# 적자 끝, 핵융합 첫 손도장 — 17일 +53%에 멀티플 한 번 더
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발행: 2026-04-30T13:49:20+09:00 · 기준시점(as-of): 본문 참조
> 출처: 알파증류소(alphadistill.com) · 투자 권유가 아닌 리서치 정보입니다.

### 투자 스토리

> **"신사업 옵션 셋이 동시에 깨어난다 — 핵융합·Vertiv·HVDC가 다시 매긴 멀티플"**

이전 리포트(2026-04-13) 이후 17거래일 만에 주가는 20,400원에서 31,250원으로 +53.2% 급등하며 당시 목표가 26,000원을 +20% 초과 돌파했다. 추진 트리거는 4월 23일 발표된 미국 핵융합 발전 실증 프로젝트 첫 수주 — 1천 개 이상의 대형 UC 모듈을 0.06초 만에 15MW급으로 출력하는 사양이다. 이는 단순 일회성 매출이 아니라 **핵융합이라는 차세대 응용 영역에 동사의 EDLC 600만 회 수명 기술이 진입했다는 신호탄**이다. 같은 날 LS에코에너지(광통신)·LS일렉트릭(미국 DC 수주)·LS(희토류·HVDC) 등 LS그룹주 전반의 동반 강세가 더해지며 시장은 LS머트리얼즈를 "전력 인프라 패키지의 마지막 한 조각"으로 재가격 매기고 있다.

핵심 변수는 옵션 가치의 본격적 재계산이다. 메리츠증권(2026-03-06)은 "현 손익으로 평가하기 어려운 밸류에이션"이라며 AI DC·그리드·해상풍력 등 신사업이 아직 매출 인식 단계 이전이라는 점을 괴리의 원인으로 꼽았는데, 이번 핵융합 수주와 4월 1일 LS알스코의 글로벌 수소연료전지사 부품 공급 개시는 그 옵션들이 "잠재"에서 "확정 매출"로 한 단계씩 옮겨가고 있음을 보여준다. 삼성증권(2026-04-10)도 800V DC 데이터센터 도입 시 DC-to-DC 구조의 완충장치로 UC가 필수적이라는 구조적 논거를 제시하며 영문 리포트를 별도 발간 — 글로벌 셀사이드 관심으로 확장되고 있다는 신호다. 동사의 중대형 UC 글로벌 점유율 20%, 600만 회 수명이라는 차별적 기술 자산이 이제서야 정량적 가치 평가의 출발선에 섰다.

다만 단기 과열은 명확하다. RSI(14) 76.3, BB %b 1.136(밴드 상단 돌파), 거래량 20일 평균 대비 4.55배, VWAP 5일 갭 +9.2%, POC 거리 +37.4%로 모든 모멘텀 지표가 극단으로 진입했다. 비나텍(PBR 4.22)·삼화콘덴서(PBR 1.31) 등 동종 커패시터 피어와 비교 시 PBR 8.31은 이미 과대 프리미엄이며, AI DC·핵융합 양산 매출 인식 시기가 2027~2028년임을 감안하면 1~3개월 변동성은 크다. 본 리포트에서는 신사업 옵션 가치 본격화를 반영해 목표주가를 **26,000원 → 32,000원으로 상향(+23%)**하고 Buy 의견을 유지하나, **신규 매수는 조정 구간(RSI 60 이하 또는 28,000원 이하)에서** 권고한다.

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### 1. 투자의견 변경

| | 변경 전 | 변경 후 |
|--|---------|---------|
| **투자의견** | Buy | **Buy (유지)** |
| **목표주가** | 26,000원 | **32,000원** (+23.1%) |
| **변경 사유** | 핵융합 첫 수주로 차세대 응용 영역 진입 + LS그룹 전력 인프라 패키지 리레이팅 + 메리츠/삼성증권 셀사이드 관심 본격화 → UC 부문 PSR 멀티플 5.0x → 6.5x 상향, LS그룹 시너지 프리미엄 15% → 20% 확대 |

> 증권사 컨센서스는 여전히 미형성 상태(삼성증권·메리츠증권 NR 2건)로 정량 비교는 불가능하나, 두 증권사 모두 "AI DC가 촉발시킬 수요처 확대"·"AI DC향 수주, 이제 시작된다" 등 동일한 인플렉션 인식을 공유하고 있다. 당사 TP 32,000원은 컨센서스 부재 상황에서 셀사이드의 후속 정식 커버리지 개시 시 형성될 평균 TP의 선행 지표 역할을 할 것으로 본다.

