# 4년 감소세를 끝내는 철근 사이클 — 시총의 89%가 순현금인 자산형 디프레션 종목
URL: https://www.xn--9v2b23mi6ckvf86n.com/report/1060
발행: 2026-04-29T12:54:15+09:00 · 기준시점(as-of): 본문 참조
> 출처: 알파증류소(alphadistill.com) · 투자 권유가 아닌 리서치 정보입니다.

## 한국철강 (104700) 커버리지 개시 보고서

> 분석 기준일: 2026-04-29 | 데이터 출처: FnGuide, DART 공시, 현대차증권 리포트, Naver News API

### 투자 스토리

> **"4년 감소세를 끝내는 철근 사이클 — 시총의 89%가 순현금인 자산형 디프레션 종목"**

한국철강은 KISCO홀딩스 그룹의 핵심 사업 자회사로, 120톤 전기로 1기와 압연 설비로 봉형강(철근)만을 생산하는 단일 사업 기업이다. 매출의 93.6%가 철근에서 나오는 순수 내수 봉형강 플레이어로, 국내 철근 시장 점유율 약 8.8%(2024년 2분기 기준, 5위권)를 보유한다. 동사는 2008년 한국철강(현 KISCO홀딩스)에서 인적분할 방식으로 분할설립된 후 그룹 내 전기로 봉형강 생산 기지로 자리매김했고, 영남스틸·동일산업 등 KISCO 그룹 내 자매사들과 봉형강 밸류체인을 분점하고 있다.

투자 논거는 세 가지로 정리된다. 첫째, **국내 철근 수요가 4년 만에 감소세를 종료한다**. 2025년 국내 철근 수요는 665만톤으로 역사적 저점이었으나, 2026년에는 701만톤(+5.4% YoY)으로 반등할 것으로 추정된다. 철근 유통가격은 2025년 12월 톤당 65만원에서 2026년 4월 75만원으로 +15% 반등했고, 한국 철근 수출은 작년 월평균 1만톤대에서 올해 1월 11만톤으로 11배 급증하며 공급 측 압력이 해소되고 있다. 둘째, **시장이 한국철강의 자산가치를 과도하게 디스카운트하고 있다**. 시가총액 4,170억원 대비 단기금융자산 + 현금성자산 합계가 약 3,720억원에 달해, 시총의 89%가 순현금이다. 즉 사업가치는 시장에서 약 450억원으로만 평가되는 셈인데, 이는 26F 영업이익 100억원·27F 120억원 추정 대비 EV/EBIT 4~5배에 불과하다. 셋째, **중국 수입 규제 강화 + 동국제강 1Q26 어닝 서프라이즈는 사이클 전환을 검증하는 외부 시그널이다**. 동국제강은 1Q26 별도 영업이익 214억원(+403.9% YoY, 컨센서스 +48% 상회)을 기록하며 봉형강 부문 스프레드 확대를 입증했고, 정부의 수입 모니터링제·MTC 의무화·"Melted and Poured" 원산지 규정 도입은 우회 수입을 차단하여 국내 제강사 수익성을 구조적으로 개선시킬 정책 모멘텀이다.

다만 단기 리스크도 분명히 존재한다. RSI(14)가 93.2까지 치솟아 4월 28일 +10% 급등 직후 단기 과열 구간에 진입했으며, 26F 영업이익률은 1.9%·27F 2.2% 수준으로 절대 수익성은 여전히 낮다. 또한 건설 부진이 재발하면 철근 수요 회복 시나리오 자체가 흔들릴 수 있다. 그럼에도 자산가치 하방이 명확하고(PBR 0.5배·순현금 3,720억원), 사이클 인플렉션이 가격·물량·정책 세 축에서 동시에 확인되는 시점이라는 점에서 중기 매수 관점이 유효하다.

