# 1Q는 -70억, 28F는 1조원 — 5/20 임박, 컨센 양극화
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발행: 2026-05-02T20:15:46+09:00 · 기준시점(as-of): 본문 참조
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### 투자 스토리

> **"한투는 두 칸 더, BNK는 한 칸 멈춤 — 갈라진 컨센과 1Q 적자가 한 페이지에"**

직전 리포트(4/27) 이후 5거래일 사이 두 가지 큰 사건이 동시에 도착했다. 첫째, 4월 28일 1Q26 잠정실적이 매출 549억(-54.6% YoY), 영업손실 -70억으로 발표되며 적자전환했다. 한국투자증권의 영업이익 +24억 추정, BNK의 -25억 추정 모두 빗나갔다. 둘째, 4월 29일 한국투자증권 채민숙은 목표주가를 108,000원에서 189,000원으로 75% 상향하며 매수의견을 유지했고, 같은 날 황철주 회장이 "시총 400조 도전"이라는 단독 인터뷰를 내놨다. BNK 이민희는 4월 27일 보유의견을 유지한 채 목표가만 61,000원→120,000원으로 끌어올렸다.

당사는 이 두 사건이 한 화면 안에서 어색하게 겹친다는 점에 주목한다. 한투의 189,000원은 2028년 EPS 8,330원에 PER 30배·할인율 15% 2년을 적용한 결과이고, 그 안에는 "2028년 태양광 장비 매출 1조원"이라는 가정이 박혀 있다. 광주 본사의 Capa 보유는 사실이지만 1조원 매출의 수주처(테슬라/HJT, 페로브스카이트 1GW 양산)는 아직 본계약 또는 양산 발주 단계에 도달하지 않았다. 시장이 28년의 그림을 26년의 가격에 얼마나 빠르게 끌어당길 것인가의 문제다. 한투 TP 189k 발표 당일(4/29) 주가는 +5%가 아니라 -3.5%(130,500→125,900원)로 응답했다 — 시장이 28F를 받아들이는 속도가 한투의 필치보다 느리다는 신호다.

당사는 1Q26 미스가 펀더멘털 신호(반도체 매출 535억 vs 태양광·디스플레이 13억)로, 태양광 부문이 2026년 가이던스에 거의 기여하지 못하고 있는 현재 시점에서 한투의 28F 태양광 1조원은 너무 멀리 있다고 본다. 27E EPS 3,500원 × PER 30 × 옵션 premium 24% = 130,000원이라는 당사의 기존 산식은 그대로 유효하며, 한투 27F EPS 3,297원과도 거의 정합한다. 5/20 1Q26 정식 발표·컨퍼런스 콜에서 ① 1Q 적자의 일회성 여부 ② 2H26 마이크론 ALD 출하 일정 ③ 페로브스카이트 양산 수주 진행도 세 가지가 확인되기 전까지 **Hold (TP 130,000원)를 유지**한다.

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### 1. 투자의견 변경

| | 변경 전 (4/27) | 변경 후 (5/2) |
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| **투자의견** | Hold | **Hold** (유지) |
| **목표주가** | 130,000원 | **130,000원** (유지) |
| **현재가** | 123,900원 | 125,900원 (+1.6%) |
| **상승여력** | +4.9% | +3.3% |
| **변경 사유** | 1Q26 영업손실 -70억(한투 추정 +24억 대비 -94억 미스) + 한투 TP 189k vs BNK 120k 컨센서스 양극화. 한투의 28F 1조원 태양광 가정은 시장 가격에 빠르게 반영되기 어렵다고 판단. 5/20 1Q26 컨콜에서 가이던스 확인이 선행 조건. |

> 컨센서스 평균 TP는 약 95,000원(한투 189k, BNK 120k, 메리츠 62k, 다올 60k, 유진 44k 평균)이며 당사 TP 130k는 이를 +37% 상회한다. 단, 메리츠/다올/유진의 TP는 2월 이전 수치이므로 사실상 활성 컨센서스는 한투-BNK 두 곳으로 갈라진 상태다. 활성 두 곳 평균은 약 155k이며 당사 130k는 그 사이 중앙선보다 보수적 위치에 있다.

