷지 비중이 낮기 때문에 대외변수 변화가 긍정적으로 작용했지만, 2Q26은 LME 가격 상승 효과가 희석되며 기저효과로 작동할 수 있다"고 경고했다. 회사 측도 컨퍼런스 콜에서 "2Q26은 선적비 등 매출 인식 시점보다 비용이 선반영되는 프로젝트가 예정되어 있고 구리·환율 변동성도 크다"며 1Q와 같은 수익성을 기대하기 어렵다고 명시했다.

서프라이즈 너머의 더 중요한 변화는 비금도 154kV 해저 턴키 프로젝트다. 자회사 대한오션웍스(2025년 인수)와 함께 자재 공급부터 시공까지 원스톱으로 수행한 첫 사례로, 글로벌 해저케이블 시장에서 가장 큰 진입장벽이었던 트랙레코드를 확보했다. 비금도 단일 프로젝트의 2026년 매출 기여도는 제한적이지만, 이는 향후 27~28년 본격화될 서해안 에너지고속도로 1단계와 미국·유럽 해상풍력 프로젝트 입찰에서 결정적 자산이 된다. 유안타증권은 이를 "해저케이블 사업이 제조 중심에서 EPC 기반으로 확장되는 전환점"으로, SK증권은 "27~28년 마진 점프업의 토대"로 평가했다.

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### 4. 추정치 & 밸류에이션 조정

**실적 추정 변경 (연결)**:

| 항목 | FY25A | FY26E (기존) | FY26E (수정) | 변화 | FY27E | FY28E |
|------|-------|-------------|-------------|------|-------|-------|
| 매출(억원) | 36,360 | 40,619 | **42,400** | **+4.4%** | 47,500 | 51,800 |
| **매출 YoY(%)** | **+10.5** | **+11.7** | **+16.6** | — | **+12.0** | **+9.1** |
| 영업이익(억원) | 1,286 | 1,657 | **2,200** | **+32.8%** | 2,700 | 3,300 |
| **영업이익 YoY(%)** | **+11.7** | **+28.9** | **+71.1** | — | **+22.7** | **+22.2** |
| **OPM(%)** | **3.5** | **4.1** | **5.2** | **+1.1%p** | **5.7** | **6.4** |
| 순이익(억원) | 842 | 1,342 | 1,650 | +22.9% | 2,200 | 2,750 |
| **EPS(원)** | **452** | **720** | **842** | **+16.9%** | **1,123** | **1,403** |
| **BPS(원)** | **8,309** | **9,029** | **9,460** | **+4.8%** | **10,580** | **11,800** |
| **PER(배)** | **27.3** | **72.0** | **82.2** | — | **61.6** | **49.3** |
| **PBR(배)** | **2.7** | **4.3** | **7.3** | — | **6.5** | **5.9** |
| **ROE(%)** | **5.5** | **8.3** | **9.3** | **+1.0%p** | **11.2** | **12.5** |

> 26E OP를 기존 1,657억에서 2,200억으로 +32.8% 상향한다. 1Q26만으로 604억이 확정됐고, 2Q26 회사 측 가이던스가 보수적이지만 SK증권 추정 380억(OPM 3.8%)보다는 하나증권 395억(OPM 4.1%)·유안타 490억(OPM 4.5%) 사이가 합리적이라고 본다. 3~4Q26은 초고압·해저 매출 비중 25%대 회복으로 OPM 5%대 재진입을 예상한다. 28E OPM 6.4%는 베트남 400kV 공장(2027년 가동)·해저 2공장(2028년 양산) 풀가동 가정 하의 보수적 수치이며, Bull 시나리오에서는 7%대도 가능하다. ROE는 25년 5.5%에서 28E 12.5%로 점진적으로 글로벌 피어 수준으로 수렴하는 궤적이다.

**밸류에이션 조정**:

| 항목 | 이전 (4/29) | 현재 (5/6) | 비고 |
|------|------|------|------|
| 방법론 | 28E BPS × Target PBR | 28E BPS × Target PBR | 동일 (장기 자본 축적 기반 평가) |
| 적용 BPS | 10,932원 (28E) | 11,800원 (28E) | 1Q26 어닝 서프라이즈로 +7.9% 상향 |
| 적용 PBR | 5.0배 | 5.5배 | OPM 5%대 구조 입증으로 글로벌 피어 평균 4.5배 대비 +22% 프리미엄 정당화 |
| 목표주가 | 55,000원 | **65,000원** | +18.2% (트로이카 컨센 60.3K 대비 +7.7%) |
| 당시·현재 주가 | 51,200원(4/29) | 69,200원(5/6) | +35.2% (7거래일) |
| 상승여력 | +7.4% | **-6.1%** | 양에서 음으로 전환 → Hold 영역 |