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### 1. 투자 요약

> **한줄 요약**: 시총의 89%가 순현금인 자산주에 사이클 인플렉션이 결합되며 PBR 0.51 → 0.62 리레이팅 여력 발생.

| 항목 | 내용 |
|------|------|
| **투자의견** | **Buy** |
| **현재가** | 11,440원 (2026-04-28 기준) |
| **목표주가** | **13,500원** (적정 PBR 0.62배 + 사이클 모멘텀 프리미엄) |
| **상승여력** | **+18.0%** |
| **증권사 컨센서스** | Buy 1건 (1개사, 현대차증권 박현욱), 평균 TP 12,700원 |

> 당사 목표주가 13,500원은 컨센서스(12,700원) 대비 +6.3% 높다. 현대차증권의 적정 P/B 0.59배는 26~27년 평균 ROE 3.15%와 COE 5.4%를 단순 적용한 결과인데, 당사는 ① 동국제강 1Q26 서프라이즈로 검증된 봉형강 스프레드 회복 ② 미국향 철근 수출 확대(작년 월 1만톤 → 26년 1월 11만톤)로 인한 가동률 상승 효과 ③ 정부 수입 규제 강화의 정책 프리미엄을 반영하여 적정 P/B를 0.62배로 상향했다. 또한 시총 대비 순현금 비중 89%라는 자산 안전마진은 하방 리스크를 BPS 대비 0.45배(약 9,500원) 수준에서 차단한다고 본다.

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### 2. 기업 개요

| 항목 | 내용 |
|------|------|
| 기업명 / 종목코드 / 거래소 | 한국철강 / 104700 / KOSPI |
| 시가총액 / 종가 | 4,170억원 / 11,440원 |
| PER / PBR / P/S | 17.6x (26F) / 0.54x (26F) / 0.80x |
| ROE(전년) / 부채비율(전년) | -1.1% (25A) / 12.45% (24A 기준 10.9%) |
| 매출(전년) / 영업이익률(전년) | 4,866억원 / -7.95% (25A) |
| 발행주식수 / 최대주주 | 3,645만주 / KISCO홀딩스 외 6인 (66.53%) |

**실적 & 밸류에이션 추이**:

> 과거 연도 기준주가 = 해당 FY 말 종가, 미래 추정 기준주가 = 현재가 11,440원.

| 항목 | FY23A | FY24A | FY25A | FY26E | FY27E |
|------|-------|-------|-------|-------|-------|
| **기준주가** | 6,580원 | 8,380원 | 9,930원 | 11,440원 | 11,440원 |
| 매출(억원) | 9,050 | 6,000 | 4,870 | 5,210 | 5,390 |
| 영업이익(억원) | 870 | 20 | -390 | 100 | 120 |
| 순이익(억원) | 680 | 230 | -90 | 240 | 250 |
| EPS(원) | 1,606 | 554 | -245 | 649 | 682 |
| BPS(원) | 20,065 | 22,232 | 20,973 | 21,274 | 21,261 |
| **PER(배)** | **4.1** | **15.1** | **NA** | **17.6** | **16.8** |
| **PBR(배)** | **0.33** | **0.38** | **0.47** | **0.54** | **0.54** |
| **PSR(배)** | **0.27** | **0.51** | **0.74** | **0.80** | **0.77** |
| **EV/EBITDA(배)** | NA | NA | NA | **2.0** | **1.9** |
| ROE(%) | 8.3 | 2.8 | -1.1 | 3.1 | 3.2 |

**피어 대비 멀티플 위치**: 26F PBR 0.54배는 전기로 봉형강 피어 5사(KG스틸·동국제강·세아제강·고려제강·대한제강) median 0.40배 대비 +35% 프리미엄이지만, 시총 대비 순현금 비중(89%)과 사업가치만 따진 EV/EBIT 4~5배를 감안하면 본질적 디스카운트는 오히려 확대된다. 23A PER 4.1배는 사이클 정점, 26F PER 17.6배는 흑자 전환 초기의 정상 수준으로 PBR 기반 평가가 더 합리적이다.