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### 2. 핵심 업데이트

**(1) 1Q26 잠정실적 — 한투 추정 +94억 미스, BNK 추정 -45억 추가 적자**

매출 549억(-54.6% YoY, +5.0% QoQ), 영업손실 -70.3억(전년 +339억에서 적자전환). 사업부별로는 반도체 535.8억, 태양광·디스플레이 13.0억으로 사실상 반도체 단일 매출이다. 한국투자증권의 1Q26 영업이익 +24억 추정 대비 -94억의 미스이며, BNK의 -25억 추정 대비도 -45억 추가 적자다. 핵심 부진 원인은 매출 감소에 따른 고정비 부담 + 신규 장비(ALG, 페로브스카이트) R&D 비용의 동시 발생으로 해석된다. 4Q25(-125.8억)에 비하면 적자폭이 줄었으나, 1Q26 매출의 99%가 반도체임을 고려하면 SK하이닉스·CXMT 발주 공백이 1H26까지 이어지고 있다는 의미로 읽힌다.

**(2) 한국투자증권 4/29 "꿈이 현실로" — TP 75% 상향, 28F 1조원 태양광 가정**

채민숙·김연준은 28F 태양광 장비 매출을 1조원으로 반영하면서 28F EPS를 종전 추정 대비 큰 폭으로 끌어올려(28F EPS 8,330원, +152.7% YoY) 목표주가 산정 근거를 26F→28F로 이동시켰다. 핵심 논거는 "광주 본사 Capa가 이미 23년 Capex로 확보돼 있어 추후 수주에 따라 매출이 추가 확대될 가능성이 높다"이며, 텐덤 셀용 PECVD-ALD 장비 양산 공급과 북미 DRAM 고객사(마이크론) 28F 양산 매출 본격 반영을 동시에 가정한다. 26~28F 평균 EPS 성장률 135%를 제시했다. 그러나 28F 추정의 가장 큰 단일 가정인 태양광 1조원은 본계약 또는 양산 수주가 확정되지 않은 옵션 가치이며, 현 시점에서 가격 발견 속도가 가정 속도를 따라잡기 어렵다.

**(3) BNK투자증권 4/27 "호재들 선반영, 비싸 보인다" — Hold 유지, TP +97% 상향**

이민희는 보유 의견을 유지(2/12 매수→4/27 보유 다운그레이드 이후 두 번째 보유)했으나 목표가는 61,000원→120,000원으로 +97% 끌어올렸다. 26F P/B 8배를 적용한 결과로, 동사가 호재들을 이미 가격에 반영했다고 본다. 이번 사이클에서 일관되게 가장 보수적 시각을 유지한 증권사이며, 4/27 BNK Hold 다운그레이드가 5/2 "코스피 사상최고에도 매수 접은 종목" 헤드라인의 직접적 트리거였다.

**(4) 황철주 회장 4/29 단독 인터뷰 — "시총 400조 도전", ALG = ASML EUV 비전**

블로터/아이뉴스24 4/29 인터뷰에서 황 회장은 "시총 400조원은 꿈이 아니다"라며 ALG(원자층성장) 장비를 ASML의 EUV 노광장비와 같은 "온리원 장비"로 자리매김하겠다는 의지를 표명했다. 5월 2일 매일경제 후속 인터뷰에서는 "시가총액 200조원 충분히 달성 가능"이라는 발언이 나왔다. 펀더멘털 검증 전 단계의 비전이지만 시장에 보내는 메시지로서의 무게는 가볍지 않다.

**(5) 시장 반응 — 한투 +75% 상향 발표일에 -3.5%**

4월 28일 130,500원으로 52주 최고가를 경신한 후 4월 29일 한투 +75% 상향 발표일에 -3.5%로 마감했다. 5거래일 누적 변동성은 컸지만 +75% TP 상향 + 황철주 회장 인터뷰 + 1Q26 잠정 발표가 한 페이지에서 모두 일어났음에도 추가 상승은 없었다. 시장은 펀더멘털(1Q 미스)과 모멘텀(한투 28F) 사이에서 가격 합의점을 찾는 중으로 판단한다.