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### 2. 핵심 업데이트

**(1) 미국 핵융합 발전 실증 프로젝트 첫 공급 (4/23)** — 1,000개 이상의 대형 UC 모듈이 투입되며, 0.06초 만에 15MW급 전력을 출력하는 고출력 사양이다. 핵융합 장치 운용에 필요한 순간 전력 공급용으로, 이는 동사가 풍력·UPS·AGV에 이어 차세대 에너지 인프라(핵융합)에 첫 진입한 사례다. 글로벌 핵융합 상용화 로드맵상 Helion(2028~2029 양산 목표), Commonwealth Fusion Systems(2030년대 초), TAE Technologies 등 다수 업체가 2027~2030년 실증 → 양산 단계에 진입할 예정이며, 1기당 1,000개+ UC 모듈 표준이 형성될 경우 매 프로젝트당 50~100억원 규모의 매출 잠재력이 있다. 동사 CEO 홍영호는 "상용화 시장 진입을 본격화하는 중요한 전환점"이라고 평가했다.

**(2) AI 데이터센터용 UC 신제품 공개 (3/11)** — 충·방전 수명이 600만 회 이상으로 기존 범용 UC(약 100만 회) 대비 **6배 길다**. AI DC 환경에서 범용 UC 운용 기간이 통상 1년 안팎인데 비해 신제품은 최대 5년 이상 사용 가능하다. 메리츠증권은 "동사가 생산하는 EDLC 타입은 낮은 저항과 긴 수명 측면에서 LiC 대비 우위"라고 평가했으며, 2027년 엔비디아 Kyber랙 출하를 앞두고 2026년부터 AI DC 서버 랙 내부 CBU(Capacitor Backup Unit) 공급 논의가 가속화되고 있다. 메리츠는 2027년 데이터센터 향 UC 시장 규모를 약 1조원(랙 기준)으로 추정한다.

**(3) Vertiv MOU 진척 + 글로벌 전력솔루션 업체 다중 협의** — 2024년 9월 Vertiv(엔비디아 협력사)와 데이터센터 전력솔루션 협업 발표 이후, 회사는 4월 IR에서 "현재 AI 데이터센터용 서버 장비를 제작하는 글로벌 기업들과 공급 협의를 진행 중"이라고 공식화했다. 삼성증권은 "800V DC 데이터센터가 도입되면 DC 기반 단순화된 배전 및 DC-to-DC 구조에서 상/하위 전력단 사이의 완충장치 필요성이 더 커지면서 UC가 그 역할을 하게 될 가능성"을 핵심 구조 논거로 제시했다.

**(4) LS알스코 글로벌 수소연료전지사 부품 공급 시작 (4/1)** — 종전 알루미늄 압출/주조 중심 사업에서 신재생 수소경제 밸류체인의 핵심 부품(탈황장치)으로 진입했다. LS알스코는 2025년 매출 1,255억원, OPM 7.6%로 안정적 캐시카우 역할을 해왔으나 성장성에 대한 시장의 평가는 보수적이었다. 수소연료전지 부품 공급 개시는 LS알스코를 "전통 알루미늄"에서 "에너지 전환 부품"으로 재포지셔닝하는 신호다.

**(5) 글로벌 경쟁 구도 — 격화 vs 동사의 차별화** — Skeleton Technologies는 2026년 상반기 미국 텍사스 휴스턴 엔지니어링 시설을 개설하고 6억 유로 규모 프랑스 SuperBattery(커패시터+배터리 융합) 허브를 발표하며 AI DC 전력 솔루션 시장에 공격적으로 진입 중이다. 독일 공장은 이미 Siemens·GE·Hitachi Energy 및 일부 미국 hyperscaler에 공급을 시작했다. Eaton·Panasonic도 슈퍼커패시터 라인업을 발표했다. 그러나 글로벌 ultracapacitor 시장은 2026년 47.8억 USD에서 2031년 92.2억 USD로 CAGR 14.05% 성장이 예상되며, 시장 자체가 빠르게 커지는 국면이라 점유율 잠식보다 **파이의 절대 크기 확대**가 우선이다. 동사의 EDLC 600만 회 수명·중대형 셀 글로벌 점유율 20%·LS그룹 전력 인프라 시너지가 차별화 포인트로 유지된다.

