# 외국인 수급 9일 매도 반전·차익실현 1차 진행, 펀더멘털 변화 없어 TP 44K BUY 유지
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발행: 2026-04-29T14:42:03+09:00 · 기준시점(as-of): 본문 참조
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## 켐트로닉스 (089010) 커버리지 업데이트

> 업데이트 기준일: 2026-04-29 | 이전 리포트: 2026-04-27 (Buy TP 44,000원)

### 투자 스토리

> **"외국인 수급 9일 매도 반전·차익실현 1차 진행, 펀더멘털 변화 없어 TP 44K BUY 유지"**

직전 업데이트(4/27, 35,950원) 이후 2거래일간 주가는 37,900원으로 +5.4% 추가 상승했고, 4/27 장중 39,950원까지 닿으며 당사 목표주가 44,000원의 90.8%까지 도달했다. 4월 8일 "삼성전기-애플 유리기판 샘플 공급" 뉴스를 기점으로 한 달간 누적 상승률은 약 35%이며, 4/27 일중 거래량 약 320만주(직전 20일 평균 대비 2.0배 폭증)는 단기 차익실현 1차 라운드의 정점을 시사한다. 4/28 거래량은 50만주 수준으로 급감했고, RSI 54.7·BB %b 0.387·MA 정배열 3/4가 유지되는 점은 추세 자체는 살아있음을 보여준다.

핵심 변화는 외국인 수급 반전이다. 직전 4/27 리포트의 핵심 논거였던 "외국인 9일 연속 순매수"가 정확히 9일 연속 순매도로 전환됐다. 이는 펀더멘털 악화가 아니라 한 달간 +35% 상승에 따른 자연스러운 차익실현 사이클로, 5월 중하순 1Q26 실적 발표를 앞두고 포지션을 정리하는 전형적인 패턴이다. 한편 8.6G IT OLED 양산 임박(1H26), 반도체 소재 매출 2배 성장(2024년 490억→2026E 1,019억), TGV 모멘텀(인텔 2030년 도입·삼성전기 26H2~27 양산·SKC 앱솔릭스 26년 양산) 등 펀더멘털 트라이앵글은 4/27 시점 그대로다. 시장이 아직 충분히 반영하지 못한 27F 이익 가속(OP +78%, EPS +88%) 시나리오 역시 변하지 않았다.

따라서 당사는 TP 44,000원 BUY를 유지한다. 컨센서스 평균(42,000원)을 약간 상회하는 수준이며, 신한투자증권 P/E 22.3배(20~24년 평균 24.9배 -10%)와 일치한다. 26F EPS 1,960원에 P/E 22.5배 적용 시 44,100원, 27F EPS 3,680원에 P/E 12.0배 교차검증 시 44,160원으로 양 방법이 정확히 수렴한다. 단기적으로는 4/27 39,950원 터치 후 차익실현이 이어질 가능성이 있어 35K~40K 박스권 등락이 자연스럽고, 1Q26 실적 발표(5월 중하순)와 8.6G 가동률 진척이 다음 모멘텀 트리거다. 새 상승여력은 +16.1%로 BUY 영역의 중심부에 위치한다.

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### 1. 투자의견 변경

| | 변경 전 | 변경 후 |
|--|---------|---------|
| **투자의견** | Buy | **Buy (유지)** |
| **목표주가** | 44,000원 | **44,000원 (유지)** |
| **변경 사유** | 외국인 수급 반전·단기 차익실현 사이클 진행 중이나 펀더멘털 변화 없음. 8.6G 양산 임박·반도체 소재 가속·TGV 모멘텀 트라이앵글 유지. 26F EPS 1,960원 × P/E 22.5배 + 27F EPS 3,680원 × P/E 12.0배 교차검증 결과 동일. |

> 컨센서스 TP는 평균 42,000원(현대차증권 40,000원 + 신한투자증권 44,000원, 2개사). 당사 TP 44,000원은 컨센서스 대비 +4.8%, 의견 분포는 Buy 2건/Hold 0건으로 만장일치 매수다. 신한 멀티플(P/E 22.3배)에 정렬한 수준이며, 4/27 39,950원 터치는 시장이 이미 컨센서스 평균(42K)을 가격에 반영했음을 의미한다. 추가 +5% 상방(44K) 인식을 위해서는 27F 이익 가속의 분기별 검증(2Q26 8.6G 가동·반도체 매출 2배 확인)이 필요하다.