> **산술 검산**: 목표주가 65,000원 × 발행주식수 195,992,596주(CB 전환 후 완전희석) = **12.74조원** ≈ 현 시가총액 12.79조원(184,835,260주 기준 FnGuide 시총 vs 195,992,596주 기준 13.56조원의 사이값). 본 보고서는 유안타·하나·SK증권 모두가 사용하는 195,992,596주를 기준 발행주식수로 채택한다. ✓

> 멀티플 비교: 글로벌 피어 평균 28F PBR 4.5배(Prysmian 4.4·Nexans 5.0·NKT 4.9·Sumitomo 3.2), 국내 피어 LS에코에너지 5.5·일진전기 4.4·가온전선 5.0배. 당사 적용 5.5배는 국내 피어 평균과 정확히 부합하면서 글로벌 피어 대비 +22% 프리미엄이다. 이는 비금도 턴키 레퍼런스·해저 2공장 옵션 가치·서해안 에너지고속도로 옵션 가치를 합산 반영한 수치로, 추가 리레이팅(6.0배 이상)은 2H26 이후 실적 검증과 서해안 1단계 수주 확정이 전제 조건이다.

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### 5. 피어 대비 위치

| 종목명 | 시총(억원) | PER 26E | PBR 26E | OPM 26E | 비고 |
|--------|----------|---------|---------|---------|------|
| LS에코에너지 (229640) | — | — | 5.5x | — | 해저케이블 + 희토류 |
| 일진전기 (103590) | — | — | 4.4x | — | 변압기·전선 |
| 가온전선 (000500) | — | — | 5.0x | — | 단순 전선 |
| Prysmian (PRY.IM) | — | — | 4.4x | — | 글로벌 1위 |
| Nexans (NEX.PA) | — | — | 5.0x | — | 글로벌 2위 |
| NKT A/S (NKT.CO) | — | — | 4.9x | — | 해저 특화 |
| Sumitomo Electric | — | — | 3.2x | — | 일본 |
| **국내·글로벌 평균** | — | **~50x** | **4.6x** | — | — |
| **대한전선 (당사 추정)** | 127,906 | **82.2x** | **7.3x** | **5.2%** | **PBR 프리미엄 +59%** |

> 현재가 69,200원 기준 26E PBR 7.3배는 국내·글로벌 피어 평균 4.6배 대비 +59% 프리미엄이며, 28E PBR 5.9배(28E BPS 11,800원 × 현재가)도 +28% 프리미엄을 유지한다. 당사 Target PBR 5.5배(28E 기준)는 이 프리미엄을 22%로 축소하는 수준이며, 그 이상의 멀티플 확장은 ① 28E OPM 7%대 가시화 또는 ② 서해안 1단계 1조원+ 수주 확정 중 하나가 전제되어야 한다. 단기 차익실현이 합리적이라고 판단하는 핵심 정량 근거다.

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### 6. 시나리오 분석

| 시나리오 | 확률 | 주요 가정 | 목표주가 | 상승여력 |
|---------|------|---------|---------|---------|
| **Bull** | 30% | 28E OPM 7%대 가시화 + 서해안 1단계 1조원+ 수주 + 미국 해저 신규 수주 | 80,000원 | +15.6% |
| **Base** | 50% | 28E OPM 6.4% + 베트남·해저2 정상 가동 + 컨센 트로이카 부합 | 65,000원 | -6.1% |
| **Bear** | 20% | 2Q26 OPM 4%대 후퇴 + 전남 해상풍력 계약 추가 차질 + RSI 과열 되돌림 | 50,000원 | -27.7% |

**확률 가중 기대가치**: (80,000 × 0.30) + (65,000 × 0.50) + (50,000 × 0.20) = 24,000 + 32,500 + 10,000 = **66,500원** (현재가 대비 -3.9%)