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### 3. 실적 & 밸류에이션

**실적 추정 (연결)**:

| 항목 | FY24A | FY25A | FY26E | FY27E |
|------|-------|-------|-------|-------|
| 매출(억원) | 1,421 | 1,536 | 2,016 | 2,600 |
| **매출 YoY(%)** | — | **+8.1** | **+31.2** | **+29.0** |
| 영업이익(억원) | 62 | -1 | 166 | 300 |
| **영업이익 YoY(%)** | — | **적전** | **흑전** | **+80.7** |
| **OPM(%)** | **4.4** | **-0.1** | **8.2** | **11.5** |
| 순이익(억원) | 57 | -10 | 125 | 225 |
| **EPS(원)** | **84** | **-13** | **185** | **332** |
| **PER(배)** | **372** | **n/a** | **169** | **94** |
| **PBR(배)** | **8.3** | **8.3** | **7.5** | **6.7** |
| **ROE(%)** | **3.1** | **-0.5** | **6.0** | **10.5** |

> 2025년의 매출 1,536억·OP -1억은 UC 부문 가동률 둔화(대형 셀 가동률 2023년 54% → 2025년 26%)에 따른 일시적 함몰이며, 2026년 매출 +31%·OP 흑전·OPM 8.2% 회복은 ① UC 가동률 정상화(AI DC + 핵융합 신규 수요), ② LS알스코 안정 성장(매출 1,255억 → 1,500억, OPM 7.5% 유지), ③ HAIMK 손실 축소가 동시에 작동한 결과다. **2026년의 +207% OP 회복은 인플렉션 첫해, 2027년 +80% 추가 성장은 AI DC 매출 본격 인식의 두 번째 가속 구간**으로 본다. PER이 2026E 169배에서 2027E 94배로 빠르게 정상화되는 것이 멀티플 리레이팅을 정당화하는 핵심이다.

**밸류에이션 재산정**:

| 항목 | 이전 | 현재 | 비고 |
|------|------|------|------|
| 방법론 | 2027E SOTP | 2027E SOTP (UC PSR 상향, LS그룹 프리미엄 확대) | AI DC 옵션 가치 본격 반영 |
| UC 부문 가치 | 2,000억 × PSR 5.0x = 10,000억 | 2,300억 × PSR 6.5x = **14,950억** | 매출 +15% / 멀티플 +30% — Skeleton 등 글로벌 비교 + AI DC 양산 가시성 |
| LS알스코 가치 | OP 125억 × PER 12x = 1,500억 | OP 125억 × PER 12x = **1,500억** | 유지 (수소연료전지 부품 매출은 옵션 처리) |
| HAIMK | 0 | 0 | 적자 지속, 가치 미반영 |
| SOTP 합계 | 11,500억 | **16,450억** | UC 멀티플 상향 효과 |
| 시너지 프리미엄 | +15% | **+20%** | 핵융합 + LS그룹 전력 인프라 패키지 가치 확대 |
| 적정 시가총액 | 13,225억 | **19,740억** | +49% |
| 발행주식수 | 6,765만주 | 6,765만주 | 동일 |
| **목표주가** | 26,000원 | **32,000원 (+23.1%)** | UC 멀티플 + 시너지 프리미엄 동시 상향 |
| 상승여력 | +27.5% (당시 20,400원 기준) | **+2.4%** (현재 31,250원 기준) | 단기 과열로 괴리 축소 |

> 당사 TP 32,000원의 정당화 근거는 UC PSR 6.5x다. 글로벌 비상장 피어 Skeleton Technologies는 최근 자금 조달 라운드에서 매출 대비 8~10x 평가를 받은 것으로 알려졌고, 국내 동종업체 비나텍(PBR 4.22, 적자)·삼화콘덴서(PER 16, OPM 6%)와 비교 시 동사는 EDLC 중대형 셀 글로벌 점유율 20%와 AI DC 양산 가시성이라는 차별적 자산을 보유한다. **단, 현재가 31,250원은 새 TP에 +2.4% 근접한 수준으로 신규 매수 매력은 제한적**이다. 본격 추가 상승은 2026년 하반기 AI DC 양산 수주(예: Vertiv 정식 공급 계약, hyperscaler 직접 수주) 발표 시점에 가능할 것으로 본다.