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### 3. 사업부문 분석

| 부문 | 매출 비중 | 매출(억원) | YoY | 주요 제품/서비스 |
|------|---------|-----------|-----|--------------|
| 봉형강(철근) | 93.6% | 약 4,560 (25A) | -19% | KS D 3504 철근, 건설사·유통상·정부조달 납품 |
| 기타 | 6.4% | 약 310 (25A) | -10% | 단조강·기타 형강·반제품 |

#### 3-1. 봉형강(철근)

전기로 1기(120톤) + 봉형강 압연라인 2기로 구성된 단일 공장 체제다. 주된 원재료는 철스크랩이고, 주된 고객은 건설사·유통상·조달청이다. 2024년 2분기 기준 국내 철근 시장 점유율은 8.8%로 동국제강·현대제철·KG스틸·대한제강에 이은 5위권이며, KISCO 그룹 합산(한국철강 + 영남스틸 등)으로는 점유율이 두 자릿수에 근접한다. 25년 매출은 부동산 침체로 -19% 감소했으나, 26년에는 국내 수요 +5.4% 회복 + 수출 확대(작년 12월 4만톤 → 26년 1월 11만톤)로 매출 +7% 회복과 흑자 전환이 예상된다. 핵심 변수는 **유통가격**이다. 25년 12월 톤당 65만원에서 26년 4월 75만원으로 +15% 반등한 가격이 추가 상승하면 OPM이 1.9% → 3% 이상으로 점프할 수 있다.

#### 3-2. 기타(단조강·반제품)

매출 비중 6% 내외의 부수적 부문으로 사이클이 봉형강과 동조한다. 별도 밸류에이션 의미는 작아 봉형강 본업 가치에 통합하여 평가한다.

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### 4. 기술력 & 경쟁 해자

#### 진입장벽

| 장벽 | 수준 | 설명 |
|------|------|------|
| 자본집약도 | 높음 | 전기로 + 압연 설비 신규 투자 시 수천억원 규모. 신규 진입 사실상 봉쇄 |
| 가격 결정력 | 중간 | 철스크랩 인풋과 유통가격 양 끝단에 의존. 톤당 마진은 시장 가격에 좌우 |
| 정책 보호 | 중간(상승 중) | 반덤핑 관세, 수입 모니터링제, MTC 의무화로 보호 강화 추세 |
| 브랜드/품질 | 중간 | KS인증·조달청 등록 등 표준화 제품 — 차별화 여지 제한적 |

#### 글로벌 경쟁 포지션

한국철강은 글로벌 단위에서는 중소형 전기로 제강사다. 중국·동남아 대형 제강사 대비 규모는 작지만, 한국 봉형강 시장은 ① 운송비·납기 ② 인증·내진성능 인증 ③ 정부조달 트랙레코드라는 진입장벽이 견고하여 내수 점유율은 안정적으로 유지된다. 중국 봉형강이 25년 일시적으로 대량 유입되어 25년 가격 폭락(국내 65만원/톤)을 초래했으나, 한국 정부의 반덤핑 관세 + "Melted and Poured" 원산지 규정 도입으로 26년에는 우회 수입이 차단된다. 이는 동사를 포함한 국내 5사(POSCO·현대제철·동국제강·KG스틸·한국철강)의 가격 결정력을 직접 회복시키는 정책 카탈리스트다.

#### 시장 테마 & 매크로 맥락

가장 중요한 매크로 변수는 **미국향 철근 수출**이다. 동국제강은 2026년 1분기에 봉형강 판매 67.4만톤(추정 58.1만톤 대비 +16% 상회)을 기록하며 미국 수출 확대의 효과를 입증했다. 한국철강 역시 동일한 채널에 노출되어 있으며, 한국 전체 철근 수출이 작년 월평균 1만톤대에서 26년 1월 11만톤으로 11배 증가한 데이터는 단발성이 아닌 구조적 변화로 해석된다. 미국 트럼프 행정부의 232조 관세 + 인프라 지출 + 멕시코산 우회 수입 차단이 한국 봉형강의 미국 시장 점유율을 끌어올리고 있다. 동시에 국내 부동산 시장은 25년이 사실상 바닥이라는 데 시장 컨센서스가 형성되었고, 26년 SOC 예산 + 재개발·재건축 수요가 바닥을 다지는 역할을 할 것으로 보인다. **수출 신규 동력 + 내수 바닥 형성 + 중국 수입 차단**의 3중 모멘텀은 한국철강 같은 순수 봉형강 플레이에 가장 직접적인 수혜를 준다.