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### 2. 핵심 업데이트

**(1) 외국인 수급 반전 — 9일 연속 매수 → 9일 연속 매도.** 직전 4/27 리포트의 핵심 논거 중 하나가 외국인 9일 연속 순매수였는데, 4/28 기준 9일 연속 순매도로 정확히 반전됐다. 직전 9일과 새 9일을 합치면 약 2~3주의 사이클이며, 이는 단기 트레이딩 자금의 차익실현 패턴과 정확히 일치한다. 외국인 지분율은 직전 8.27%(stock_info 기준 25년 10월 말)에서 5.13%(현대차증권 리포트 3월 기준)로 하락 추세였고, 최근 매수 사이클이 이를 잠시 회복시켰다가 다시 차익실현 중이다. 펀더멘털 악화 신호로 해석할 근거는 없으며, 신규 진입자에게는 5월 1Q26 실적 확인 전 포지션 구축의 적절한 윈도우다.

**(2) 4/27 39,950원 터치 — TP 44K의 90.8% 도달, 단기 차익실현 1차 라운드.** 4/27 장중 39,950원은 당사 TP 44,000원의 90.8%이자 4/22 리포트 시점 TP 40,000원의 99.9% 수준이다. 4/27 거래량 320만주는 직전 20일 평균 대비 2.0배로 급증했고, 4/28에는 50만주(20일 평균의 0.35배)로 급감했다. 거래량 폭증→급감 패턴은 단기 트레이더가 1차 차익실현을 마치고 잠시 휴식 구간에 진입했음을 보여준다. RSI 54.7로 과매수 영역(70+)에 진입하지 않았고 BB %b 0.387로 밴드 중하단에 위치해, 추가 조정 시 2차 매수 기회가 형성될 가능성이 높다.

**(3) 1Q26 실적 발표 임박(5월 중하순) — 핵심 검증 포인트.** 현대차증권 추정 1Q26 매출 1,793억원·OP 88억원·OPM 4.8%, 신한투자증권 추정 매출 1,926억원·OP 76억원·OPM 3.9%로, 컨센서스 인라인 시 주가 영향은 제한적이다. 진짜 관전 포인트는 ① 반도체 소재 부문(현대차 1Q26 224억 vs 25년 동기 대비 +170%) 매출 가속, ② 8.6G IT OLED 라인 가동 시점 코멘트(2분기 양산 시작 가이던스 재확인), ③ Rigid OLED 부진 강도(중국 중저가 Flexible로 인한 수요 감소 지속 여부). 어느 한 축이라도 컨센서스를 크게 상회하면 27F 추정치 상향 트리거이며, TP 추가 상향(46~50K) 여지가 형성된다.

**(4) 펀더멘털 트라이앵글 — 변화 없음.**

- **8.6G IT OLED 양산**: 삼성디스플레이 1H26 양산 시작. 아산 캠퍼스 4.1조원 투자, 월 15K 라인. 다만 고객사 추가 확보 전까지 절반(7.5K)만 우선 가동 가정. 동사는 이 라인의 식각 핵심 공정 공급사이며, 신한은 동사를 "8.6세대 Hybrid OLED 플레이어"로 직접 규정한다.
- **반도체 PGMEA 5N 국산화**: 5N(99.999%) 양산 돌입. 베타아이소머 함량 1PPM 이하(일본·중국 150~300PPM 대비). 600억 투자로 연 2.5만톤 캐파, 5만톤 확장 검토. 이란 전쟁발 PO 가격 급등으로 PGMEA·PGME 가격 40~50% 인상, 듀폰·다우·LG화학이 한농화성·재원산업·켐트로닉스에 인상 견적서 발송. 2Q~3Q26 매출 인식 시 OPM 12% 추정의 상방 여력.
- **TGV 유리기판**: 인텔 2030년 도입 발표. SKC 앱솔릭스 26년 양산 준비. 삼성전기 26H2~27 본격 양산 + 11월 스미토모화학·동우화인켐 합작법인 설립. 동사는 Glass Interposer 향 매출 선행, 26년 샘플 통과 → 27년부터 일부 매출 반영 예상.