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### 4. 피어 대비 위치

| 종목명 | 시총(억) | PER | PBR | OPM(%) | 비고 |
|--------|---------|-----|-----|--------|------|
| 비츠로셀 (082920) | 6,473 | 12.6 | 2.24 | 24.6 | 군용 리튬배터리, 수익성 높음 |
| 비나텍 (126340) | 3,983 | n/a | 4.22 | -13.5 | 슈퍼캡 직접 피어, 적자 |
| 삼화콘덴서 (001820) | 3,503 | 16.1 | 1.31 | 6.0 | MLCC 중심, 안정 캐시플로 |
| SKC (011790) | 46,805 | n/a | 3.29 | -16.1 | 동박/CMP, 적자 |
| **피어 median** | — | **14.4** | **2.77** | **+1.4** | — |
| **LS머트리얼즈 (417200)** | **21,141** | **n/a** | **8.31** | **-0.1** | **AI DC + 핵융합 옵션 프리미엄** |

> PBR 8.31은 피어 median 2.77 대비 약 **3배 프리미엄**이다. 이는 동사의 신사업(AI DC + 핵융합 + 수소연료전지) 옵션 가치가 BPS에 반영되지 않은 미래 캐시플로의 자본화로 평가받고 있음을 의미한다. 메리츠증권은 "동사 매출의 82%가 LS알스코지만 기업가치 평가 관점에서는 UC 사업이 중요"라고 명시했는데, 이는 피어와 단순 멀티플 비교가 본질을 놓치는 이유다. 그러나 PBR 8x 수준의 프리미엄은 신사업이 매출 인식 단계로 진입하기 전까지는 이미 충분히 반영된 수준이며, **추가 멀티플 확장은 양산 수주 가시화가 필수 조건**이다.

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### 5. 시나리오 분석

| 시나리오 | 확률 | 주요 가정 | 목표주가 | 상승여력 |
|---------|------|---------|---------|---------|
| **Bull** | 30% | Vertiv 정식 양산 계약 + 핵융합 추가 수주 2~3건 + 800V DC AI DC 표준 채택 → 2027E UC 매출 2,500억(+25%), OPM 15%, PSR 8x. SOTP 21,500억 × 1.3 시너지 = 27,950억 | **42,000원** | **+34.4%** |
| **Base** | 50% | 2026 UC 가동률 회복 + 1~2개 AI DC 정식 수주 + 핵융합 옵션 유지. 2027E UC 매출 2,300억, OPM 12.5%, PSR 6.5x. SOTP 16,450억 × 1.2 시너지 = 19,740억 | **32,000원** | **+2.4%** |
| **Bear** | 20% | AI DC 양산 지연 + Skeleton 미국 시장 잠식 + UC 가동률 회복 둔화. 2027E UC 매출 2,000억(가이던스 유지), OPM 10%, PSR 5.5x. SOTP 12,500억 × 1.1 시너지 = 13,750억 | **22,000원** | **-29.6%** |

**확률 가중 기대가치**: 0.30×42,000 + 0.50×32,000 + 0.20×22,000 = **33,000원** (+5.6%)

> Bull 확률 30%는 이전 리포트의 25% 대비 5%p 상향이다. 핵융합 첫 수주가 차세대 응용 영역 진입의 명확한 신호이고, LS그룹 전력 인프라 동반 강세로 시장 인식이 가속화되고 있기 때문이다. Bear 확률은 25% → 20%로 하향했는데, AI DC 도입 자체는 산업 표준화 단계로 진입했고 동사의 600만 회 수명 차별화가 확인됐기 때문이다. 다만 **Base와 현재가의 괴리가 +2.4%에 불과해 단기적으로는 변동성 확대 구간**으로 본다.