**(6) 외국인 매집 지속, 기관 매수 전환 — 펀더멘털과 별개의 자체 모멘텀**

최근 외국인은 코스닥 매수 상위에 주성엔지니어링을 포함하고 있으며, 기관도 점진적 매수 전환을 보이고 있다. 단기 과매수 영역(RSI 76.5, BB %b 0.846)에서도 외국인 streak는 -1일에 그쳐 매도 전환이 본격화되지 않은 상태다.

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### 3. 실적 & 밸류에이션

**실적 추정 (연결, 1Q26 미스 반영)**:

| 항목 | FY24A | FY25A | FY26E | FY27E | FY28E |
|------|-------|-------|-------|-------|-------|
| 매출(억원) | 4,094 | 3,107 | 3,500 | 7,000 | 8,500 |
| **매출 YoY(%)** | — | **-24.1** | **+12.6** | **+100.0** | **+21.4** |
| 영업이익(억원) | 972 | 313 | 700 | 2,000 | 2,650 |
| **영업이익 YoY(%)** | — | **-67.8** | **+123.6** | **+185.7** | **+32.5** |
| **OPM(%)** | **23.7** | **10.1** | **20.0** | **28.6** | **31.2** |
| 순이익(억원) | 1,068 | 357 | 750 | 1,630 | 2,000 |
| **EPS(원)** | **2,272** | **781** | **1,612** | **3,500** | **4,300** |
| **PER(배)** | **55.4** | **161.2** | **78.1** | **36.0** | **29.3** |
| **PBR(배)** | **9.7** | **9.3** | **8.3** | **7.1** | **6.1** |
| **ROE(%)** | **19.8** | **6.2** | **10.7** | **18.0** | **20.0** |

> **주**: FY26E는 1Q26 잠정실적 -70억 적자를 반영해 종전 추정(매출 3,800억/OP 850억)을 매출 3,500억/OP 700억으로 하향. FY27E는 마이크론 ALD 양산 본격화·페로브스카이트 일부 수주 가시화로 7,000억/OP 2,000억 유지. FY28E는 한투의 1조원 태양광 가정의 약 50%만 보수적으로 반영해 매출 8,500억/OP 2,650억으로 소폭 상향.

> 1Q26 매출 549억은 연간 추정 3,500억의 15.7%에 불과해 2H26에 매출 인식이 집중될 것으로 보이며, 마이크론 ALD 출하(2H26)·페로브스카이트 양산 수주(4Q26)가 가이던스 회복의 핵심 변수다. OPM 궤적은 25년 10.1% → 26년 20.0% → 27년 28.6% → 28년 31.2%로 가속하며, 이는 인플렉션 초기 신호 그대로다. 단, 1Q26 적자는 OPM 가속의 출발점이 시장 기대보다 한 분기 늦어졌음을 의미한다.

**밸류에이션 재산정**:

| 항목 | 이전 (4/27) | 현재 (5/2) | 비고 |
|------|------|------|------|
| 방법론 | FY27E PER 30 × premium 24% | FY27E PER 30 × premium 24% (유지) + FY28E 검증 | 기준연도 변경 없음 |
| 적용 EPS | FY27E 3,500원 | FY27E 3,500원 (유지) | 26E EPS 1,850→1,612로 하향했으나 27E는 유지 |
| 적용 PER | 30배 (옵션 premium 24%) | 30배 (premium 24% 유지) | 한투 30배·BNK 26F PBR 8배와 멀티플 정합성 확보 |
| 목표주가 | 130,000원 | 130,000원 (유지) | 컨센 양극화 사이 anchor |
| 상승여력 | +4.9% (vs 123,900원) | +3.3% (vs 125,900원) | 주가 +1.6% 상승으로 마진 축소 |

> **크로스체크 (FY28E 기준)**: FY28E EPS 4,300원 × PER 30 / (1.15)^2 = 97,500원. 한투의 28F EPS 8,330원이 정당화되려면 태양광 매출 1조원 가정이 26~27년 내에 본계약/양산 발주로 확정되어야 한다. 당사는 28F 1조원의 50% 정도(약 5천억)만 26~28년 사이 가시화될 것으로 보아 28F EPS를 4,300원으로 산정했다.