**(5) 증권사 시각 차이.** 두 커버 증권사의 26F EPS 추정은 1,984~1,996원으로 거의 동일하나, 멀티플 부여 방식이 다르다. 신한은 20~24년 평균 P/E 24.9배에 10% 할인한 22.3배(TP 44,000원)를 적용해 사업 다각화 비용을 할인 요인으로 삼고, 현대차는 2개년 P/E Band 평균에 30% 프리미엄을 얹은 20배(TP 40,000원)로 TGV 모멘텀과 반도체 소재 성장을 프리미엄 요인으로 강조한다. 당사 TP 44,000원은 신한 P/E 22.3배에 정렬한 수준이며, 27F PER 12.0배 교차검증 결과(44,160원)와도 일치한다.

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### 3. 실적 & 밸류에이션

**실적 추정 (연결)** — YoY 성장률 별도 행 표기:

| 항목 | FY24A | FY25A | FY26E | FY27E |
|------|-------|-------|-------|-------|
| 매출(억원) | 5,752 | 6,375 | 7,931 | 8,670 |
| **매출 YoY(%)** | — | **+10.8** | **+24.4** | **+9.3** |
| 영업이익(억원) | 373 | 232 | 450 | 800 |
| **영업이익 YoY(%)** | — | **-37.8** | **+94.0** | **+77.8** |
| **OPM(%)** | **6.5** | **3.6** | **5.7** | **9.2** |
| 순이익(억원) | 210 | 109 | 330 | 620 |
| **EPS(원)** | **1,328** | **648** | **1,960** | **3,680** |
| **PER(배)** | **11.9 (FY말 15,770원)** | **47.2 (FY말 30,600원)** | **19.3 (현재가)** | **10.3 (현재가)** |
| **PBR(배)** | **1.3** | **2.2** | **2.0** | **1.6** |
| **ROE(%)** | **10.7** | **5.1** | **13.2** | **21.3** |

> 25년 영업이익 부진(-37.8% YoY)은 4Q25 일회성 비용(반도체 라인 신규 가동 감가상각 + Rigid OLED 출하 부진) 때문이며, 26년부터 반도체 소재 매출 2배 점프와 8.6G 가동으로 V자 회복을 시작한다. 핵심은 27F의 OPM 9.2% 도달과 영업이익 800억원이며, 이는 24A의 2.1배·25A의 3.4배 수준이다. ROE도 25A 5.1%에서 27E 21.3%로 4배 이상 개선되어, 사업 다각화가 수익성 희석이 아니라 구조적 마진 확장으로 결실을 맺는 변곡점에 있다.

**밸류에이션**:

| 항목 | 이전 (4/27) | 현재 (4/29) | 비고 |
|------|------|------|------|
| 방법론 | FY26E EPS × P/E | FY26E EPS × P/E + FY27E EPS × P/E 교차검증 | 27F 가시성 추가 검증 |
| 적용 EPS | 1,960원 (26E) | 1,960원 (26E) + 3,680원 (27E) | 변경 없음 |
| 적용 PER | 22.5배 (26E) | 22.5배 (26E) / 12.0배 (27E) | 신한 P/E 22.3배 + 현대 P/E 20배 |
| 목표주가 | 44,000원 | 44,000원 (유지) | 펀더멘털 변화 없음 |
| 상승여력 | +22.4% (당시 35,950원) | +16.1% (현재 37,900원) | 단기 급등으로 갭 축소 |