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### 5. 피어 그룹 & 상대가치

| 종목명 | PER | PBR | P/S | OPM(전년) |
|--------|-----|-----|-----|-----------|
| KG스틸 (016380) | 5.0 | 0.32 | 0.21 | 4.7% |
| 동국제강 (460860) | 91.2 | 0.40 | 0.24 | 1.9% |
| 세아제강 (306200) | 17.3 | 0.46 | 0.35 | 3.3% |
| 고려제강 (002240) | 76.4 | 0.40 | 0.41 | 2.2% |
| 대한제강 (084010) | 30.8 | 0.50 | 0.35 | -0.2% |
| **피어 median** | **30.8** | **0.40** | **0.35** | **2.2%** |
| **한국철강 (104700)** | **17.6 (26F)** | **0.54** | **0.80** | **-7.95% (25A) → 1.9% (26F)** |

피어 5사의 24~25년 OPM이 평균 2~5% 구간으로 수렴하는 가운데 한국철강만 -7.95%로 가장 부진했는데, 이는 단일 봉형강 사업 특성상 사이클에 가장 민감하기 때문이다. 다만 PBR 0.54배는 피어 median 0.40배 대비 +35% 프리미엄으로, 시장은 이미 한국철강의 자산가치(순현금 비중 89%)를 부분적으로 반영하고 있다. 26F 사이클 회복이 가시화되면 PBR이 0.62배 수준으로 추가 상향될 여지가 있고, 가장 비교 가능한 동국제강(PBR 0.40, 1Q26 OP +403%)이 사이클 회복을 앞서 가격에 반영했다는 점에서 한국철강의 후행 리레이팅 가능성이 크다.

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### 6. 밸류에이션

**방법론**: PBR 기반 평가 (자산형 종목 + 사이클 흑자 전환 초기로 PER 사용 비효율) + SOTP 크로스체크

| 항목 | 산출 근거 | 금액/배수 |
|------|---------|------|
| 26F BPS (지배지분 기준) | 현대차증권 추정 | 21,274원 |
| 적정 P/B | 지속가능 ROE 3.2% / COE 5.2% × 사이클 모멘텀 프리미엄 +10% | 0.62배 |
| 산출 주가 | 21,274 × 0.62 | 13,190원 |
| **목표주가** | 라운딩 + 정책 프리미엄 반영 | **13,500원** |

**SOTP 크로스체크**:

| 구성요소 | 산출 근거 | 가치 |
|---------|---------|------|
| 사업가치 (영업) | 27F 영업이익 120억원 × EV/EBIT 8x (사이클 정상화 가정) | 약 960억원 |
| 순현금 + 단기금융자산 | 현금 160억 + 단기투자 3,560억 - 이자성부채 0 | 약 3,720억원 |
| **합산 주주가치** | | **4,680억원** |
| **SOTP 주가** | 4,680억 / 3,645만주 | **12,840원** |

PBR 방식 13,190원과 SOTP 12,840원의 평균은 약 13,015원이며, 정책 프리미엄(반덤핑 + Melted and Poured) + 단기 모멘텀(가격 +15% 반등 + 수출 11배 증가)을 5% 가량 반영하여 **목표주가 13,500원**으로 산출한다.

**크로스체크 — 23년 사이클 정점 대비**: 23A 사이클 정점에서 EPS 1,606원·OPM 9.6%·ROE 8.3%를 기록했고 23말 종가는 6,580원(PER 4.1, PBR 0.33)이었다. 사이클 평균 OPM을 5%·EPS 1,000원 수준으로 가정하면 PER 13배 적용 시 13,000원으로, 본 PBR 평가와 일치한다. 즉 13,500원은 사이클 평균 수익성 정상화를 반영하는 합리적 수준이다.