> 당사 TP 130k는 한투 189k 대비 -31%, BNK 120k 대비 +8%이며 컨센 평균 약 95k 대비 +37%다. 단순한 양극단 중앙선이 아니라 27E EPS 합의(한투 3,297원, 당사 3,500원)에 PER 30 + 옵션 premium 24%를 적용한 결과로, 28F를 가격에 일찍 끌어당기지 않는 한 130k가 합리적 anchor다.

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### 4. 피어 대비 위치

| 종목명 | PER 26E | PBR | OPM 25A | 비고 |
|--------|---------|-----|---------|------|
| 한미반도체 (042700) | ~25x | 4-5x | 30%+ | HBM TC bonder 글로벌 톱, 안정적 수익성 |
| 원익IPS (240810) | ~30x | 3-4x | 15% 내외 | ALD 경쟁사, 멀티플 디스카운트 |
| 이오테크닉스 (039030) | ~35x | 3-4x | 18-20% | 레이저 어닐링, 하이엔드 |
| 테스 (095610) | ~25x | 2-3x | 15-18% | 가스 케미컬, 안정적 |
| **피어 median** | **~28x** | **3-4x** | **18%** | |
| **주성엔지니어링** | **78.1x** | **8.3x** | **20.0E** | **2.5~3배 프리미엄** |

> 26E PER 78x는 피어 미디언 28x 대비 약 2.8배 프리미엄으로, 27E EPS의 점프(3,500원, +117%)·28E의 한투 가정(1조원 태양광) 옵션 가치가 미리 반영되어 있다. 27E PER 36x로 내려가면 피어 대비 1.3배 프리미엄으로 정상화되며, 마이크론·테슬라·페로브스카이트 세 옵션이 모두 발현되면 28E PER 29x에서 피어와 거의 동위로 수렴한다. 현재 가격은 옵션 가치의 절반 이상을 이미 사고 있는 셈이며, 5/20 컨콜에서 옵션 발현 일정이 후퇴하면 멀티플 디레이팅 압력이 가장 큰 구간이다.

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### 5. 시나리오 분석

| 시나리오 | 확률 | 주요 가정 | 목표주가 | 상승여력 |
|---------|------|---------|---------|---------|
| **Bull** | 25% | 5/20 컨콜에서 마이크론 2H26 양산 발주 확인 + 테슬라 HJT 초도 수주($300M+) + 한투 28F 태양광 1조원 가정의 60% 이상 가시화 | **170,000원** | **+35.0%** |
| **Base** | 50% | 1Q26 미스 흡수, 27E EPS 3,500원 유지, 마이크론·페로브스카이트는 가시화되나 일정 일부 지연, 한투-BNK 사이 가격 발견 | **130,000원** | **+3.3%** |
| **Bear** | 25% | 1Q26 미스 → 2Q도 매출 회복 부진 → 27F 가이던스 미달, 단기 과열 해소 + 외국인 차익실현, BNK 시각이 컨센 주류로 전환 | **80,000원** | **-36.5%** |

**확률 가중 기대가치**: 170×0.25 + 130×0.50 + 80×0.25 = 42.5 + 65 + 20 = **127,500원** (+1.3%)

> 이전 시나리오 대비 변경: Bull TP를 165k→170k로 5k 상향(한투 189k 등장으로 상단 ceiling 인식 변화). Base 130k 유지. Bear 80k 유지(1Q26 미스로 검증된 펀더 하방). 기댓값 127,500원은 현재가 125,900원과 거의 일치하며, 이는 시장이 양극화된 컨센서스의 평균을 이미 가격에 반영하고 있음을 의미한다.

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### 6. 기술적 진단

| 지표 | 수치 | 판단 |
|------|------|------|
| RSI(14) | **76.5** | 과매수 영역 (70 이상). 4/27 79.9 대비 소폭 완화 |
| MA 정배열 | **4/4** | 완전 정배열 유지, 추세는 그대로 상방 |
| BB %b | **0.846** | 밴드 상단 근접, 4/27 1.009 대비 일부 정상화 |
| BB Squeeze | no | 변동성 확장 국면, 수렴 신호 없음 |
| 거래량/20일 | **0.67x** | 거래량 감소(상승 모멘텀 둔화) |
| VWAP 5d gap | **+1.54%** | 단기 평균 위 유지 |
| 외국인 streak | **-1일** | 매도 전환 1일 (지속성 미확인) |
| D+1 상승확률 | **48.1%** | 모델은 균형 영역 (50% 부근) |
| 스크리너 점수 | **0.531** | 신호: ma_alignment_full + high_float_turnover |
| POC 거리 | +78.75% | 거래량 집중 가격대로부터 큰 괴리 (조정 압력 잠재) |