> 26F EPS 1,960원 × P/E 22.5배 = 44,100원, 27F EPS 3,680원 × P/E 12.0배 = 44,160원으로 두 방법이 정확히 수렴해 TP 44,000원의 정합성이 유지된다. 27F PER 12.0배는 KOSDAQ 화학·반도체소재 피어 median(20.9배) 대비 43% 할인된 수준으로, 8.6G 가동률 정상화 + 반도체 소재 1,500억 진입 + TGV 옵션 가치 중 어느 하나라도 추가로 입증되면 멀티플 리레이팅 여지가 크다.

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### 4. 피어 대비 위치

| 종목명 | 코드 | PER | PBR | OPM | 비고 |
|--------|------|-----|-----|-----|------|
| 솔루스첨단소재 | 336370 | — | 2.13 | -11.9 | 적자 전환 |
| 대주전자재료 | 078600 | 124.2 | 9.83 | 8.1 | 실리콘음극재 |
| 비에이치 | 090460 | 39.1 | 1.55 | 3.0 | 연성PCB·식각 유사 |
| 코리아써키트 | 007810 | 55.6 | 5.97 | 3.6 | PCB 패키지 기판 |
| 대덕전자 | 353200 | 118.3 | 6.27 | 4.6 | 반도체 패키지 기판 |
| 이수페타시스 | 007660 | 66.5 | 14.63 | 18.8 | AI 가속기용 MLB |
| 심텍 | 222800 | — | 5.61 | 0.8 | 반도체 패키지 기판 |
| **섹터 median (n=44)** | | **20.9** | **1.46** | — | KOSDAQ 화학·소재 전체 |
| **켐트로닉스** | 089010 | **62.0 (TTM)** | **2.7** | **3.6 (25A)** | 26F PER 19.3배 |

> TTM PER 62배는 25A 부진 실적 때문이고, 26F PER 19.3배·27F PER 10.3배로 빠르게 정상화된다. 27F PER이 섹터 median(20.9배) 대비 절반 수준임에도 시장은 아직 "다각화 기업의 수익성 미입증"에 디스카운트를 적용 중이다. 8.6G 가동률 회복과 반도체 소재 가속이 26년 하반기 실적으로 확인되면 27F 멀티플 리레이팅 여지가 크다. 비에이치(연성 식각 유사 사업)는 PER 39.1배·OPM 3.0%로 거래되는데, 동사가 동일 멀티플을 받기 위해서는 OPM 5%대 이상의 안정성을 입증해야 한다.

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### 5. 시나리오 분석

| 시나리오 | 확률 | 주요 가정 | 목표주가 | 상승여력 |
|---------|------|---------|---------|---------|
| **Bull** | 30% | 8.6G 풀가동 + TGV 27년 양산 확정 + 반도체 소재 1,500억 진입 + PGMEA 가격 상승 지속 | 56,000원 | +47.8% |
| **Base** | 45% | 8.6G 절반 가동 정상화 + 반도체 소재 2배 성장 + TGV 샘플 통과 + 27F EPS 3,680원 달성 | 44,000원 | +16.1% |
| **Bear** | 25% | Rigid OLED 부진 심화 + TGV 27년 지연 + PGMEA 가격 반락 + 사업 다각화 비용 증가 | 25,000원 | -34.0% |

**확률 가중 기대가치**: 30%×56,000 + 45%×44,000 + 25%×25,000 = 16,800 + 19,800 + 6,250 = **42,850원** (+13.1%)

이전 시나리오(Bull 30%·Base 45%·Bear 25%) 확률은 그대로, TP 수치만 미세 조정. Bull TP 54K→56K(27F 멀티플 리레이팅 여지 강화), Bear TP 24K→25K(4Q25 일회성 부진 확인으로 하방 리스크 소폭 완화). 확률 가중 EV 42,850원이 새 TP 44,000원보다 -2.6% 낮은 점은 단기 차익실현 압력을 반영하며, BUY 영역(상승여력 +13.1%)의 중앙부에 정확히 위치한다.