**당사 TP vs 컨센서스**: 당사 13,500원은 현대차증권 12,700원 대비 +6.3% 높다. 컨센서스가 26년 흑자 전환만 반영한 보수적 평가라면, 당사는 ① 동국제강 1Q26 서프라이즈로 검증된 봉형강 스프레드 회복 ② 미국향 수출 채널 확장 ③ 정부 수입 규제로 인한 정책 프리미엄을 추가 반영했다. 다만 단일 증권사 커버리지는 컨센서스의 두께가 얇음을 의미하며, 추가 증권사 커버 개시 또는 1Q26 한국철강 자체 실적 발표가 확신도를 좌우할 핵심 트리거다.

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### 7. 기술적 진단

| 지표 | 수치 | 판단 |
|------|------|------|
| RSI(14) | **93.2** | 극심한 과매수 — 4/28 급등 직후 단기 조정 가능성 |
| MA 정배열 | 4.0/4 | 완전 정배열 — 5·20·60·120일선 모두 우상향 |
| BB %b | 0.933 | 볼린저밴드 상단 근접, 단기 조정 후 재상승 패턴 가능 |
| 거래량/20일 | 1.17x | 평균 대비 +17% — 모멘텀 매수세 유입 중 |
| VWAP 5일 갭 | +2.35% | 단기 5일 평균가 대비 소폭 프리미엄 |
| D+1 상승확률 | 52.7% | 통계 모델 기준 다음 거래일 상승 우위(소폭) |
| 스크리너 점수 | 0.577 | 신호: ma_alignment_full(완전정배열) + high_float_turnover(유동주식 회전 상승) |

기술적 그림은 **중기 추세 전환 + 단기 과열**의 전형적 조합이다. 4년간 KOSPI 대비 -52%p 부진했던 종목이 4월 들어 +20% 급등하며 4중 정배열에 진입한 것은 본격적 추세 전환의 신호로 해석된다. 다만 RSI 93.2는 1~2주 내 5~10% 조정 가능성을 시사하며, 외국인 9일 연속 매도(-9일 streak)는 수급 측면 부담이다. 따라서 단기적으로는 11,000원 부근까지 조정 시 분할 매수가 유리하고, 중기적으로는 PBR 0.62배(약 13,200원) 도달 후 사이클 정점 EPS 1,000원 + PER 13배(13,000원) 영역에서 차익 실현 검토가 합리적이다. 펀더멘털(흑자 전환 + 수요 회복)과 기술(완전 정배열)이 동시에 양의 방향을 가리키는 만큼, 단기 과열 구간을 활용한 진입 전략이 핵심이다.

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### 8. 시나리오 분석

| 시나리오 | 확률 | 주요 가정 | 목표주가 | 상승여력 |
|---------|------|---------|---------|---------|
| **Bull** | 30% | 미국향 철근 수출 +30%, 유통가격 80만원 안착, 27F OP 250억 (OPM 4.6%) | 16,000원 | +39.9% |
| **Base** | 50% | 컨센서스 부합, 26F OP 100억·27F 120억, 유통가격 75~78만원 | 13,500원 | +18.0% |
| **Bear** | 20% | 건설 재침체, 유통가격 70만원 하회, 26F OP 30억 미만 | 9,500원 | -17.0% |

**확률 가중 기대가치**: (30% × 16,000) + (50% × 13,500) + (20% × 9,500) = **13,450원** (+17.6%)

Bull 시나리오는 미국 인프라 지출 + 한국 정부의 수입 규제가 강하게 결합되어 26F~27F OPM이 4~5%로 사이클 평균을 회복하는 그림이다. Base는 흑자 전환은 확정적이지만 OPM이 2% 내외에서 머무는 평이한 회복으로, 현 컨센서스와 일치한다. Bear는 부동산 침체 재발 + 미국향 수출 일시 둔화로 흑자 전환이 26F 후반으로 지연되는 경우다. 다만 Bear에서도 BPS 21,274원의 0.45배(약 9,500원)가 강한 하방 지지선이며, 시총 대비 순현금 89%라는 자산 안전마진이 추가 하락을 차단한다. 인플렉션 초기 종목 특성상 Bull/Bear 비대칭이 큰 편이고, 확률 가중 기댓값(13,450원)은 Base 목표주가(13,500원)와 거의 일치한다.