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### 6. 기술적 진단

| 지표 | 수치 | 판단 |
|------|------|------|
| RSI(14) | **76.3** | 과매수, 단기 조정 압력 |
| MA 정배열 | **4/4** | 완전 정배열, 추세 강세 |
| BB %b | **1.136** | 볼린저 상단 돌파, 변동성 확장 |
| 거래량/20일 | **4.55x** | 대량 거래 동반, 수급 폭발 |
| VWAP 5일 갭 | **+9.20%** | 단기 평균 대비 강한 상회 |
| POC 거리 | **+37.4%** | 장기 평균 가격대로부터 큰 이탈 |
| D+1 상승확률 | **46.1%** | 중립, 기대수익 +0.43% |
| 신호 | vol_surge_3x, ma_alignment_full, high_float_turnover | 추세 강세 + 수급 정상 |

> 모든 추세·모멘텀 지표가 강세 신호를 보내고 있으나 RSI 76.3·BB %b 1.136은 명백한 과매수 영역이다. 4월 29일 +16.4% 급등 시 거래량 1,948만주(평소 4.55배)·거래대금 5,984억원으로 수급 폭발이 동반된 것은 단기 상승의 질적 측면에서는 긍정적이나, POC 거리 +37.4%는 장기 평균 매물대로부터 매우 멀리 이탈한 상태를 의미한다. **펀더멘털(2026 흑전 + AI DC + 핵융합 옵션)과 기술적 모멘텀이 동시에 강세이지만, 단기 1~3주는 조정 가능성이 더 높은 구간**으로 판단한다. 신규 진입자는 RSI 60 이하 또는 28,000원 이하 조정 시 분할 매수가 합리적이다.

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### 7. 촉매 & 리스크

**신규 촉매 (이전 리포트 이후 추가)**:

- 미국 핵융합 발전 실증 프로젝트 첫 수주 (4/23) — 1,000개+ UC 모듈, 15MW 출력
- LS알스코 글로벌 수소연료전지사 부품 공급 시작 (4/1) — 신규 매출원
- 삼성증권 영문 리포트 발간 (4/10) — 글로벌 셀사이드 확장
- LS그룹 전력 인프라 동반 강세 — LS일렉트릭 미국 DC 수주, LS에코에너지 HVDC

**향후 모니터링 (12개월)**:

- [ ] **2026년 하반기**: Vertiv 정식 양산 계약 / hyperscaler 직접 공급 발표 — Bull 시나리오 트리거
- [ ] **2026년 2~3분기 실적**: UC 매출 회복 가속화 확인 (분기 100억+ 회복 시 흑전 가속)
- [ ] **2027년 상반기**: 엔비디아 Kyber랙 출하 시점 — AI DC 매출 본격 인식
- [ ] **추가 핵융합 수주**: Helion·CFS 등 추가 프로젝트 진입 시 옵션 가치 본격화
- [ ] **유럽 HVDC Enhanced STATCOM** 공식 수주 발표

**해소된 리스크**:

- UC 가동률 회복 불확실성 → 4Q25 매출 406억(+5.3% QoQ) + AI DC 신제품 공개로 부분 해소
- 셀사이드 관심 부재 → 삼성증권·메리츠증권 NR 리포트 발간으로 본격 관심 구간 진입

**잔존 리스크**:

- **단기 과열 (RSI 76.3, PBR 8.3x)**: 1~3개월 조정 가능성, 신규 매수 추격 자제
- **글로벌 경쟁 격화**: Skeleton Technologies 미국 진출 + Eaton/Panasonic 라인업 확대 → 점유율 잠식 가능성
- **AI DC 양산 시점 지연**: Vertiv 정식 계약이 2026년 내 가시화되지 않을 경우 Bull 시나리오 지연
- **HAIMK(전기차 부품) 적자 지속**: 2025년 OPM -4,500%, 2026E -52% — 흑전 시점 불확실
- **고밸류에이션 부담**: PBR 8.3x는 신사업 매출 인식 지연 시 빠른 조정 가능성

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> 면책: 본 분석은 공개 정보 기반 참고 자료이며 투자 권유가 아닙니다.