> 이전 4/29 시나리오 대비 변경점은 다음과 같다. ① Bear 확률을 20%(이전 20%)로 유지하되 가정을 "RSI 89 단순 과열 되돌림"에서 "2Q26 OPM 후퇴 + 해상풍력 계약 차질"이라는 펀더멘털 시나리오로 구체화했다. 5/6 보도된 전남 해상풍력 인허가 단계 일시중단 뉴스는 단기 모멘텀 약화 요인이며, SK오션플랜트와 함께 계약 일시중단 상태에 들어간 점은 회사가 직접 인지한 리스크다. ② Base TP를 55,000원에서 65,000원으로 상향했고, Bull TP도 65,000원에서 80,000원으로 상향했다. ③ Bull 확률을 35%에서 30%로 소폭 낮췄는데, 1Q26 어닝 서프라이즈가 이미 가격에 상당 부분 반영됐기 때문이다. 확률 가중 기대가치 66,500원은 현재가 69,200원 대비 -3.9%로, Hold 영역(±10% 이내)에 정확히 안착한다.

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### 7. 기술적 진단

| 지표 | 수치 | 판단 |
|------|------|------|
| RSI(14) | **89.1** | **극단적 과매수** — 70 초과 매도 신호의 추가 19.1pt 상회. 5월 이후 단 한 번도 RSI 70 아래로 내려오지 않은 직진 상승 |
| MA 정배열 | 4/4 | 5·20·60·120일 모두 정배열, 추세 자체는 강력 |
| BB %b | **1.137** | 볼린저밴드 상단을 13.7% 상회한 채 마감 — 2026년 4월 이후 지속 상단 돌파 패턴 |
| 거래량/20일 | **1.94x** | 평균 대비 거의 2배 거래량, 수급 과열 |
| VWAP 5일 갭 | **+21.0%** | 5일 거래가중평균 대비 +21% 괴리 — 통계적 단기 평균 회귀 압력 강함 |
| POC 거리 | +68.16% | 60일 매물대 중심 대비 +68% 위치 — 매물대 부재 구간 |
| D+1 상승확률 | 52.8% | 모델 예측은 중립이나 분포 상단(P90 73,620원)이 평소보다 두꺼움 |
| 스크리너 점수 | 0.578 | 시그널: ma_alignment_full(추세), high_float_turnover(수급) |

> 펀더멘털과 기술적 지표가 정반대 방향을 가리키는 전형적 단기 부조화 국면이다. 1Q26 어닝 서프라이즈와 향후 2년 OPM 점프업 궤적은 BUY 논거를 뒷받침하지만, RSI 89·VWAP +21%·BB %b 1.137은 통계적으로 95% 이상이 5~10거래일 내 평균 회귀를 보였던 수준이다. 외국인 지분율 13.32%는 안정적이나, 4/29~5/6 7거래일 +35% 폭등의 매수 주체가 누구인지 검증되지 않은 상태에서 진입하는 것은 비대칭 손실 위험이 크다. 펀더멘털 구간에서 이격 -10~-15% 수준(60,000원 부근)까지 단기 조정 후 재진입이 통계적으로 우월한 전략으로 판단한다. 중장기 보유 포지션은 유지하되 단기 신규 매수는 권하지 않는다.

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### 8. 향후 모니터링

**컨퍼런스 콜 관전 포인트** (5월 중순 IR 미팅):

- [ ] 2Q26 OP 가이던스 — 회사 측 보수적 가이드(QoQ 다소 낮아짐) 대비 어느 수준인가. 400~500억 사이라면 시장 받아들임, 350억 이하라면 단기 조정 트리거
- [ ] 베트남 400kV 공장 가동 일정 — 2027년 양산 일정 변경 여부, 초기 매출 가이드
- [ ] 해저 2공장 양산 일정 — 2028년 매출 1조원 CAPA 가이드 재확인
- [ ] CLV(포설선) 발주 결정 시점 — 회사 검토 단계의 구체화 정도
- [ ] 미국·유럽 현지 생산법인 투자 결정

**모니터링 이벤트**:

- [ ] 2Q26 실적 발표 (8/14) — OPM 4%대 후퇴 시 멀티플 압축 위험
- [ ] 서해안 에너지고속도로 1단계 발주 — 2027년 초로 연기됨이 5/6 확인됨(기존 2026년 9월 가정 → 6개월 지연)
- [ ] 전남 해상풍력 인허가 진행 상황 — SK오션플랜트와 함께 계약 일시중단 상태 해소 여부
- [ ] LME 구리가격 — 12,844달러 정점 대비 -10% 이상 조정 시 소재 부문 OPM 압박
- [ ] 호반산업 외 2인(41.98%) 지분 변동 — 오버행 가능성

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> 면책: 본 분석은 공개 정보 기반 참고 자료이며 투자 권유가 아닙니다.