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### 9. 지배구조 & 리스크

**지분 구조**: KISCO홀딩스 외 특수관계인 6인이 지분 66.53%를 보유한 안정적 지배구조다. KISCO홀딩스(001940)는 시총 3,877억원의 봉형강 지주사로, 한국철강 외에 영남스틸·동일산업 등 봉형강 밸류체인을 묶고 있다. 외국인 지분율 5.92%로 단기 수급 영향력은 제한적이며, CB·BW 등 잠재 희석 요인은 없다. 자본금 460억원·이익잉여금 변동성 외 자본구조는 단순하고 깨끗하다.

**주요 리스크**:

1. **사이클 회복 지연 리스크**: 국내 부동산 침체가 26년 후반까지 연장될 경우, 철근 수요 +5.4% 회복 가정이 깨지면서 OPM이 26F 1% 미만에 머물 수 있다. 이 경우 Base TP가 약 11,000원 수준으로 하향될 가능성이 있다.

2. **단일 사업 집중 리스크**: 매출의 93.6%가 철근에 집중되어 있어 사업 다각화 효과가 없다. 봉형강 가격 1만원 변동이 OPM에 직접 반영되는 구조로, 23A OP 870억원 → 25A OP -390억원 변동 폭이 이를 입증한다. 다각화된 동국제강(봉형강 + 후판) 대비 단기 변동성이 더 크다.

3. **자본 효율성 리스크**: 시총의 89%가 순현금이라는 자산형 특성은 안전마진이지만, 동시에 자본 효율(ROE 3% 내외) 정체의 원인이기도 하다. 자사주 매입·특별배당·M&A 등 적극적 자본 환원 정책이 부재할 경우 PBR이 0.55배 수준에 정체될 가능성도 있다. 다만 25년 자본 500억원 감자(보고서 자료) + 배당수익률 6.56% 유지는 주주 환원 의지의 일부 시그널이다.

4. **정책 의존도 상승 리스크**: 26년 회복 시나리오의 핵심은 정부 수입 규제다. 만약 통상 마찰로 규제 강도가 약화되거나 중국이 우회 수입 경로를 빠르게 재구축할 경우 가격 회복 속도가 둔화된다.

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### 10. 촉매 & 리스크

**상방 촉매**:
- [ ] 1Q26 자체 실적 발표 (5월 중) — 동국제강 +403% 서프라이즈에 준하는 흑자 전환 확인 시 PBR 0.55 → 0.65 리레이팅
- [ ] 미국향 철근 수출 추세 지속 (월 10만톤 이상 유지)
- [ ] 정부 "Melted and Poured" 원산지 규정 시행 + MTC 의무화 본격 가동
- [ ] 국내 SOC 예산 집행 + 재개발·재건축 인허가 가속
- [ ] 추가 증권사 커버리지 개시 (현재 1개사 → 3~5개사 확대)
- [ ] 자사주 매입 또는 특별배당 발표 (순현금 3,720억 활용)

**하방 리스크**:
- [ ] 부동산 침체 연장 → 26년 철근 수요 +5.4% 가정 미달
- [ ] 철스크랩 가격 급등으로 스프레드 압박
- [ ] 중국 정부의 봉형강 수출 환급세 부활로 우회 수입 재증가
- [ ] 단기 RSI 93.2 과열로 인한 5~10% 조정 가능성
- [ ] 미국 232조 관세 면제 협상 변화로 수출 채널 위축

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> 면책: 본 분석은 공개 정보 기반 참고 자료이며 투자 권유가 아닙니다.