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### 6. 기술적 진단

| 지표 | 수치 | 판단 |
|------|------|------|
| RSI(14) | 54.7 | 중립. 과매수 영역(70+) 진입 없이 4월 랠리 소화 |
| MA 정배열 | 3.0/4 | 정배열 양호. 5일선·20일선·60일선·120일선 모두 우상향, 추세 살아있음 |
| BB %b | 0.387 | 밴드 중하단. 4/27 상단 터치 후 정상 복귀 |
| 거래량/20일 | 0.35x | 4/28 거래량 급감. 차익실현 1차 마무리 시그널 |
| VWAP 5일 갭 | +0.33% | 5일 평균가 대비 거의 동일 — 단기 가격 안정화 |
| 외국인 Streak | -9일 | 9일 연속 순매도. 이전 9일 연속 순매수에서 정확히 반전 |
| D+1 상승확률 | 60.6% | 모델 예측 단기 강세 우위 |
| 스크리너 점수 | 0.635 | 시그널: ma_alignment_3, high_float_turnover |

> 외국인 수급 반전(+9일→-9일)은 4월 한 달간 +35% 급등에 따른 차익실현 사이클이며, BB %b 0.387·VWAP 5일 갭 +0.33%·거래량 급감은 단기 휴식 구간임을 시사한다. RSI 54.7로 과열 신호는 없고 MA 정배열 3/4가 유지되는 만큼 추세는 살아있다. 펀더멘털(8.6G 양산 임박, 반도체 소재 2배 성장, TGV 모멘텀)이 모두 긍정인 상황에서 단기 수급 차익실현은 추격 매수자에게는 진입 기회이며, 1Q26 실적 발표(5월 중하순) 직전까지는 35K~40K 박스권 등락이 자연스럽다.

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### 7. 촉매 & 리스크

**신규 모니터링**:

- **외국인 수급 매수 재개 시점** — 9일 연속 매도가 마무리되고 매수 재개 시 단기 모멘텀 시그널. 통상 차익실현 사이클은 2~3주 지속.
- **5월 중하순 1Q26 실적 발표** — 반도체 소재 매출 25년 동기 대비 2배 이상 + 8.6G 가동 진척도가 핵심 관전 포인트. 컨센서스(매출 1,800억대·OP 80억대) 인라인 시 주가 영향 제한적이나, 반도체 가속 가이던스 상향 시 27F 추정치 상향 트리거.
- **PGMEA 가격 추이** — PO 원재료 가격 안정화 시 가격 인상 효과 약화 가능. 이란-이스라엘 긴장 지속이 핵심 변수.

**해소된 이벤트**:

- 4/27 39,950원 터치(이전 TP 44,000원의 99.9% 도달) → 단기 차익실현 1차 마무리.
- 외국인 9일 연속 매수 사이클 종료, 9일 연속 매도 사이클로 전환.

**향후 모니터링 체크리스트**:

- [ ] 1Q26 실적 발표(5월 중하순) — 반도체 소재 부문 매출 25년 동기 대비 2배 이상 확인
- [ ] 8.6G 라인 가동 시작 시점(2분기) 및 가동률(15K 중 50% vs 풀가동)
- [ ] TGV Glass Interposer 샘플 통과 및 27F 양산 매출 인식 일정
- [ ] PGMEA·PMA 가격 추이 (PO 원재료 가격 안정화 시 가격 인상 효과 약화)
- [ ] 외국인 수급 매수 재개 시점 — 추가 모멘텀 시그널
- [ ] Rigid OLED 출하 회복 여부 — 중국 중저가 Flexible 패널 확대로 부진 지속 시 디스플레이 식각 매출 추정 하향 위험

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> 면책: 본 분석은 공개 정보 기반 참고 자료이며 투자 권유가 아닙니다.