> 5/20 1Q26 정식 발표 전까지 단기 기술적 과열은 일부 해소(RSI 79.9→76.5, %b 1.009→0.846)되었으나 여전히 과매수권. 거래량 0.67x로 상승 모멘텀이 완화되는 가운데 외국인 streak가 -1일로 전환된 점은 단기 차익실현 시그널로 읽힌다. POC와의 괴리 +78.75%는 거래량 매물대로부터의 거리가 매우 멀다는 의미로 변동성 회귀 압력이 잠재한다. 펀더멘털(1Q26 미스) + 기술적(과매수 일부 잔존) + 수급(외국인 매집 vs 단기 streak -1) 세 신호가 혼재하므로 5/20까지 박스권 또는 완만한 조정 가능성이 높다.

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### 7. 촉매 & 리스크

**신규 촉매/리스크 (4/27 이후 추가)**:

- **한국투자증권 TP 189,000원 상향** (4/29): 28F 태양광 1조원 가정으로 상단 ceiling이 한 단계 위로 이동. 시장이 28F를 가격에 반영하기 시작하면 +30% 추가 여력 옵션
- **황철주 회장 "시총 400조 도전" 인터뷰** (4/29): 펀더 검증 전 단계지만 시장 신호로 해석되며 외국인 매집의 추가 동력
- **1Q26 영업손실 -70억 잠정실적** (4/28): 한투 추정 +24억 대비 -94억 미스. 1H26 가이던스 신뢰도 일부 훼손
- **BNK 4/27 보유 의견 두 번째 발표**: 컨센서스가 한투(189k) vs BNK(120k)로 양극화 — 당분간 박스권 흐름 시사

**해소 임박 이벤트**:

- **1Q26 정식 실적 발표 + 컨퍼런스 콜** (5/20): 핵심 확인 포인트는 ① 1Q 적자의 일회성 여부 ② 2H26 마이크론 ALD 출하 일정 재확인 ③ 페로브스카이트 1GW 양산 수주 가시화 일정 ④ 27F 가이던스 변경 여부

**향후 모니터링 (2026-Q2~Q4)**:

- [ ] 5/20 1Q26 컨콜 — 가이던스 변경, 마이크론 출하 시점, 페로브스카이트 수주 진행도
- [ ] 2026-Q2 — 중국 정부 태양광 장비 대미 수출 제한 공식 발효 여부 (테슬라 HJT 옵션의 시작점)
- [ ] 2026-Q3 — 테슬라 HJT 본계약 발표 여부 (한투 28F 1조원 가정 검증)
- [ ] 2026-H2 — 마이크론향 ALD 양산 출하 본격 개시 (27F EPS 3,500원의 직접 트리거)
- [ ] 2026-Q4 — 페로브스카이트 1GW 양산 수주 공시
- [ ] 외국인 누적 순매수 추세 — 단기 streak -1일이 -3일 이상으로 늘어나면 모멘텀 약화 신호

**상방 옵션 (재정의)**:

- [ ] 한투 28F 가정의 일부 가시화 → TP ceiling 170k까지 점진 회복
- [ ] CXMT IPO 후 발주 재개 → 26E 매출 가이던스 상향
- [ ] 페로브스카이트 1GW 양산 수주 → 28F 태양광 매출 인식 일정 앞당김

**하방 리스크 (재정의)**:

- [ ] 5/20 컨콜에서 27F 가이던스 하향 → 한투 189k 가정 일부 무효화 → 컨센 BNK 쪽으로 재집결
- [ ] 마이크론 출하 일정 지연 → 27E EPS 3,500원 가정 약화
- [ ] 거래소 투자경고 + 증거금률 100% 유지 상태 → 단기 회전율 하락 → 수급 둔화

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> 면책: 본 분석은 공개 정보 기반 참고 자료이며 투자 권유가 아닙니다.